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“跑得快最重要”，張一鳴還擔(dān)任字節(jié)跳動(dòng)CEO時(shí)曾說過這樣一句話。這句話在一定程度上貫穿了字節(jié)跳動(dòng)的十年，從成立時(shí)的籍籍無名，到算法為王站穩(wěn)腳跟后的瘋狂擴(kuò)張。

數(shù)輪融資之后，這個(gè)超級獨(dú)角獸選擇上市順理成章。從江湖人稱“IPO專業(yè)戶”的高準(zhǔn)上任CFO，到字節(jié)跳動(dòng)（香港）有限公司被曝已更名為抖音集團(tuán)（香港）有限公司，盡管對于上市的決定只字未提，一系列的舉動(dòng)難免讓外界浮想聯(lián)翩。三番五次釋放信號(hào)又一再辟謠，在上市的問題上，字節(jié)跳動(dòng)的答案始終曖昧。

追溯并復(fù)盤過去一年多來的軌跡，便能捕捉到字節(jié)跳動(dòng)與上市決定之間復(fù)雜權(quán)衡的蛛絲馬跡：一方面是蒸蒸日上的高估值出現(xiàn)了“滑坡”的跡象，“去肥增瘦”戰(zhàn)略意味深長；另一方面是月活天花板之下，廣告收入如果增長停滯，與上市擦肩后如何變現(xiàn)？

1 一次不同尋常的回購

今年8月31日，面對四起的上市傳聞，晚點(diǎn)LatePost報(bào)道稱，字節(jié)跳動(dòng)CFO高準(zhǔn)在新一期All Hands（員工面對面）交流中表示，字節(jié)跳動(dòng)目前沒有具體的上市計(jì)劃，也沒有上市的時(shí)間表。

上市再度“擱淺”后的半個(gè)多月，字節(jié)跳動(dòng)做出了兩個(gè)動(dòng)作，耐人尋味。

一個(gè)面向股東，一個(gè)面向員工。經(jīng)知情人士確認(rèn)，9月中旬，字節(jié)跳動(dòng)計(jì)劃使用不超過30億美元現(xiàn)金回購現(xiàn)有股東的部分股票，價(jià)格不低于177美元/股，對應(yīng)公司估值不超過3000億美元，股東可按照各自持股比例申請參與。

此外，股東會(huì)還將修訂員工期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，將這一本應(yīng)該在今年8月1日到期的計(jì)劃延長10年，同時(shí)將再拿出公司全部股份的1%，擴(kuò)大員工預(yù)留期權(quán)池，員工有機(jī)會(huì)獲得更多公司股票。

不同于員工期權(quán)回購計(jì)劃的常態(tài)化，字節(jié)跳動(dòng)面向股東回購股票的舉動(dòng)尚屬首次。據(jù)悉，字節(jié)跳動(dòng)的公司章程顯示，如果公司未上市，那么從今年11月開始，部分優(yōu)先股投資人有權(quán)要求該公司以現(xiàn)金贖回他們的股權(quán)。

圍繞上市，這兩個(gè)動(dòng)作似乎走向了另一個(gè)方向。在接受北京商報(bào)記者的采訪時(shí)，專注美股投資分析的和合首創(chuàng)（香港）執(zhí)行董事陳達(dá)解讀稱，回購和上市是相反的兩個(gè)動(dòng)作，回購股東的股票和擴(kuò)大員工預(yù)留期權(quán)池在邏輯上則是一致的，也就是說字節(jié)跳動(dòng)目前是不缺錢的。按照一般的情況來看，企業(yè)上市是為了擴(kuò)張，如果這家企業(yè)不僅不擴(kuò)張反而業(yè)務(wù)收縮，同時(shí)它又不缺錢，那么可能的原因就是股東要變現(xiàn)。

事實(shí)上，一級市場對待字節(jié)跳動(dòng)的態(tài)度也發(fā)生了微妙的變化。2021年11月，彭博社報(bào)道稱，字節(jié)跳動(dòng)最早也是最大的投資者之一海納國際集團(tuán)正尋求出售5億美元股票，另一名股東已出售了其所持股份，對該公司的估值在3600億-3700億美元之間。

天眼查顯示，2012年7月，剛剛成立不久的字節(jié)跳動(dòng)完成100萬美元的A輪融資，投資方為海納亞洲創(chuàng)投基金，也就是海納國際集團(tuán)的全資子公司。成立十年間，字節(jié)跳動(dòng)獲得數(shù)論融資，金額超過70億美元。

穩(wěn)定軍心，這是調(diào)皮電商創(chuàng)始人馮華魁的概括。在他看來，字節(jié)跳動(dòng)成立的時(shí)間已經(jīng)足夠久了，一般的風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)周期大概就是七八年的時(shí)間。目前字節(jié)跳動(dòng)回應(yīng)尚無具體的上市計(jì)劃，那么為了滿足股東的變現(xiàn)需求，自然就會(huì)作出回購的做法，同時(shí)告訴大家公司的穩(wěn)定性、發(fā)展前景都很好。

“而擴(kuò)大員工預(yù)留期權(quán)池也是一樣的道理，就是將更多的股權(quán)給更多的員工，讓大家有信心跟公司一起奮斗，不會(huì)因?yàn)榕c自己的預(yù)期發(fā)展進(jìn)程不符而動(dòng)搖，未來仍有變現(xiàn)的空間?！瘪T華魁稱。

2 字節(jié)跳動(dòng)猶豫什么

資本市場向來不講究長情，投資者也并不能一直陪著字節(jié)跳動(dòng)，特別是在上市傳聞?wù)嬲婕偌俚那闆r下。

今年4月，CFO的職位空缺5個(gè)月之久后，接替張一鳴成為字節(jié)跳動(dòng)新CEO的梁汝波宣布世達(dá)國際律師事務(wù)所高級合伙人高準(zhǔn)將加入字節(jié)跳動(dòng)擔(dān)任CFO。據(jù)悉，世達(dá)國際被稱為“中概股之王”，而高準(zhǔn)則為100多家公司的上市和其他資本市場融資項(xiàng)目提供過法律服務(wù)，對象包括美團(tuán)、京東、拼多多、小米等。

一個(gè)月后，字節(jié)跳動(dòng)（香港）有限公司被曝已更名為抖音集團(tuán)（香港）有限公司，生效時(shí)間為2022年5月6日。

接二連三的操作似乎讓外界再次捕捉到了字節(jié)跳動(dòng)可能選擇的上市方式。陳達(dá)分析稱，字節(jié)跳動(dòng)上市肯定要追求更高的估值，而隨著抖音在字節(jié)跳動(dòng)中的占比不斷擴(kuò)大，字節(jié)跳動(dòng)自然也要考慮是否要將更優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)分拆出來獨(dú)立上市，如果與其他的業(yè)務(wù)一起上市，可能會(huì)拖累抖音的估值。

直到今年8月底，字節(jié)跳動(dòng)再次“粉碎”了自己的上市傳言。

在互聯(lián)網(wǎng)大平臺(tái)中，字節(jié)跳動(dòng)是唯一一家沒上市的互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸。從2020年開始，字節(jié)跳動(dòng)似乎一直“在上市”。馮華魁分析稱，作為一家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，字節(jié)跳動(dòng)吸收了大量融資、風(fēng)險(xiǎn)投資，又給了員工期權(quán)，況且自己做得也很好，字節(jié)跳動(dòng)不可能不上市，只是目前不急于上市而已。

2021年6月，字節(jié)跳動(dòng)首次披露其財(cái)務(wù)信息。數(shù)據(jù)顯示，該公司在2020年全年實(shí)現(xiàn)營收2366億元，同比增長111%；相比之下，百度同期營收1070億元，阿里超過5000億元，騰訊為4820億元，京東7468億元，而拼多多則為594億元。

上市還差什么？香頌資本執(zhí)行董事沈萌表示，如果字節(jié)跳動(dòng)去香港上市的話，香港股市行情受美股科技股板塊行情的影響，處于相對較低的環(huán)境，如果投資者不是必須要在上市和更低估值之間取舍的話，大多數(shù)投資機(jī)構(gòu)都不會(huì)要求立即上市套現(xiàn)。

“而且從融資的角度來說，字節(jié)跳動(dòng)走私募融資的難度也不大，沒必要一定要去公開市場上進(jìn)行募資。畢竟相比于公開市場價(jià)格劇烈的波動(dòng)，在私募市場只要投資者認(rèn)可企業(yè)未來的增長空間，那么就會(huì)給出較高的估值?！鄙蛎确Q。

時(shí)機(jī)不到，不等于這一選項(xiàng)被排除，剝離抖音單獨(dú)赴港上市，仍舊是外界對于字節(jié)跳動(dòng)上市之路的最大猜想。

易方資本創(chuàng)辦人及投資總監(jiān)王華對北京商報(bào)記者分析稱，剝離抖音獨(dú)立上市的概率是比較高的，因?yàn)樽止?jié)跳動(dòng)有很多業(yè)務(wù)板塊，其中抖音是最受歡迎的，本身也比較賺錢，相比起來，其他業(yè)務(wù)可能需要字節(jié)跳動(dòng)花費(fèi)更多的時(shí)間和資源進(jìn)行開發(fā)，而且單獨(dú)用抖音上市的話，估值也會(huì)比較容易，且不會(huì)存在控股公司折讓（Holding Company Discount）。

至于港股的可能性高，王華認(rèn)為，一方面在于很多在美國上市的公司已經(jīng)陸續(xù)回到港股了；另一方面也在于海外投資人可能也更傾向于港股，而港股也會(huì)更傾向于單獨(dú)產(chǎn)業(yè)的公司，對字節(jié)跳動(dòng)的估值會(huì)更友好。此外，香港使用的也是抖音，在地域熟悉的角度上看抖音在香港上市也很自然了。鑒于抖音的經(jīng)營及現(xiàn)金流情況，預(yù)計(jì)未來可能會(huì)按照正常的途徑選擇主板上市。

3 “去肥增瘦”下的增長瓶頸

在上市問題上幾次“反水”，字節(jié)跳動(dòng)的估值也一再起伏。今年7月，據(jù)彭博社報(bào)道，最近幾周，字節(jié)跳動(dòng)的估值跌破了3000億美元，較去年相比至少下跌了25%。

“一二級市場其實(shí)出現(xiàn)了倒掛的情況?！标愡_(dá)提到，過去這兩年中概股走得太快，特別是在2020年美聯(lián)儲(chǔ)放水之后，錢像潮水一樣橫沖直撞，一級市場出現(xiàn)了僧多粥少的情況，就把企業(yè)的估值抬得特別高。

而伴隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)紅利充分釋放，短視頻也逐漸迎來了用戶的天花板。有媒體報(bào)道稱，自2020年6月抖音公布DAU過6億以來，主站DAU并無明顯增長，有限的增長主要靠社交和直播拉動(dòng)。截至2021年9月，抖音系DAU增長至約6.4億，其中主站約5億，極速版約1.4億。

而對于數(shù)據(jù)的真實(shí)性及相關(guān)業(yè)務(wù)情況等問題，北京商報(bào)記者聯(lián)系了字節(jié)跳動(dòng)，但截至發(fā)稿未得到相關(guān)回復(fù)。

“我們可能要接受，在未來五年內(nèi)，都不會(huì)有太大的增長?！睆堃圾Q曾在內(nèi)部講話中如此預(yù)料，彼時(shí)他鼓勵(lì)大家保持“平常心”。8月31日，抖音集團(tuán)董事長張利東再次重申了保持“平常心”的重要性。

龐大的數(shù)據(jù)所涉及到的安全隱患，教育板塊的割肉，多重業(yè)務(wù)所帶來的重負(fù)。就像梁汝波在員工面對面上提到的，字節(jié)在過去一年有很多業(yè)務(wù)未達(dá)預(yù)期，接下來公司會(huì)加大對重點(diǎn)項(xiàng)目的投入，減少對非核心項(xiàng)目的投入。

針對具體業(yè)務(wù)線調(diào)整及工作安排，北京商報(bào)記者輾轉(zhuǎn)聯(lián)系了多位在職及已離職員工，對方均三緘其口，并表示：“非常不方便透露?！?/p>

浙江大學(xué)國際聯(lián)合商學(xué)院數(shù)字經(jīng)濟(jì)與金融創(chuàng)新研究中心聯(lián)席主任、研究員盤和林分析稱，當(dāng)前字節(jié)跳動(dòng)的流量都在向抖音集中，但除了抖音之外的板塊增長趨緩，新舊板塊裁員增加。

抖音則因?yàn)橹昂蛧鈚iktok切割，其業(yè)務(wù)覆蓋區(qū)域減少，使得抖音的總業(yè)務(wù)量相較于過去減少。而由于在內(nèi)容生產(chǎn)領(lǐng)域監(jiān)管加強(qiáng)，當(dāng)前頭條系旗下產(chǎn)品未來發(fā)展存在一定的不確定性，這些都是字節(jié)跳動(dòng)近期的業(yè)務(wù)狀況。

過去“大力出奇跡”的產(chǎn)品法則開始被“去肥增瘦”所替代。教育板塊、游戲板塊、投資板塊、商業(yè)化團(tuán)隊(duì)、人才發(fā)展中心團(tuán)隊(duì)紛紛“中招”。就連“爆款A(yù)pp工廠”的影子也已經(jīng)逐漸被稀釋，包括對標(biāo)小紅書的“可頌”、虛擬社區(qū)“派對島”等App低調(diào)上架之后又無聲地消失。

在業(yè)務(wù)方面，梁汝波的態(tài)度是，項(xiàng)目過多會(huì)擠占現(xiàn)有資源，因此要求團(tuán)隊(duì)高度關(guān)注業(yè)務(wù)本身，并強(qiáng)調(diào)“業(yè)務(wù)的高度優(yōu)于寬度”。

4 抖音電商不做“過路財(cái)神”

在外界的第一反應(yīng)中，抖音就是字節(jié)跳動(dòng)最“高”的存在。這也是當(dāng)字節(jié)跳動(dòng)（香港）有限公司被曝已更名為抖音集團(tuán)（香港）有限公司后，人們紛紛猜測字節(jié)跳動(dòng)要將抖音分拆獨(dú)立上市的原因所在。

數(shù)據(jù)顯示，字節(jié)跳動(dòng)2020年2366億元總營收中，廣告業(yè)務(wù)收入為1831億元，占比為77.4%，其中抖音貢獻(xiàn)近60%的廣告總收入，頭條貢獻(xiàn)了20%。

但隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，短視頻可能也到了瓶頸期。去年11月，有媒體報(bào)道稱，字節(jié)跳動(dòng)商業(yè)化產(chǎn)品部召開全員大會(huì)，期間提到字節(jié)跳動(dòng)國內(nèi)廣告收入過去半年停止增長，這是自2013年字節(jié)跳動(dòng)開啟商業(yè)化以來，首次出現(xiàn)廣告收入停止增長的情況。對此字節(jié)跳動(dòng)曾回應(yīng)第一財(cái)經(jīng)稱，“不予置評”。

抖音也要尋找新高度，而這個(gè)高度或許在電商。據(jù)悉，字節(jié)跳動(dòng)曾推出獨(dú)立電商App“抖音盒子”，但一度被傳出即將暫停運(yùn)營的消息，盡管字節(jié)跳動(dòng)官方否認(rèn)，獨(dú)立電商之路可能走不通的信號(hào)卻已經(jīng)十分明顯。相比起來，鑲嵌在抖音內(nèi)部的商城，或許才是破題之法。

今年5月，在抖音電商第二屆生態(tài)大會(huì)上，抖音電商總裁魏雯雯公布了2021年5月1日-2022年4月30日抖音電商經(jīng)營數(shù)據(jù)：GMV達(dá)同期的3.2倍，售出超100億件商品。與此同時(shí)，魏雯雯也公布，將升級興趣電商到全域興趣電商階段。

起初，抖音與電商的聯(lián)系靠的是導(dǎo)流，但既然流量在自己手中，導(dǎo)給別人做可以，自己做為什么不可以？2020年6月，字節(jié)跳動(dòng)發(fā)布抖音電商品牌，緊接著的就是提高第三方商品鏈接服務(wù)費(fèi)，之后完全切斷直播間第三方鏈接。

馮華魁預(yù)測，今年抖音電商GMV大概可以達(dá)到1.8萬億元左右，按照它的發(fā)展速度，明年可能達(dá)到2.6萬-2.7萬億元的規(guī)模，五年左右的時(shí)間，很有可能會(huì)逐漸超越拼多多，再超越京東，最終與阿里的規(guī)模不相上下。

至于為何要下功夫做電商，馮華魁分析稱，抖音走紅五六年來，還沒有另一個(gè)現(xiàn)象級產(chǎn)品出來，所以從自身的結(jié)構(gòu)上講，字節(jié)跳動(dòng)可能也需要做一些調(diào)整。除了規(guī)模以外，發(fā)展電商會(huì)給字節(jié)跳動(dòng)帶來更大的穩(wěn)定性。

比如疫情之下很多企業(yè)的廣告投放少了，商家仍愿意通過花錢換一些銷量，這屬于一種剛需，換句話說品牌廣告沒有效果廣告穩(wěn)定，映射在字節(jié)跳動(dòng)上就是抖音電商是能夠抵御風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)存在，可以讓自己的客戶結(jié)構(gòu)更堅(jiān)實(shí)。

電商所帶來的不只是客戶和廣告，這其中還包含用戶運(yùn)營、商品運(yùn)營等。如果到了如此大的體量，字節(jié)跳動(dòng)還只把自己的流量賣給他人，那么他一來賺錢少，二來也容易受制于人。有了方向，壓力給到了變現(xiàn)的實(shí)際問題?！翱恐鴮?dǎo)入流量和廣告，字節(jié)跳動(dòng)的營收更多是依靠第三方支持的，就像是‘過路財(cái)神’。”馮華魁說。不過沈萌也提出了另一種看法，抖音想做電商其實(shí)是受到了對手的“刺激”，那么字節(jié)跳動(dòng)還有什么更新的“招式”？

5 金融布局“口嫌體正直”

對于字節(jié)跳動(dòng)來說，電商變現(xiàn)，發(fā)力金融或是最快的一種方式。

其中，支付和消費(fèi)金融，又是字節(jié)跳動(dòng)近兩年金融版圖中的兩大重頭戲。自2020年獲牌以后，字節(jié)跳動(dòng)左手小貸右手支付，借助抖音短視頻電商，上線自營支付產(chǎn)品抖音支付，而后又重推先買后付產(chǎn)品“DOU分期”（目前已更名為“抖音月付”）和消費(fèi)信貸產(chǎn)品“放心借”。

抖音集團(tuán)相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴北京商報(bào)記者，金融相關(guān)業(yè)務(wù)并非抖音集團(tuán)的發(fā)展重點(diǎn)，而是將其定位于滿足抖音體系內(nèi)電商、生活服務(wù)等場景的通用需求的服務(wù)。

比如，用戶在直播間、抖音小店中購物時(shí)可以選擇抖音支付，并享受退貨運(yùn)費(fèi)險(xiǎn)服務(wù)等；又如，商家可通過商戶貸等解決經(jīng)營備貨、訂單提前收款、客戶觸達(dá)等資金周轉(zhuǎn)需求。

“字節(jié)跳動(dòng)的金融布局有明確目的，那就是降低成本、提高盈利，另外觀察布局軌跡來看，也有一個(gè)很明顯的特點(diǎn)，即‘缺什么補(bǔ)什么’。” 博通咨詢金融業(yè)資深分析師王蓬博如是評價(jià)。在金融布局上，字節(jié)跳動(dòng)憑借強(qiáng)大的流量優(yōu)勢，前期主要采取導(dǎo)流的商業(yè)模式，但流量見頂、增長瓶頸漸顯后，發(fā)力金融增量無疑是一項(xiàng)重要突破口。

事實(shí)上，字節(jié)金融在金融布局上一向“口嫌體正直”。盡管曾經(jīng)聲稱不做金融，但近幾年卻在該領(lǐng)域頻頻落子，雖回應(yīng)非集團(tuán)發(fā)展重點(diǎn)，但自身在營銷和資本上均未落下。

就在9月25日，抖音平臺(tái)上不管是抖音月付還是放心借，都推出不少拉新營銷活動(dòng)，其中放心借推出“邀好友賺紅包”，只要用戶成功邀請一人激活放心借額度，就可獲得30元紅包；抖音月付則每邀一位新用戶成功開通，該用戶即可得500月付金，被邀請好友也可得最高15元立減券。

這些產(chǎn)品主要通過中融小貸展業(yè)，從曾經(jīng)的名不見經(jīng)傳，僅不到三年時(shí)間，字節(jié)跳動(dòng)僅憑一己之力就將其發(fā)展為行業(yè)頭部。字節(jié)跳動(dòng)也在多渠道補(bǔ)給小貸“彈藥”。僅在ABS發(fā)行上，近2個(gè)月來，字節(jié)跳動(dòng)發(fā)行量已趕超京東和美團(tuán)，以3單共300億元拔得頭籌。

終究，字節(jié)跳動(dòng)還是放不下金融。據(jù)北京商報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，除2021年被放棄的證券業(yè)務(wù)，截至目前，字節(jié)跳動(dòng)已集齊第三方支付、網(wǎng)絡(luò)小貸、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、商業(yè)保理等多項(xiàng)金融牌照，推出的產(chǎn)品包括放心借、抖音月付、抖音支付、抖音信用卡、保險(xiǎn)服務(wù)等。

不過，對于瞄準(zhǔn)全場景流量變現(xiàn)的字節(jié)跳動(dòng)來說，目前這些牌照仍然不夠，關(guān)鍵牌照的缺位也成為字節(jié)跳動(dòng)金融邁步的掣肘。

就在近期，有知情人士告訴北京商報(bào)記者，字節(jié)跳動(dòng)已經(jīng)和多家持牌消費(fèi)金融公司溝通收購事項(xiàng)，但因部分意見分歧暫時(shí)擱置。除此之外，作為信貸業(yè)務(wù)關(guān)鍵一環(huán)的個(gè)人征信牌照，字節(jié)跳動(dòng)也處于缺位狀態(tài)。

北京商報(bào)記者 楊月涵 劉四紅