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美國6月CPI同比增長9.1%，超市場預(yù)期；核心CPI同比增長5.9%，亦高于預(yù)期。從分項(xiàng)看，幾乎所有重要項(xiàng)目價(jià)格都在繼續(xù)上漲，顯示通脹內(nèi)生動(dòng)能仍然較強(qiáng)。我們認(rèn)為，通脹破9將給美聯(lián)儲(chǔ)帶來巨大壓力，在兩周后的7月議息會(huì)議上，加息幅度至少75個(gè)基點(diǎn)，如果本周五公布的通脹預(yù)期數(shù)據(jù)再次走高，甚至不排除加息100個(gè)基點(diǎn)的可能。激進(jìn)加息將加大經(jīng)濟(jì)下行壓力，增加衰退風(fēng)險(xiǎn)，衰退時(shí)間也可能提前。我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)迎來“沃爾克時(shí)刻”的概率已越來越高，以經(jīng)濟(jì)衰退為代價(jià)換取物價(jià)穩(wěn)定或是必要的選擇。

首先，6月CPI通脹繼續(xù)呈現(xiàn)“普漲”態(tài)勢，食品、能源、核心商品、核心服務(wù)四大分項(xiàng)全面上漲。食品方面，食品總價(jià)格指數(shù)于6月環(huán)比上漲1.0%，增幅連續(xù)第6個(gè)月達(dá)到1%或以上。環(huán)比增速最高的食品分項(xiàng)包括面粉（5.3%）、麥片與烘焙制品（2.1%）、糖類及代糖（2.1%）、奶制品（1.7%）等。

能源方面，能源總價(jià)格指數(shù)貢獻(xiàn)了CPI同比增速中的3個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)CPI環(huán)比增速的貢獻(xiàn)率也達(dá)到50%。受油價(jià)上漲影響，6月以來汽油零售價(jià)格繼續(xù)大幅躍升，CPI中的汽油價(jià)格環(huán)比增長11.2%。能源服務(wù)價(jià)格也明顯上升，電價(jià)環(huán)比上漲1.7%，天然氣價(jià)格環(huán)比增長8.2%，增幅達(dá)到2005年10月以來最高水平。進(jìn)入7月以來，汽油零售價(jià)格有所回落，最新數(shù)據(jù)顯示，7月第二周的汽油價(jià)格回落至4.75元/加侖，但仍處于高位。

核心商品方面，出行類商品與部分居家類商品價(jià)格仍有韌性。前期對(duì)通脹貢獻(xiàn)大的新車（0.7%）與二手車（1.6%）價(jià)格依舊堅(jiān)挺，服裝衣著（0.8%）價(jià)格繼續(xù)上漲，家具和床具（1.1%）在上月環(huán)比微降后再次回升。鐘表燈具（0.5%）、非電器廚具（1.2%）環(huán)比增速也都比較高，顯示部分居家類商品需求仍有韌性。但洗衣機(jī)（-0.9%）、電視（-2.3%）、智能手機(jī)（-0.5%）等價(jià)格繼續(xù)回落，說明消費(fèi)者對(duì)這些商品的需求已有所降溫。

核心服務(wù)方面，房租總指數(shù)環(huán)比增速保持在0.6%，其中，業(yè)主等價(jià)租金（0.7%）和主要居所租金（0.8%）環(huán)比漲幅較上月0.6%的水平進(jìn)一步提高，酒店賓館（-3.3%）價(jià)格在前期大漲后有所回落。我們此前一直提示，房租在美國CPI籃子中權(quán)重占比高達(dá)32%，且具有較強(qiáng)粘性，房租上漲將對(duì)CPI通脹形成強(qiáng)有力支撐。另一方面，勞動(dòng)密集型服務(wù)業(yè)價(jià)格“水漲船高”，交通服務(wù)（2.1%）、醫(yī)療服務(wù)（0.7%）、娛樂服務(wù)（0.3%）價(jià)格均表現(xiàn)堅(jiān)挺。其中，牙醫(yī)服務(wù)（1.9%）價(jià)格漲幅創(chuàng)1995年來最高，機(jī)動(dòng)車修理服務(wù)（2.1%）價(jià)格漲幅創(chuàng)1974年以來最高。

工資—通脹螺旋繼續(xù)上升。上周美國公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，不僅新增就業(yè)人數(shù)達(dá)到37.2萬，小時(shí)工資增速也保持在5.1%的高水平。隨著本周公布的CPI數(shù)據(jù)高于預(yù)期，工資-通脹螺旋也在繼續(xù)攀升。我們編制的工資-通脹螺旋指數(shù)于6月上升至15.5%，比5月的15%更高，這一水平也繼續(xù)向上世紀(jì)70年代的高峰靠攏。

通脹破9或促使美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)硬加息，7月加息幅度最少75個(gè)基點(diǎn)。上周公布的6月非農(nóng)數(shù)據(jù)已經(jīng)為美聯(lián)儲(chǔ)加息掃平了障礙，本周公布的CPI數(shù)據(jù)更是“火上澆油”，讓美聯(lián)儲(chǔ)沒有了退路。兩周后美聯(lián)儲(chǔ)將迎來7月FOMC議息會(huì)議，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將至少加息75個(gè)基點(diǎn)，如果本周五公布的密歇根大學(xué)通脹預(yù)期再超預(yù)期，不排除聯(lián)儲(chǔ)加息100個(gè)基點(diǎn)的可能性。CPI數(shù)據(jù)公布后，芝加哥商品交易所（CME）利率期貨顯示的7月加息75個(gè)基點(diǎn)的概率為56%，加息100個(gè)基點(diǎn)的概率上升至44%。

進(jìn)一步看，美聯(lián)儲(chǔ)迎來“沃爾克時(shí)刻”的概率越來越高。沃爾克時(shí)刻是指美聯(lián)儲(chǔ)為抑制高通脹而堅(jiān)決采取貨幣緊縮，且不惜以經(jīng)濟(jì)衰退為代價(jià)。1980-81年，前任美聯(lián)儲(chǔ)主席沃爾克就曾用這種方式控制通脹，代價(jià)是美國經(jīng)濟(jì)在兩年內(nèi)兩次陷入衰退。我們認(rèn)為當(dāng)前已經(jīng)滿足了“沃爾克時(shí)刻”的條件，即美國通脹已經(jīng)高企，美聯(lián)儲(chǔ)已別無選擇，可能需要一場經(jīng)濟(jì)衰退來換取物價(jià)穩(wěn)定。當(dāng)然，鮑威爾不可能像沃爾克那樣允許聯(lián)邦基金利率上升至20%，因?yàn)楫?dāng)前美國政府債務(wù)率遠(yuǎn)高于1980年，政府償債壓力不允許美聯(lián)儲(chǔ)那樣做（請(qǐng)參考報(bào)告《美國償債壓力或超預(yù)期》）。但在加息態(tài)度上，當(dāng)前的美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該向沃爾克學(xué)習(xí)，對(duì)通脹展現(xiàn)出更堅(jiān)定的“零容忍”態(tài)度。

最后，我們重申在報(bào)告《加息啟示錄：1980的沃爾克時(shí)刻》中總結(jié)的幾點(diǎn)啟示：1）通脹的本質(zhì)是貨幣財(cái)政過度擴(kuò)張，絕非僅僅因?yàn)楣┙o收縮。2）美聯(lián)儲(chǔ)在高通脹面前切不可采取“漸近主義”的貨幣政策。3）以經(jīng)濟(jì)衰退換取物價(jià)穩(wěn)定可能是必要的選擇。4）通脹預(yù)期能為貨幣政策提供“名義錨”，管理通脹預(yù)期至關(guān)重要。4）經(jīng)濟(jì)衰退并不可怕，可怕的是美聯(lián)儲(chǔ)為避免衰退過早向通脹妥協(xié)，在貨幣緊縮上打“退堂鼓”。5）歷史表明“長痛不如短痛”，越早控制通脹，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格反彈或越有利。

圖表1：美國CPI通脹及其分項(xiàng)走勢

資料來源：Haver Analytics，中金公司研究部

圖表2：美國CPI通脹分項(xiàng)

資料來源：Haver Analytics，中金公司研究部

圖表3：食品價(jià)格持續(xù)上漲

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表4：汽油價(jià)格在7月小幅回落，但仍處于高位

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表5：新車與二手車價(jià)格保持韌性

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表6：房租環(huán)比增速保持在0.6%的高位

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表7：工資—通脹螺旋指數(shù)繼續(xù)攀升

資料來源：Wind，中金公司研究部；注：工資-通脹螺旋指數(shù)為美國CPI同比增速+美國私人非農(nóng)企業(yè)生產(chǎn)和非管理人員平均時(shí)薪同比增速編制

圖表8：美國聯(lián)邦基金期貨市場隱含加息情況

資料來源：CME Group，中金公司研究部；注：數(shù)據(jù)截至2022年7月13日23：16

文章來源

本文摘自：2022年7月14日已經(jīng)發(fā)布的《通脹破9，美聯(lián)儲(chǔ)或迎沃爾克時(shí)刻》

劉政寧 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443

張文朗 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

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