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【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 金鐘】

就在今年春節(jié)期間，當(dāng)中國人還在家庭、景點、影院中享受與親人相聚的美好時光時，亞洲第一富豪印度高塔姆·阿達尼家族掌控的財富大幅度縮水，截止到2月3日，阿達尼家族控制的上市公司市值一共跌去了1000多億美元。

7000多個小目標(biāo)就這么沒了，阿達尼的個人財富據(jù)統(tǒng)計也已經(jīng)腰斬。

大部分中國人恐怕沒聽說過這個印度的富豪家族。高塔姆·阿達尼出身小工廠主家庭，成年后投身商品交易領(lǐng)域，從事進出口貿(mào)易，業(yè)務(wù)包括金屬、紡織品和農(nóng)產(chǎn)品。

90年代中期，高塔姆·阿達尼開始進入印度的基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域，投資港口管理、建設(shè)以及電力行業(yè)。他和印度總理莫迪關(guān)系緊密，這也對他在印度的基建投資大有裨益。他的家族在印度控制了多家上市公司，包括印度最大的私營港口管理公司和印度最大的火力發(fā)電商，還承接了印度最大的太陽能發(fā)電項目的供應(yīng)合同。截止到今年春節(jié)前，高塔姆·阿達尼的個人財富據(jù)估計達到了1264億美元，是世界第三大富豪和亞洲首富。

阿達尼家族企業(yè)的商業(yè)版圖

而導(dǎo)致這一家族旗下上市公司市值暴跌的罪魁禍?zhǔn)讋t是美國的一個空頭研究機構(gòu)：興登堡研究公司（Hindenburg Research）。這個興登堡研究公司成立于2017年，其創(chuàng)立者Nathan Anderson的背景不太為公眾所了解，目前公開信息只表明他在金融機構(gòu)有著多年工作經(jīng)驗。

興登堡研究公司在美國時間1月24日下午首先在推特上放出一條預(yù)熱聲明，表示將揭露一個有史以來最大的公司騙局。隨后在印度股市開市之前（1月25號），該研究公司在網(wǎng)站上放出了幾百頁的文件，指責(zé)高塔姆·阿達尼家族通過偽造文件、會計造假、虛構(gòu)信息等手段來操縱股價、欺騙投資人，并表示興登堡研究公司已經(jīng)投入資本來做空高塔姆·阿達尼家族控制的上市公司。

這份報告引發(fā)了金融市場的巨大震動，短短一周多的時間內(nèi)，高塔姆·阿達尼家族和興登堡研究公司在網(wǎng)上互相質(zhì)疑和反質(zhì)疑，幾輪交手下來，阿達尼旗下公司的市值一直未能止住跌勢。

之所以這份做空高塔姆·阿達尼家族的研究報告會有這么大的影響力，很大一部分原因是興登堡研究公司的上一個做空對象是美國曾經(jīng)的明星初創(chuàng)企業(yè)：尼古拉公司。

尼古拉公司是美國一家電動重型卡車制造企業(yè)，由于該公司2020年之前公布了多個技術(shù)創(chuàng)新概念和重大產(chǎn)品研發(fā)進展，導(dǎo)致該公司成為投資人眼中的超級明星，一時間被當(dāng)成重型卡車制造企業(yè)中的“特斯拉”。2020年上市以后，其股價在2個月之內(nèi)漲了7倍。

興登堡研究公司在2020年9月發(fā)布了一個做空尼古拉公司的研究報告，在報告中指出尼古拉公司創(chuàng)始人夸大、偽造科研成果。這導(dǎo)致尼古拉公司的創(chuàng)始人被迫辭職并被以詐騙罪起訴，鋃鐺入獄。今天，尼古拉公司的股價也跌到股票發(fā)行價格的五分之一，興登堡研究公司的做空倉位則賺得盆滿缽滿。

阿達尼（左一）與莫迪，圖自“今日印度”。

正是興登堡研究公司之前的成功經(jīng)驗才讓他們這一次對于亞洲首富的研報受到金融市場的重視，再加上高塔姆·阿達尼家族沒有能夠通過自己的反駁和市場操作短期內(nèi)重振投資者的信心，這才導(dǎo)致家族企業(yè)市值的巨幅下跌。

另外，在這次做空風(fēng)波中有兩個細節(jié)比較有意思。

一個是興登堡研究公司特地選擇在高塔姆·阿達尼家族準(zhǔn)備進行20億美元融資的關(guān)頭發(fā)布做空報告，原意是通過做空報告制造阿達尼家族的融資危機，放大做空的市場效果，賺取最大利潤。目前的結(jié)果就是阿達尼家族被迫放棄增發(fā)融資，從而導(dǎo)致家族企業(yè)的股價和債券價格雙雙繼續(xù)大跌。

美國的投資基金很多都會時不時的做空某支股票或者指數(shù)，不少投資機構(gòu)做空的時候并不公之于眾，而是賣空之后默默等待價格下跌。但是像興登堡這一類專門做空的機構(gòu)更喜歡在自己建立賣空倉位之后將自己的研究報告公之于眾，爭取最大的流量關(guān)注和媒體眼球，將負面效果放到最大，這樣可以在短期內(nèi)將做空帶來的利潤最大化。

當(dāng)然，這種公開做空的手段也存在不小的風(fēng)險。如果遇到對手有著同樣強大的資本支持，空頭很有可能會被多頭洶涌而入的資金打爆倉位。2021年我們曾經(jīng)寫過的美國游戲驛站股票暴漲幾百倍背后的直接原因就是空頭被多頭逼迫強行平倉的結(jié)果。

第二個細節(jié)就是阿達尼家族的企業(yè)全部只在印度股票市場上市，而興登堡研究公司自稱并沒有在印度股市做空，只是通過衍生金融工具在美國市場進行做空。

很顯然空頭公司了解在印度做空一個和政府有密切關(guān)系的大企業(yè)存在極大政治風(fēng)險，但即使沒有投入真金白銀，來自遠方的一份研究報告就可以讓印度首富如此狼狽地損失幾百億美元的財富，這也說明這位印度首富的脆弱和當(dāng)前金融市場上對于印度神話追捧的不理性。

當(dāng)然，美國做空機構(gòu)和印度首富之間的恩怨對于中國人來說只不過是茶余飯后的談資罷了。吃瓜之余，或許我們應(yīng)該嚴肅地考慮一下做空機制在中國的應(yīng)用，以及如何打擊資本市場中欺詐投資者的行為。

現(xiàn)在國內(nèi)即將迎來股市全面注冊制，這讓許多證券業(yè)從業(yè)人員興奮不已，同時也帶來大量擔(dān)憂的聲音，比如注冊制是否會降低上市的門檻？放一大批只會包裝概念的劣質(zhì)公司上市來收割股民？中國的資本市場是否會出現(xiàn)劣幣驅(qū)逐良幣的情況？

在法律法規(guī)的制定上，中國已經(jīng)做了不少改進。比如在法律條文里對于造假和內(nèi)幕交易等違法行為的刑事責(zé)任和罰款力度大幅度增加，法律上也已經(jīng)允許股民發(fā)動集體訴訟來追回損失。市場上的做空機制也已經(jīng)開通，擁有一定資金量的機構(gòu)和個人可以通過融券來做空個股，可以通過拋售劣質(zhì)公司的股價來獲利。

這些制度都已經(jīng)建立了，但是在實際操作中，卻依然面臨困難。比如做空個股需要融券，這受限于開戶證券公司手中可以提供的股票數(shù)量。而集體訴訟則由于許多細則的司法解釋缺失，以及相當(dāng)部分的訴訟必須經(jīng)過專門設(shè)立的投資者保護機構(gòu)來發(fā)起，同樣面臨阻礙。據(jù)報道在過去兩年，只有一例集體訴訟被提起。種種限制造成那些保護投資者的法律法規(guī)并沒有實際發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

同時，期望中應(yīng)該用來針對劣質(zhì)企業(yè)的做空機制也成了某些人操縱市場的工具，比如2022年9月偽造圖片利用虛假集采政策做空長春高新股票牟利的案例。

2022年8月，網(wǎng)絡(luò)上突然流傳一張圖片，顯示了浙江省第三批藥品集中帶量采購的品種列表，長春高新的當(dāng)家產(chǎn)品生長激素赫然在列。在原文中，這張表格的消息來源標(biāo)注為“據(jù)業(yè)內(nèi)消息”。由于參加醫(yī)保集采往往意味著藥物價格大幅度下降，所以這則消息導(dǎo)致長春高新的股價在12個交易日內(nèi)跌去21%，市值蒸發(fā)196億。

長春高新股價走勢

事后當(dāng)浙江省正式發(fā)布集采公告的時候，市場才發(fā)現(xiàn)長春高新的產(chǎn)品并沒有出現(xiàn)在集采名單中。而根據(jù)媒體報道，8月18日長春高新的股票融券賣出金額突然比平常放大超過10倍，從平常每天1萬多股猛增到16.11萬股，達到有數(shù)據(jù)可查（2013年1月至今）的第二大數(shù)值，融券賣出金額估計為3423萬元。根據(jù)后來融券的償還時間，媒體估計做空者在一周之內(nèi)從長春高新的下跌中獲利近450萬元人民幣。

缺乏有效手段來保護自己、很難追回可能損失的投資者，只能采用類似于賭博的心態(tài)和手段來參與資本市場運作，盲目追逐各種概念炒作。這樣的資本市場，長期來說無法作為一個有效的配置資源的工具來為經(jīng)濟發(fā)展造血供氧。

我們以前的文章已經(jīng)有過一些分析，中國過去幾十年的經(jīng)濟高速發(fā)展來源于人口、資本和生產(chǎn)力三項要素的共同增長。到了當(dāng)前這個階段，人口增長開始下降，國內(nèi)大規(guī)?；ㄔ诤芏嗟貐^(qū)也達到飽和，新的固定資產(chǎn)投資回報有限。因此，未來的經(jīng)濟增長動力只能是來源于產(chǎn)業(yè)升級，也就是生產(chǎn)力增長。

生產(chǎn)力增長則要求中國不但要繼續(xù)增加投資，而且要大幅度提高投資效率。具體來說，就是一方面要避免低水平的重復(fù)投資，比如在大多數(shù)三四線城市新開發(fā)大規(guī)模的房地產(chǎn)項目。另一方面，在對高端產(chǎn)業(yè)投資和急需的科研投入上，要避免被那些騙補貼騙投資的企業(yè)和機構(gòu)鉆空子。

這肯定少不了相關(guān)部門在投資事前做更嚴密周到的盡職調(diào)差，盡量將那些劣質(zhì)項目排除出去。但是，再嚴密的制度也無法完全杜絕那些通過偽造成果、提供虛假信息來騙取國家和資本市場投資的事件發(fā)生。因此，進一步減少投資者使用法律武器維權(quán)的障礙和減輕做空所面臨的困難，將會有助于國內(nèi)資本市場注冊制的完善，提升經(jīng)濟發(fā)展的質(zhì)量和效率。

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