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經濟觀察報 記者 田國寶 7月7日下午，“20時代09”連續(xù)發(fā)生兩筆交易，成交價分別為30元和30.4元，較前一個交易日分別下跌35.6%和34.8%，也創(chuàng)下了該筆債券自發(fā)行以來最低價格。該筆債券由時代中國發(fā)行。

同一天，“21中駿1A”以56元價格成交4200手，與上一個成交價相比下跌12.1%，同樣創(chuàng)下了該筆債券7月以來最低價格。目前中駿發(fā)行的債券價格普遍跌至70元以內。

不僅是時代中國和中駿控股，7月以來，包括金地集團、碧桂園、旭輝控股、合景泰富等在內的房企的國內債券和美元債均出現(xiàn)較大幅度下跌。值得注意的是，這些房企并沒有發(fā)生債務違約或展期的情況。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2022年6月，百強房企的銷售金額環(huán)比增加60%，是自5月以來連續(xù)兩個月環(huán)比上升。今年上半年，百強房企合約銷售金額同比降幅也縮小至50.7%，其中6月同比降幅已收窄至43%。

房地產市場持續(xù)回暖，春節(jié)后房企融資環(huán)境也在不斷改善，但部分房企的流動性仍未有效改善，甚至之前一直堅持償還債務的部分房企，近期也對到期和回售債券進行展期。

債價下跌

7月7日下午，“20時代09”以30元價格成交1萬手，以30.4元價格成交1萬手，創(chuàng)下了時代中國旗下債券價格的歷史新低。其實，7月4日，時代中國還兌付了到期的ABS“時赫01優(yōu)”。

對一家沒有違約或展期的房企來說，債券價格跌至30元，預示著資本市場的信心不足。之前，時代中國并沒有任何公開債延遲支付利息或展期的情況，一直堅持進行兌付。

一位持有時代中國美元債的投資人告訴經濟觀察報，雖然時代中國年內沒有美元債到期，但國內債到期規(guī)模接近50億元，在當前房地產流動資金普遍緊張的背景下，“肯定是要展期的，就看能堅持到哪一天”。

7月7日，旭輝發(fā)行的一筆2027年4月到期的美元債價格每1美元下跌10.58美分，創(chuàng)下該筆債券單日最大跌幅。目前，旭輝發(fā)行的國內債券價格普遍在70元-80元左右。

同一天，中駿控股國內債“21中駿1A”下跌12.1%的同時，2024年9月到期的美元債每1美元下跌3.4美分；金地集團至少有3筆國內債券價格出現(xiàn)10個百分點以上的跌幅。此外，碧桂園、雅居樂、合景泰富等多家房企的債券價格也呈現(xiàn)不同幅度下跌。

不同于已經出險的房企，這些債券下跌的房企，并沒有出現(xiàn)公開債違約或展期的情況，甚至也沒有非標融資違約的情況。6月，碧桂園、龍湖、旭輝和美的置業(yè)還成功發(fā)行了國內信用債。

截至7月7日17點30分，房地產美元債共有200多筆凈價低于30美分，其中75筆凈價跌至10美分以內，涉及融信中國、佳兆業(yè)、奧園、藍光、禹洲、花樣年、華夏幸福、恒大、正榮、陽光城、景瑞、大發(fā)等多家房企。

此外，還有87只地產美元債凈價在10-20美分之間，涉及龍光、時代中國、寶龍、合景泰富、富力、當代、融創(chuàng)、弘陽、世茂等多家房企。其中時代中國、合景泰富均沒有發(fā)生流動性風險。

上述時代中國美元債投資人表示，這一價格意味著，無論是否進行展期，投資人并不認為未來房企能夠順利償債，“所以房地產債務展期都能順利通過，展期后分期支付，能收到幾筆算幾筆，重組的話，估計一分錢都拿不到”。

該人士進一步指出，房地產主要資產都在項目層面，一旦進行債務重組，除去保交付，優(yōu)先償債的是銀行和信托，很難輪到信用債投資人，“現(xiàn)在20、30還能賣出去，到時候這個價格不一定有人接盤”。

一展再展

多個投資人分析，近期債券價格大幅波動與房地產債務展期有關。6月以來，部分之前流動性較好的房企對旗下債券進行展期，有的房企甚至對已經展期的債券進行二次展期。

7月6日，富力地產發(fā)布公告稱，“16富力04”2022年第二次持有人會議審議通過《關于豁免本期債券持有人會議通知期限、豁免臨時提案提交及公告期限的議案》和《關于調整“16富力04”第一期本金兌付方案的議案》。

“16富力04”發(fā)行總額19.57億元，2022年4月到期后，富力對債券進行展期，按照展期計劃，2022年7月1日支付第一期15%本金，10月7日至2023年3月7日，每月支付10%，2023年4月7日支付剩余25%本金。

這次議案主要是對本應于7月7日支付的第一期本金支付方式和支付時間進行調整，根據(jù)議案，原來的一期2.93億元本金將分兩期支付，7月7日支付首期7.5%即1.46億元；等到2023年4月7日支付剩余7.5%尾款。

這次調整是富力對已經展期的債務進行第二次展期，意味著目前富力的資金無法支付第一期2.93億元的本金及利息，所以對第一期支付的本金，再次進行展期。

無獨有偶，6月27日，融創(chuàng)房地產發(fā)布公告稱，將召開投資人會議，對“PR融創(chuàng)01”兌付方案進行調整。主要將6月30日應支付的10%本金調整為5%，9月30日應支付的15%調整為10%。

“PR融創(chuàng)01”原為“20融創(chuàng)01”，發(fā)行總額40億元，原計劃于今年4月到期，彼時，融創(chuàng)對該筆債券展期18個月，分別于2022年5月15日支付10%本金，從6月30日到2023年6月30日每個季度支付15%，2023年9月30日支付20%。

融創(chuàng)于5月15日按期支付了第一期10%后，第二期本應該于6月30日支付的15%出現(xiàn)困難。這次展期主要將第二期及第三期各5%本金調整到最后一期支付，最后一期應支付本金從20%調整至30%。

奧園等房企也對已經展期的債券進行二次展期。房企的這些動作，一定程度反映了其現(xiàn)金流支配能力并沒有因為債務展期而有所改善。

一位國內非銀金融公司的人士告訴經濟觀察報，投資人對于房企債務展期，最初是希望通過時間來換空間，即等到房地產市場好轉，房企流動性獲得改善，屆時兌付債券。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，雖然百強房企銷售金額同比仍有50%左右的下降，但從5月開始，百強房企銷售金額已經連續(xù)兩個月環(huán)比上升。與前5個月相比，上半年百強房企銷售金額降幅已經大幅收窄。

雖然市場連續(xù)兩個月持續(xù)回暖，但出險房企的流動性并沒有明顯改善，而且融信、金科、寶龍等部分未出險的房企也開始進行展期操作，甚至市場普遍看好的金地、旭輝等房企債券也出現(xiàn)大幅波動。

市場回暖

雖然5、6月房地產市場持續(xù)回暖，但與去年同期相比仍有不小差距。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，6月30強房企銷售金額均環(huán)比上升，沒有出現(xiàn)下跌情況，其中招商蛇口、金地、綠城、金茂、濱江和華發(fā)等房企均出現(xiàn)翻番。

但上半年百強房企合計銷售金額3.47萬億元，同比下降50.7%。其中前15強房企恢復最快，比百強房企平均水平高出4個百分點；30強之后的房企恢復較慢，比百強房企平均水平低了近4個百分點。國企、央企和混合所有制企業(yè)恢復要遠遠超過民企。

多個房企人士告訴經濟觀察報，5、6月，房地產市場確實有一定改善，但從市場終端來看，改善并不明顯，“只有極個別城市位置較好、價格倒掛的盤，賣的相對好一些，其他的還是一般”，一位房企營銷負責人表示。

另一家房企區(qū)域負責人也認為，目前樓市所謂回暖更像是在筑底，由于之前下滑幅度太大，市場肯定要有一個回調。

7月以來，上海、北京等地疫情再度出現(xiàn)，這也成為未來房地產市場最大的不確定因素，而且，由于房地產長效機制確立以及疫情防控對經濟及收入帶來的影響，使得房地產預期及需求均出現(xiàn)不同程度的下降。

上述房企區(qū)域負責人表示，市場整體規(guī)模下降的情況下，購房者對項目可選擇空間較大，但首要考慮的依然是交付問題，“從這一點來說，國企、央企和混合所有制企業(yè)與民企相比，有天然優(yōu)勢”。

“所以，這也是很多房企一直堅持兌付的主要原因”，上述房企銷售負責人表示，主要債務沒有展期，一直堅持償還債務，對外界釋放的是一種信心，“如果有錢的話，再適當拿幾塊地就更完美了”。

在他看來，市場回暖需要一個漫長過程，銷售金額變成房企可以自由支配的資金，也需要一個漫長的過程。在當前保交付、預售資金監(jiān)管趨嚴、首付貸款周期較長的情況下，樓市熱度很難在短時間內傳遞到債市。

難言改善

今年上半年，連續(xù)兩個月房地產市場改善，以及2月以來房地產凈融資回正，雖然力度上與去年同期相比還有不少差距，但畢竟較去年下半年尤其是四季度以來有一定程度修復。但從近期房企債券展期及二次展期的廣度及密度來看，似乎房企的流動性并沒有實質性改善，甚至面臨比一季度更大的壓力。

上述房企銷售負責人告訴經濟觀察報，雖然銷售市場和再融資名義上都有改善，但對民企尤其是出險房企流動性改善的作用極為有限。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年截至7月7日，房地產國內信用債發(fā)行總額4190億元，比2021年同期減少1000億元左右，其中民企發(fā)行規(guī)模168億元左右，占比只有4%左右。

已經成功發(fā)債的民企，碧桂園、旭輝、美的、新城為指導性發(fā)債的結果，金科是通過非市場化方式發(fā)行，而濱江成功發(fā)行的只有超短期債券。大部分其他民企即便是獲得發(fā)債額度，也難以贏得資本市場青睞。

上述房企銷售負責人表示，之前，他所在公司曾多次就公開發(fā)債認購事宜與資本市場進行廣泛溝通，但得到的普遍反饋是不理想，“也不是一下就拒絕，讓我們先提前還一筆存量債券，然后他們從中拿出一部分來買新債”。

在這種情況下，房企發(fā)行新債券的意義不大，對原有債務進行展期似乎是一個性價比更高的選項?！鞍l(fā)新債也是為了還舊債，監(jiān)管說了，展期不算違約，對于企業(yè)來說，存量債券展期成功率顯然比新發(fā)債券大”。

至于開發(fā)貸和其他融資方面，其表示，除非是特別好的項目，可以正常獲得相應開發(fā)貸，普通項目獲得開發(fā)貸的難度較大，即便能獲得，也需要額外追加抵押物，付出的成本較之前更甚。

而且，開發(fā)貸等項目層面的融資，用途也僅限于項目，對于集團公司流動性并沒有太大改善，在發(fā)債受阻的背景下，房企通過再融資緩解流動性是不現(xiàn)實的，銷售回款成為緩解流動性的一個重要途徑，但從銷售到回款的過程并不輕松。

第一是首付，在目前普遍實行首付分期、動輒半年付清首付的情況下，即便是20%-30%的首付，也很難在短期內流入到房企的賬戶。

第二是保交付和預售資金監(jiān)管，任何一個房企的項目，保交付都是第一位的。一個項目通過銷售獲得回款后，優(yōu)先保障的是將房子建成并交付到購房者手中，所以設置了預售資金監(jiān)管制度。

第三是狼多肉少，上述房企銷售負責人透露，對一家已經出險或債務展期的房企來說，各方面的資金缺口都很大，少數(shù)回流到集團總部的資金，往往是一份錢分成幾份用，每一處資金都不充足。

“看數(shù)據(jù)說這個賣了五百億，那個賣了兩百億，但最后連2個億都還不起”，上述房企銷售負責人表示，銷售額僅僅是一個數(shù)字，最后考驗房企的是真金白銀，“所以有些房企把考核從銷售額改成回款了，就是這個道理”。

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田國寶經濟觀察報部門主任

不動產開發(fā)報道部主任兼高級記者
主要關注房地產、產業(yè)園區(qū)、雙創(chuàng)及物業(yè)等領域。擅長深度報道和調查報道。