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熟知券業(yè)的讀者都清楚：研究賽道其實很卷。

但金融棒棒糖注意到：自2019年底開始轉(zhuǎn)型賣方研究開始，開源證券在短短三年時間里，分倉傭金收入排名從82名躍升到28名，并連續(xù)兩年增速第1。

面對這只“研究黑馬”，我們采訪了開源證券副總裁、研究所所長孫金鉅。

01

券商鏖戰(zhàn)：開源排名大幅提升

伴隨資本市場機構(gòu)化趨勢，公募基金行業(yè)迎來快速發(fā)展，常年在70億元左右徘徊的分倉傭金蛋糕，終于在2020年因公募基金規(guī)模暴增而迅速做大。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年，券商整體獲得分倉傭金收入分別為77.03億元、139.38億元和222.55億元，同比分別增長7%、80.94%和59.67%。

▲圖：券業(yè)分倉傭金概況

2022年上半年，雖然股票交易量有所增加，但券商分倉傭金收入較2021年上半年有所減少，為93.83億元，同比微降1.45%，主要原因是隨著行業(yè)競爭加劇，平均傭金費率已低于“萬八線”，例如第一創(chuàng)業(yè)降傭較為明顯，費率從2021年上半年的0.83%下降至0.62%。

分倉傭金總規(guī)模迅速壯大導(dǎo)致了“水漲船高”。往年4、5億元的分倉傭金就可能參與冠軍爭霸賽，但2021年4億元的分倉傭金都不能擠進行業(yè)前20，行業(yè)前10名的門檻更是提高至7.5億元。

與此同時，我們也發(fā)現(xiàn)不少老牌券商近幾年傭金收入和排名下滑明顯。比如，近年人員流失較為嚴重的方正證券，2022年上半年傭金收入較2021年同期減少超1億元，排名下降7位，最新排名為第二十；國信證券2022年上半年傭金則比2021年同期減少了逾9000萬元，排名下降6位，目前排名行業(yè)二十二位；中泰證券從2019年的第九位一路下滑至目前的第十四位。

特別值得一提的是，開源證券等多家中小券商近幾年的分倉傭金收入更是呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。具體數(shù)據(jù)如下圖所示：

▲圖：開源證券分倉傭金收入概況

2019年底開始轉(zhuǎn)型賣方研究的開源證券，2020年分倉傭金收入同比增長2810%，排名從2019年的百名開外提升至2020年的第40位，當年增幅和行業(yè)排名升幅均居行業(yè)第1，成為最大的“黑馬”；

2021年，開源證券實現(xiàn)公募傭金分倉收入2.54億元，同比增長350%，行業(yè)排名同比上升11位，位列29名，增幅和行業(yè)排名升幅繼續(xù)居主要賣方機構(gòu)第1；

2022年上半年，開源證券實現(xiàn)公募傭金分倉收入1.25億元，同比增長26.35%，繼續(xù)逆勢增長，行業(yè)排名上升至28名。

短短三年時間，開源研究所迸發(fā)出的超強成長性和研究實力已經(jīng)受到公募、保險等專業(yè)機構(gòu)投資者多方認可。但孫金鉅還有更高的目標：

“目前開源研究在公募、保險機構(gòu)投研綜合排名能穩(wěn)定進入前15，新的三年我們繼續(xù)努力，力爭辦成投研排名整體前10的一流研究機構(gòu)?！?/p>

02

硬寨呆仗：“黑馬”初成

組建研究所、吸引明星分析師加盟、擴充研究團隊，始終是券商實現(xiàn)彎道超車的重要發(fā)力點。

以開源證券為例，2019年底，開源證券轉(zhuǎn)型賣方研究，同年10月，已連續(xù)多年斬獲新財富、水晶球等中小公司研究第一名，2016年-2018年各大評選大滿貫冠軍的孫金鉅加盟開源證券，帶領(lǐng)開源證券研究所進行隊伍擴建，隨后一大批獲獎分析師先后加盟。

▲圖：開源證券部分核心投研團隊

券業(yè)成長性最強研究所如何練成？孫金鉅向金融棒棒糖分享了如下幾點原因。

其一：差異化研究策劃是首要。

核心是開源證券研究所搭建“六大四中”研究體系架構(gòu)（見下圖），重點跟蹤主流行業(yè)與重點客戶，以此為基礎(chǔ)對研究人員做出資源重置，最終激發(fā)研究驅(qū)動的乘數(shù)效應(yīng)，助力全業(yè)務(wù)鏈協(xié)同發(fā)展。

我們獲知，開源證券研究所人數(shù)已近200，覆蓋近30個行業(yè)。

▲圖：“六大四中”研究體系架構(gòu)

二：注重研究品質(zhì)。

“我們強調(diào)研究的深度性和前瞻性，證券研究報告也有二八法則，前瞻專業(yè)的研究報告永遠是市場上的最稀缺品”。金融棒棒糖統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2022年，開源證券研究所共發(fā)布研究報告3934篇，其中深度報告605篇，覆蓋境內(nèi)外上市公司791家。

三：從底部培養(yǎng)人才。

“光搶人是不行的，因為券商賣方研究行業(yè)的流動性歷來比較高。”開源證券已經(jīng)推出寒假直通車計劃、暑期實習(xí)生計劃等，同時為加盟得提供積極的成長環(huán)境。面對這種結(jié)硬寨、打呆仗的戰(zhàn)法，2022年有一個標志性事件——化工金益騰團隊、能源開采張緒成團隊分別上榜/入圍2022年第二十屆新財富最佳分析師榜單。

因為上述二者均是在開源證券首次擔任團隊負責人。

四：股東協(xié)同是支撐。

孫金鉅表示：開源證券控股股東——陜煤集團的行業(yè)經(jīng)驗和綜合實力，也使化工、煤炭等行業(yè)研究大有用武之處，為打造開源研究在能源化工領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢提供了強有力支撐，“相關(guān)團隊獲得新財富獎項，本身就是研究的串聯(lián)效應(yīng)”。

當然，我們也注意到，開源證券研究所對串聯(lián)的理解并不限于研究本身，在對接股東投融資、集團客戶拓展西部市場上，亦都扮演了重要的推動作用。

03

投研驅(qū)動：重構(gòu)開源

展望未來券商研究行業(yè)趨勢，孫金鉅的見解如下：

1：目前看轉(zhuǎn)型賣方的研究所仍不斷增加，都希望抓住新形勢下彎道超車的機遇。這跟證券行業(yè)的發(fā)展密不可分，隨著資本市場改革不斷加深，對研究定價和業(yè)務(wù)賦能的需求越來越大。證券公司對賣方研究的價值評估也從僅看傭金創(chuàng)收和投入產(chǎn)出比，逐漸發(fā)展到發(fā)揮研究價值的外溢協(xié)同效應(yīng)和串聯(lián)作用。

2：差異化和綜合化是未來賣方研究存量競爭的重要落腳點。賣方研究的同質(zhì)化競爭越來越激烈，如何擺脫在服務(wù)、研究、激勵機制、銷售模式等方面同質(zhì)化競爭一直是賣方研究面臨的問題，一方面是差異化服務(wù)，通過深度的專業(yè)化研究，加強研究和銷售策劃。另一方面是借助證券公司提供綜合化整體解決方案，如研究、交易、投行、資金等等。

3：從未來賣方研究增量競爭看，即發(fā)揮研究價值的外溢協(xié)同效應(yīng)和串聯(lián)作用。一方面是客戶層面的拓展，除了公募、保險、私募等客戶外，積極拓展銀行理財子、信托、產(chǎn)業(yè)等戰(zhàn)略和潛在客戶。另一方面即加強證券公司各業(yè)務(wù)條線的協(xié)同，在協(xié)同中發(fā)揮研究作用，在協(xié)同中創(chuàng)造研究價值。

在孫金鉅看來，研究是證券公司各項業(yè)務(wù)的重要內(nèi)核，對外可實現(xiàn)分倉收入，并打響公司品牌知名度，滿足公司戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)發(fā)展需求；對內(nèi)可加強公司業(yè)務(wù)協(xié)同，在不同程度上賦能資管、自營、投行、投顧等業(yè)務(wù)。

▲圖：2022年末各券商新三板掛牌分布情況

實際上，研究業(yè)務(wù)已經(jīng)成為開源證券奔向“一流券商”的核心動力之一。例如在北交所設(shè)立后，研究所2022年成立了券業(yè)“第一個北交所研究中心”，以“專精特新”和“隱形冠軍”為抓手，加大北交所及新三板研究覆蓋力度。

孫金鉅對“投行+投資+研究”相結(jié)合的概括是：以新三板和北交所為戰(zhàn)略支點，創(chuàng)新搭建聯(lián)動模式，在中小公司研究領(lǐng)域內(nèi)建立絕對領(lǐng)先優(yōu)勢，從戰(zhàn)略上配合公司服務(wù)中小企業(yè)的頂層設(shè)計。

歷時三年的努力，終至水到渠成。

在新三板端，開源證券2018年以來連續(xù)5年新增推薦掛牌家數(shù)居行業(yè)第一，累計持續(xù)督導(dǎo)企業(yè)689家，其中創(chuàng)新層企業(yè)178家，均居行業(yè)第一；做市股票數(shù)量106只，位于行業(yè)第二。

在北交所端，開源證券已累計過會11家北交所企業(yè)，在預(yù)期的上市總量中占比約6%，成功躋身“保薦前三甲”，成為“金融陜軍”在所有金融子行業(yè)中首度沖入第一陣營。

▲圖：2022年末券商保薦過會北交所企業(yè)份額排名

面對全面注冊制的啟動，孫金鉅表示：注冊制對券商研究的定價能力產(chǎn)生了全新要求，針對這一變化，研究所已特設(shè)新股與增發(fā)并購研究中心。