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擬赴港上市的途虎養(yǎng)車近日再度向港交所遞交招股資料。招股書顯示，途虎養(yǎng)車存在營收增長停滯、盈利工場店占比萎縮、合作門店數(shù)量銳減等問題，長期盈利能力仍待驗證。

2013年至2021年期間，途虎養(yǎng)車共進(jìn)行了16輪融資，融資額合計近90億元。2019年至2022年上半年，公司錄得凈虧損合計超過140億元，可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值調(diào)整后的凈虧損合計逾36億元。

途虎的商業(yè)模式具有比較明顯的O2O平臺化特征。相較于燒錢圈地，為產(chǎn)業(yè)鏈和平臺上的中小商家創(chuàng)造價值是一道更難的考題。在當(dāng)前的市場與平臺經(jīng)濟(jì)監(jiān)管背景下，如果互聯(lián)網(wǎng)平臺無法給中小商家?guī)碓鲋?、無法創(chuàng)造與規(guī)模匹配的社會價值，僅僅依靠資本擴(kuò)張，其商業(yè)前景也將面臨相當(dāng)程度的不確定性。

營收下滑，燒錢模式遭遇瓶頸

途虎養(yǎng)車的主要業(yè)務(wù)是通過線上平臺和線下門店提供汽車產(chǎn)品和服務(wù)，客戶在途虎線上界面下單后，從自營、加盟的途虎工場店，或者合作門店中選擇合適的門店提供服務(wù)。也可直接抵達(dá)線下途虎工場店接受服務(wù)。

途虎養(yǎng)車收入來源于綜合汽車產(chǎn)品和服務(wù)、平臺服務(wù)兩大類。其中綜合汽車產(chǎn)品和服務(wù)的收入主要包括輪胎和底盤零部件更換、汽車保養(yǎng)、汽車美容等；平臺服務(wù)收入主要來自加盟商的加盟費(fèi)、月度管理費(fèi)、基于利潤的分成費(fèi)用等。

2013年至2021年期間，公司共進(jìn)行了16輪融資。按照期間平均匯率計算，融資額合計近90億元。

圖1：途虎養(yǎng)車16輪融資情況

2019年至2021年，途虎養(yǎng)車分別實現(xiàn)營業(yè)收入70億元、88億元、117億元，同比呈增長趨勢。但值得注意的是，2022年上半年公司營業(yè)收入為54.68億元，同比下降0.2%。處在成長期的途虎，營業(yè)收入出現(xiàn)滯漲。

圖2：2019年至2022年H1途虎養(yǎng)車營業(yè)收入及凈利潤

2019年至2022年上半年的三年半時間里，公司錄得凈虧損合計超過140億元。剔除可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值變動的影響，三年半時間里公司凈虧損合計逾36億元。

自營工場店盈利下滑

途虎工場店包含自營工場店和加盟工場店，是實現(xiàn)線下服務(wù)的重要組成單元，公司總收入中，來自工場店的收入占大部分。2022年上半年來自工廠店的營業(yè)收入占比達(dá)85%以上。

2020年末，途虎實現(xiàn)盈利的自營工場店門店數(shù)目占比達(dá)為77.3%。而到了2021年末，實現(xiàn)盈利的自營工場門店數(shù)目占比跌至57.3%，也就是說四成以上的自營店未實現(xiàn)盈利。截至2022年上半年末，這個數(shù)字仍未有改觀。

2021年上半年，途虎自營工場店毛利合計虧損2077.5萬元。2022年上半年，自營工場店毛利虧損擴(kuò)大至2718.6萬元。截至2022年上半年末，途虎自營工場店剩余179家，較2021年末減少16家。

圖3：實現(xiàn)盈利工場門店數(shù)量占比

途虎來自加盟商的收入包括加盟費(fèi)、固定月度管理費(fèi)、基于利潤的分成費(fèi)用。報告期內(nèi)，向途虎支付基于利潤的分成費(fèi)用的加盟途虎工廠店數(shù)量占比也在下降，由2019年占比90%以上下降至2022年上半年82.8%。此外，途虎并未披露“基于利潤的分成費(fèi)用”中的“利潤”具體是指哪個口徑，這或需公司進(jìn)一步說明。

從不同運(yùn)營年份劃分上看，對途虎來說，三年以上的工場店來自途虎的平均毛利率較低。據(jù)2022年上半年數(shù)據(jù)，運(yùn)營1至2年的途虎工場店平均毛利率為19.7%，運(yùn)營2至3年的工場店平均毛利率達(dá)到22.3%，但運(yùn)營3年及以上的工場店毛利率下降至18.6%。

圖4：按運(yùn)營年份劃分的途虎工場店收入、毛利及毛利率

合作門店數(shù)量銳減6302家

在途虎工場店外，覆蓋范圍較大的合作門店可以向通過線上下達(dá)訂單客戶提供線下安裝及維護(hù)服務(wù)。作為工場店的補(bǔ)充，合作門店能夠以輕資產(chǎn)的方式快速拓展門店網(wǎng)絡(luò)，為目前業(yè)務(wù)有限的區(qū)域客戶提供服務(wù)。

圖5：2019年末至2022年上半年末途虎養(yǎng)車各類型門店數(shù)量變化

2022年上半年途虎合作門店數(shù)量銳減。截至今年上半年末，其合作門店數(shù)量由2021年末的31623家下降到了25321家，減少6302家，減少近20%。

此外，途虎養(yǎng)車還有一些風(fēng)險因素值得關(guān)注。

2021年2月，國務(wù)院反壟斷委員會發(fā)布了《國務(wù)院反壟斷委員會關(guān)于平臺經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南》，規(guī)范了網(wǎng)絡(luò)平臺濫用主導(dǎo)地位等反競爭行為。監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對平臺經(jīng)濟(jì)更嚴(yán)格的反壟斷及反不正當(dāng)競爭執(zhí)法，可能會禁止公司未來進(jìn)行計劃的收購、剝離或合并、施加罰款或處罰、要求剝離若干資產(chǎn)或施加其他限制。

途虎養(yǎng)車獨立非執(zhí)行董事王靜波被列為針對趣頭條公司正在進(jìn)行證券集體訴訟的被告之一。該集體訴訟指控與趣頭條于2018年9月首次公開發(fā)售及2019年4月后續(xù)股權(quán)發(fā)行有關(guān)的發(fā)行文件中存在重大虛假或誤導(dǎo)性陳述或遺漏。

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