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（報(bào)告出品方/分析師：天風(fēng)證券 鮑榮富 王濤 孫謙 熊可為）

1. 秀強(qiáng)股份：深耕深加工玻璃，應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓寬

公司的前身為1993年成立的玻塑制品廠，從事蓋板玻璃的生產(chǎn)銷售，2001年公司搬遷至宿豫經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)，江蘇秀強(qiáng)玻璃工藝有限公司就此成立。

2003年，公司團(tuán)隊(duì)開(kāi)始研發(fā)彩晶玻璃，并在2004年推向市場(chǎng)，廣受客戶認(rèn)可，至此公司發(fā)展進(jìn)入飛躍期。

2011年 1 月登陸深交所創(chuàng)業(yè)板上市，成為國(guó)內(nèi)著名的深加工玻璃制造商之一。

上市后公司加大在玻璃領(lǐng)域的研發(fā)投入，并積極在新領(lǐng)域開(kāi)拓創(chuàng)新。

2015年，公司主導(dǎo)研發(fā)的大尺寸高透射可見(jiàn)光 AR 鍍膜玻璃正式投產(chǎn)。

此后，公司一直致力于鞏固在家電玻璃深加工產(chǎn)品等細(xì)分領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢(shì)，主要以印刷、鍍膜、多曲面技術(shù)為基礎(chǔ)進(jìn)行玻璃深加工產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

除此之外，公司還拓寬布局玻璃深加工產(chǎn)品在智能家電、消費(fèi)電子、新能源汽車等領(lǐng)域的運(yùn)用，延伸產(chǎn)業(yè)多元化布局。

公司大股東為珠海港股份有限公司。

2021 年，珠海港股份有限公司通過(guò)股份轉(zhuǎn)讓持有公司股份 25.02%，珠海國(guó)資通過(guò)珠海港集團(tuán)控股珠海港股份有限公司，從而實(shí)際控制公司。

公司實(shí)際控制人自此變更為珠海市國(guó)資委，持股占比為 6.75%。截至 2022 年 9 月 30 日， 宿遷市新星投資和香港恒泰科技有限公司及盧秀強(qiáng)為一致行動(dòng)人，共計(jì)持有公司股份 20.79%。

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋家電、廚電、電子玻璃，新能源 BIPV，主要產(chǎn)品包括多曲面彩晶玻璃、 鍍膜玻璃、層架玻璃、蓋板玻璃等，廣泛運(yùn)用于家電、廚電、電子等領(lǐng)域，其中主要業(yè)務(wù)收入仍以家電玻璃為主，2021 年?duì)I業(yè)收入占比約為 97%。

依據(jù)不斷變化的市場(chǎng)行情，公司逐漸開(kāi)始調(diào)整優(yōu)化公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，持續(xù)發(fā)展以高端化、智能化為重點(diǎn)的家電玻璃產(chǎn)品。公司募投資金擬用于智能玻璃生產(chǎn)線項(xiàng)目及 BIPV 組件生產(chǎn)項(xiàng)目，未來(lái)有望成為公司新增長(zhǎng)點(diǎn)。

公司歷史業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，2021年盈利重回正軌。

公司 2011 年上市后業(yè)績(jī)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)，2012-2017 年期間，營(yíng)收 CAGR 達(dá) 12%，歸母凈利潤(rùn) CAGR 達(dá) 17%，主要系公司不斷加大對(duì)家電玻璃的研發(fā)創(chuàng)新以應(yīng)對(duì)家電行業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的大趨勢(shì)。

2018-2019 年受家電行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，下游需求端不振等因素影響，公司玻璃深加工業(yè)務(wù)增速停滯。

此外，公司在 2018 年受《關(guān)于學(xué)前教育深化改革規(guī)范發(fā)展的若干意見(jiàn)》的相關(guān)政策影響，對(duì)教育資產(chǎn)進(jìn)行了商譽(yù)減值 3 億元，導(dǎo)致公司凈利潤(rùn)大幅下跌，并在當(dāng)年出現(xiàn)虧損。

此后，公司管理層不斷優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，持續(xù)深耕海外市場(chǎng)，開(kāi)拓新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司業(yè)績(jī) 2021 年迎來(lái)改善，歸母凈利潤(rùn)創(chuàng)上市以來(lái)新高。

盈利能力角度看，得益于公司產(chǎn)品升級(jí)毛利率 2017-2019 年均接近于 30%及以上水平，20 年由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的調(diào)整（運(yùn)費(fèi)計(jì)入成本），毛利率有所下降，21 年由于玻璃原片價(jià)格較高，毛利率進(jìn)一步下降。

22H1，由于原片價(jià)格高位回落疊加公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，毛利率回升至 29.4%；長(zhǎng)期看我們認(rèn)為家電玻璃毛利率有望維持在 30%左右的水平。

分地區(qū)看，2015 年至 2021 年海外市場(chǎng)占比逐年升高，其中 2021 年國(guó)內(nèi)/海外收入占比分 別為 56%/44%。

受益于公司近些年積累的海外客戶資源及生產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢(shì)，秀強(qiáng)玻璃遠(yuǎn)銷世界 30 多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，與海爾、海信、日立、松下、伊萊克斯等眾多國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)有著密切的業(yè)務(wù)往來(lái)，2022 年出口銷售收入比重已由 21FY 全年的 43.69%增長(zhǎng)至 22H1 的 50.45%，我們預(yù)計(jì)今年業(yè)績(jī)有望受益于人民幣貶值。

2. 家電玻璃：智能化發(fā)展引領(lǐng)未來(lái)

2.1. 更新?lián)Q代需求釋放，智能化發(fā)展引領(lǐng)未來(lái)

宏觀層面看，家電玻璃與家電需求聯(lián)系緊密。我國(guó)家電需求主要由新增住房需求、更新?lián)Q代需求兩大部分組成，由于人口增長(zhǎng)速度放緩，由新增住房需求所帶來(lái)的家電需求已逐漸進(jìn)入飽和。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民每百戶家電保有量已經(jīng)接近甚至超過(guò) 100 臺(tái)，冰箱、空調(diào)洗衣機(jī)已經(jīng)基本達(dá)到“一戶一機(jī)”水平。因此現(xiàn)階段白色家電的主要需求已逐漸由新增需求向需求轉(zhuǎn)換邁進(jìn)。

根據(jù) 2020 年出臺(tái)的中國(guó)《家用電器安全使用年限》，家用冰箱、空調(diào)的安全使用年限為 10 年，而家用洗衣機(jī)的安全使用年限為 8 年。

在較高家電保有量的大背景下，大批家電即將更新?lián)Q代，預(yù)計(jì)未來(lái)由更新?lián)Q代帶來(lái)的家電玻璃需求有望逐步釋放，成為家電玻璃行業(yè)增長(zhǎng)的內(nèi)生動(dòng)力。

短期看，地產(chǎn)行業(yè)拐點(diǎn)有望提振家電消費(fèi)。家電為地產(chǎn)后周期板塊行業(yè)，去年以來(lái)消費(fèi)意愿和消費(fèi)場(chǎng)景分別受到政策及疫情影響。

隨著 11 月 10 日-17 日，第二支箭擴(kuò)容至 2500 億，10 日龍湖、新城和美的分別申請(qǐng) 200、150、150 億額度，我們認(rèn)為地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈有望邊際回暖，家電玻璃需求有望跟隨家電消費(fèi)回暖。

中長(zhǎng)期看，家電玻璃市場(chǎng)規(guī)模有望穩(wěn)步上升。

我們認(rèn)為家電玻璃受益于下游家電客戶對(duì)玻璃性能、設(shè)計(jì)、工藝等性能要求的逐漸升高，單平家電玻璃價(jià)值量呈現(xiàn)逐漸升高的趨勢(shì)。

此外，智能家電所催生的玻璃行業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)也將帶來(lái)家電玻璃的需求增速大概率高于白電的市場(chǎng)規(guī)模。

根據(jù)我們測(cè)算，2025 年白色家電市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)超 46000 萬(wàn)臺(tái)，其中智能白色家電預(yù)計(jì)接近 25000 萬(wàn)臺(tái)，20-25 智能白色家電的 CAGR 為+8.3%(vs.白電 4.0%)。

主要測(cè)算假設(shè)如下：

（1）根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021 年白色家電市場(chǎng)規(guī)模增速為 3.48%，疊加 2012 年首批全國(guó)家電下鄉(xiāng)產(chǎn)品 10 年安全使用期限的到期，我們假設(shè)未來(lái)幾年白色家電復(fù)合增長(zhǎng)速度將達(dá)到 5%；

（2）根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院，我國(guó)智能空調(diào)/冰箱/洗衣機(jī) 2020 年的滲透率分別為 64.3%/17.6%/19.1%，我們預(yù)計(jì) 2025 年滲透率可達(dá) 75%/25%/30%。

產(chǎn)品角度看，智能家電推動(dòng)玻璃需求新高度。

隨著物聯(lián)網(wǎng)、5G 等技術(shù)的發(fā)展和普及，家電智能化已經(jīng)成為了家電行業(yè)發(fā)展的大趨勢(shì)。

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)智能家電市場(chǎng)規(guī)模在 2021 年預(yù)計(jì)接近 3000 億，預(yù)計(jì)到 2027 年，中國(guó)智能家電市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá) 6331 億元。

家電智能化的發(fā)展更集中在場(chǎng)景化及高端需求上，這也對(duì)家電玻璃的相關(guān)工藝提出更高要求。

智能家電玻璃需在現(xiàn)有產(chǎn)品上疊加觸控模組、系統(tǒng)集成的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)在聲、色、透明度、隔熱、導(dǎo)電、保溫等性能上突破，附加值逐步提升。

分類上看，家電深加工玻璃主要包括彩晶玻璃、鍍膜玻璃、層架玻璃、蓋板玻璃等。

彩晶玻璃主要用于制造冰箱、空調(diào)等家電的外殼，使得下游產(chǎn)品美觀、時(shí)尚；鍍膜玻璃主要用于有特殊功能需求的冰箱、空調(diào)等，如鏡面效果；層架、蓋板玻璃主要用于冰箱隔板。

2.2. 競(jìng)爭(zhēng)格局分散，行業(yè)集中度有望提高

玻璃深加工行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)充分，行業(yè)集中度低。我國(guó)玻璃深加工行業(yè)因準(zhǔn)入門檻較低，多數(shù)企業(yè)規(guī)模小而散，因此導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)資源分配不合理、供大于求等問(wèn)題。

多數(shù)中小企業(yè)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)能力不強(qiáng)、設(shè)備落后，缺乏原創(chuàng)性、自主性產(chǎn)品。隨著客戶對(duì)玻璃的環(huán)保性能、設(shè)計(jì)美觀、品質(zhì)要求逐漸提高后，玻璃深加工行業(yè)便出現(xiàn)高端化的大趨勢(shì)。家電玻璃來(lái)看，國(guó)內(nèi)玻璃深加工的企業(yè)數(shù)量眾多，但具備一定規(guī)模效益及制備工藝的企業(yè)相對(duì)較少。

秀強(qiáng)家電玻璃深加工行業(yè)市占率第一，行業(yè)集中度有望持續(xù)提高。國(guó)內(nèi)主要的家電玻璃生產(chǎn)商包括秀強(qiáng)股份，三星新材，科諾爾玻璃，江陰恒峰，寧波博睿，合肥金晉業(yè)，東莞銀通等。

未來(lái)隨著家電玻璃高端化，智能化的發(fā)展，對(duì)家電玻璃的制備工藝和要求也將越來(lái)越高，具有自主研發(fā)能力和客戶資源優(yōu)勢(shì)的企業(yè)市占率有望持續(xù)提高。

2.3. 自主研發(fā)鑄就好產(chǎn)品，客戶資源逐年積累

緊跟下游家電市場(chǎng)需求，深耕產(chǎn)品研發(fā)和渠道。從上市開(kāi)始，公司一直致力于自主研發(fā)各種新型家電玻璃產(chǎn)品，以應(yīng)對(duì)下游不斷變化的市場(chǎng)需求。

從 2011 年至今，公司參與研發(fā)了高透射 AR 鍍膜玻璃、隱透型彩晶鍍膜玻璃、防油污雙功能鍍膜玻璃等產(chǎn)品，深受下游家電客戶的好評(píng)。此外，公司始終以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向，抓住家電市場(chǎng)智能化趨勢(shì)，不斷提高產(chǎn)品附加值。

研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)提升，助力玻璃價(jià)格穩(wěn)步上升。

公司深耕家電玻璃領(lǐng)域二十余年，形成了一系列成熟的技術(shù)，并構(gòu)建了成熟的研發(fā)團(tuán)隊(duì)。

截止 2022 年半年報(bào)，公司在境內(nèi)外取得了授權(quán)專利 61 項(xiàng)，其中發(fā)明專利 29 項(xiàng)，實(shí)用新型專利 31 項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利 1 項(xiàng)，研發(fā)方向涵蓋彩晶玻璃、光伏玻璃、多弧面單層玻璃等深加工領(lǐng)域。

22 年 H1 公司在業(yè)績(jī)穩(wěn)步發(fā)展的背景下，研發(fā)費(fèi)用率突破 4%，研發(fā)投入 0.34 億元?；趦?yōu)質(zhì)的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，公司在下游端擁有一定的議價(jià)能力，產(chǎn)品單價(jià)除在 20 年下降以外，均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步上升。

公司是國(guó)內(nèi)家電彩晶玻璃的龍頭之一，在家電彩晶玻璃領(lǐng)域具備豐富的研發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，擁 有雄厚的技術(shù)實(shí)力，通過(guò)自主研發(fā)，現(xiàn)已掌握智能玻璃生產(chǎn)中技術(shù)水平要求較高的 Cover Glass 與 Sensor、Sensor 與大尺寸 LCM 之間的貼合工藝等關(guān)鍵工藝技術(shù)，作為募投智能玻璃項(xiàng)目的技術(shù)儲(chǔ)備。

公司下游客戶集中度高，客戶資源優(yōu)勢(shì)明顯。

經(jīng)過(guò)家電玻璃深加工行業(yè) 20 余年的沉淀，公司已經(jīng)在行業(yè)內(nèi)建立了優(yōu)質(zhì)的客戶資源和品牌壁壘，與海爾、海信、伊萊克斯、惠而浦等國(guó)內(nèi)外知名家電企業(yè)建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關(guān)系（其中伊萊克斯、惠而浦主要為公司廚電玻璃客戶）。

在過(guò)去 5 年內(nèi)，公司前五大客戶銷售總額的占比逐年提高之勢(shì)，最大客戶為海爾（近兩年貢獻(xiàn) 20%+營(yíng)收），惠而浦導(dǎo)入后占比加速提升（營(yíng)收占比從 20 年的 6%上升至 21 年的 13%）。

從客戶官網(wǎng)收集的數(shù)據(jù)來(lái)看，下游端家電客戶所出售的智能化冰箱價(jià)格低的產(chǎn)品很少，基本集中在價(jià)格中高段，產(chǎn)品功能呈現(xiàn)多元化特點(diǎn)。

隨著家電智能化的深入，未來(lái)主要下游客戶優(yōu)勢(shì)明顯，對(duì)公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)有望延續(xù)。

優(yōu)化家電玻璃產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

公司家電玻璃產(chǎn)品主要分為傳統(tǒng)的彩晶玻璃、蓋板玻璃以及智能玻璃模組等。傳統(tǒng)家電玻璃有望維持原有的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，保持穩(wěn)定的毛利率。

對(duì)于新產(chǎn)品，我們認(rèn)為公司有望通過(guò)渠道優(yōu)勢(shì)，逐步培育規(guī)模效應(yīng)，向高端化、智能化轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)毛利率的進(jìn)一步提升。根據(jù) 22H1，公司毛利率由 2021 年全年的 21.88%增長(zhǎng)至 2022 年上半年的 29.35%。

從產(chǎn)能規(guī)劃看，公司新募投項(xiàng)目中含 80 萬(wàn)片年產(chǎn)能的家電智能玻璃，根據(jù)公司可行性分析，預(yù)計(jì)該募投項(xiàng)目將貢獻(xiàn)約 5.6 億元收入（家電智能玻璃占比 69%），綜合凈利率約為 12%（高于 2017-2021 公司凈利率），隨著智能玻璃等新產(chǎn)品的持續(xù)深入，盈利能力有望增強(qiáng)。

大股東賦能方面：珠海港將充分利用地方國(guó)有上市企業(yè)的背景優(yōu)勢(shì)，增加秀強(qiáng)與珠三角本地家電企業(yè)的粘性，深入融合廣東家電制造強(qiáng)省的產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢(shì)，有望進(jìn)一步提升秀強(qiáng)在珠三角家電制造業(yè)中的市占率。

秀強(qiáng)股份毛利率水平小幅下降，但仍處于第一梯隊(duì)前列。

和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手三星新材相比，在大多數(shù)年份，公司營(yíng)收規(guī)模和毛利率都高于三星新材，但近兩年毛利率水平相比較差，我們認(rèn)為主要原因系：

1)三星新材近兩年重點(diǎn)擴(kuò)充產(chǎn)能，導(dǎo)致公司訂單持續(xù)增長(zhǎng)，受益于規(guī)模效應(yīng)，公司成本管控能力有所改善。

2）公司玻璃深加工品類與三星新材有所不同，毛利率水平存在差異。此外，由于公司主要專注于家電彩晶玻璃、鍍膜玻璃，與三星新材的家電門體玻璃有所不同，導(dǎo)致玻璃單價(jià)水平差異相對(duì)較大。

3. 新能源業(yè)務(wù)：產(chǎn)品經(jīng)驗(yàn)足，大股東賦能有望快速發(fā)展

3.1. 布局充電樁玻璃，營(yíng)收占比快速提升

公司自主研發(fā)的“用于多曲面充電樁玻璃面板的造型裝置及其成型系統(tǒng)”，得了國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局頒發(fā)的實(shí)用新型專利證書，新能源汽車充電玻璃主要客戶為和碩、萬(wàn)邦、特來(lái)電等客戶，其中和碩為特斯拉在中國(guó)臺(tái)灣的家用充電樁代工廠。

公司為特斯拉汽車充電樁用玻璃產(chǎn)品的國(guó)內(nèi)核心供應(yīng)商（非一級(jí)供應(yīng)商）。

公司于 2019 年初進(jìn)入特斯拉新能源汽車充電樁用玻璃項(xiàng)目，通過(guò)半年的開(kāi)發(fā)，于 2019 年 6 月份開(kāi)始小批量生產(chǎn)驗(yàn)證，并于 10 月開(kāi)始批量生產(chǎn)供貨，公司將生產(chǎn)的充電樁用玻璃產(chǎn)品供應(yīng)給特斯拉指定廠家，由該廠家做成合格成品后供應(yīng)給美國(guó)特斯拉。

2019年，公司新能源汽車充電樁用玻璃營(yíng)業(yè)收入為101.22萬(wàn)元，占公司營(yíng)業(yè)收入的0.08%，22Q1-3營(yíng)收規(guī)模迅速提升至6931萬(wàn)元。

我們認(rèn)為，特斯拉充電樁新款第二代以上產(chǎn)品可兼容其他品牌車型，出貨量有望較快提升。

多功率疊加輕量化趨勢(shì)，特斯拉充電樁產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)明顯。

隨著2012年特斯拉推出的一代充電樁，10 年時(shí)間已經(jīng)進(jìn)行兩次產(chǎn)品升級(jí)。

相較于一代充電樁，三代充電樁正逐漸邁向輕量化、智能化，在充電效率、功率選擇、外觀質(zhì)量等方面都有較大的優(yōu)化，第三代特斯拉家用充電樁已可以兼容 7、11、16kw 功率。

此外，和特來(lái)電相比，特斯拉充電樁在功率選擇、電線長(zhǎng)度和智能聯(lián)網(wǎng)等功能上都有明顯的優(yōu)勢(shì)，對(duì)應(yīng)價(jià)格也較貴。未來(lái)，特斯拉充電樁憑借其在產(chǎn)品功能上的優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)占有率有望持續(xù)提升。

行業(yè)層面看，隨著中國(guó)新能源汽車的滲透率不斷加大，充電樁的數(shù)量也將逐漸擴(kuò)大。

根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，中國(guó)新能源汽車充電樁保有量有望在 2025 年達(dá)到 1600 萬(wàn)個(gè)，2022-2025 的新增充電樁預(yù)計(jì)將達(dá)到 1400 萬(wàn)個(gè)。

我們測(cè)算的主要依據(jù)為：

（1）根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，中國(guó)新能源汽車銷量 2025 年將在 700-900 萬(wàn)輛區(qū)間。

（2）根據(jù)歷史數(shù)據(jù)顯示，2021 年國(guó)內(nèi)新能源汽車與充電樁保有量的車樁比為 3:1。結(jié)合新能源充電樁普及率的升高，我們預(yù)估 2025 年車樁比將降至 2:1。

特斯拉作為新能源汽車的頭部企業(yè)，其充電樁的數(shù)量也在加快放量。

根據(jù)特斯拉內(nèi)部的銷售預(yù)測(cè)，未來(lái)幾年內(nèi)特斯拉新能源汽車銷量預(yù)計(jì)可以實(shí)現(xiàn) 50%的年均增長(zhǎng)速度，預(yù)計(jì) 2025 年銷量將達(dá)到 474 萬(wàn)臺(tái)。

此外，我們假設(shè) 2022 年全球特斯拉車樁比為 2:1（國(guó)外特斯拉新能源車車樁比為 1:1，國(guó)內(nèi)特斯拉車樁比為 3:1），并有望持續(xù)提升。

基于以上假設(shè)，我們測(cè)算 2022-2025 年全球特斯拉家庭充電樁有望實(shí)現(xiàn)銷量 103/163/242/374 萬(wàn)個(gè)。隨著舊充電樁更新?lián)Q代等需求的疊加，我們預(yù)計(jì)實(shí)際銷量可能更高。

? 潛在催化：特斯拉 Solar roof 是否能再次啟動(dòng)？

特斯拉 Solar roof 經(jīng)濟(jì)效益逐漸改善，未來(lái)有望形成訂單。特斯拉于 2016 年收購(gòu) SolarCity 并宣布推出特斯拉太陽(yáng)能屋頂。

2019 年 10 月底，特斯拉發(fā)布了第三代產(chǎn)品 SolarRoofV3，并通過(guò)更新組件使得其價(jià)格下降幅度高達(dá) 40%，產(chǎn)品具備大規(guī)模推廣條件。

秀強(qiáng)于 2019 年 5 月開(kāi)始介入特斯拉太陽(yáng)能屋頂項(xiàng)目，并完成初步樣品確認(rèn)，但業(yè)務(wù)未能形成批量訂單。

隨著全球疫情的穩(wěn)定以及特斯拉 Solar roof V3.5 的預(yù)推出，根據(jù)特斯拉 CEO 馬斯克于 2019 年的目標(biāo)，特斯拉預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)每周 1000 個(gè)光伏屋頂?shù)纳a(chǎn)，若新一代產(chǎn)品能達(dá)到這一目標(biāo)，我們認(rèn)為秀強(qiáng)股份有望再度進(jìn)入供應(yīng)鏈，公司對(duì)應(yīng)盈利水平預(yù)計(jì)將有所提升。

3.2. 新能源 BIPV 業(yè)務(wù)：產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)+大股東協(xié)同，有望快速發(fā)展

行業(yè)層面，政策推進(jìn)+經(jīng)濟(jì)性顯現(xiàn)，BIPV 滲透率或快速提升。

2022 年 3 月，住建部《“十四五”建筑節(jié)能與綠色建筑發(fā)展規(guī)劃》明確，到 2025 年，我國(guó)預(yù)計(jì)完成既有建筑節(jié)能改造面積 3.5 億平方米以上（其中居住建筑 1 億平方米，公共建筑 2.5 億平方米），建設(shè)超低能耗、近零能耗建筑 0.5 億平方米以上，全國(guó)新增建筑太陽(yáng)能光伏裝機(jī)容量 0.5 億千瓦以上，城鎮(zhèn)建筑可再生能源替代率達(dá)到 8%。

基于政策驅(qū)動(dòng)，我們認(rèn)為分布式裝機(jī)量增長(zhǎng)有較大動(dòng)能，而 BIPV 作為分布式光伏裝機(jī)的新形式，有環(huán)保、減少電力損耗、節(jié)約用地等多項(xiàng)優(yōu)點(diǎn)。

21 年，分布式占比首次超過(guò)集中式，22Q1-3 分布式裝機(jī)占比 67.2%，我們認(rèn)為隨著后續(xù)光伏硅料價(jià)格下降，未來(lái) BIPV 在分布式光伏中的滲透率或?qū)⒎€(wěn)步提升，據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院，BIPV 在分布式光伏中滲透率預(yù)計(jì)由 2021 年 4.9%提升至 2025 年 74.5%，未來(lái)市場(chǎng)需求有望快速放量。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和中國(guó)建筑科學(xué)研究院的數(shù)據(jù)測(cè)算，預(yù)計(jì)到 2025 年，我國(guó) BIPV 的市場(chǎng)空間將接近 500 億元。

? 依托玻璃產(chǎn)品布局 BIPV，大股東有望協(xié)同

優(yōu)化業(yè)務(wù)布局，拓展新業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。公司 2020 年開(kāi)始發(fā)展新能源 BIPV 業(yè)務(wù)，以“打造綠色零碳城市，做 BIPV 行業(yè)對(duì)引領(lǐng)企業(yè)”為目標(biāo)，圍繞 BIPV 產(chǎn)品對(duì)研發(fā)生產(chǎn)銷售與分布式電站兩個(gè)業(yè)務(wù)方向展開(kāi)，打造“BIPV 組件產(chǎn)品+工程+電站運(yùn)營(yíng)”的全生命周期的產(chǎn)業(yè)鏈布局,由公司獨(dú)立實(shí)施（從方案規(guī)劃到落地執(zhí)行）的 3 個(gè)分布式光伏電站項(xiàng)目已陸續(xù)建成。

此外，公司已與英利控股子公司保定嘉盛光電科技共同合作，疊加公司自身研發(fā)優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有望再開(kāi)發(fā)更多適用于 BIPV 領(lǐng)域的玻璃深加工產(chǎn)品,公司 BIPV 玻璃產(chǎn)品已向嘉盛光電、晶科、隆基等客戶供貨。

大股東賦能，加速新能源業(yè)務(wù)布局。公司作為國(guó)內(nèi)最早涉足光伏玻璃深加工企業(yè)之一，經(jīng)過(guò)多年的技術(shù)及市場(chǎng)積累，在光伏玻璃深加工領(lǐng)域擁有較強(qiáng)的技術(shù)及團(tuán)隊(duì)。

大股東珠海港為國(guó)資背景，強(qiáng)大的資本運(yùn)作能力及原有的新能源產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，能夠完美與公司資源形成互補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)新能源產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同發(fā)展，珠海港表示后續(xù)將全力推動(dòng)公司新增制造產(chǎn) 能在珠海市落地。

? 產(chǎn)能釋放有望厚增業(yè)績(jī)彈性

基于公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)領(lǐng)域，結(jié)合 BIPV 行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，公司計(jì)劃募投 500MW 的 BIPV 組件，根據(jù)公司的可行性研究，預(yù)計(jì)投產(chǎn) 2 年后將貢獻(xiàn)營(yíng)收 10 億元，利潤(rùn)總額 0.91 億元（凈利率 7.78%測(cè)算）。

我們認(rèn)為計(jì)算偏保守，主要原因在于可比公司主要為組件企業(yè)，單獨(dú)披露 BIPV 產(chǎn)品毛利率只有中信博一家，由于 BIPV 需要進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)和定制化設(shè)計(jì)且公司具有玻璃深加工能力，公司 BIPV 業(yè)務(wù)的毛利率大概率將高于可比公司。

4. 盈利預(yù)測(cè)與估值

1）家電玻璃板塊屬于地產(chǎn)后周期相關(guān)業(yè)務(wù)，但公司順應(yīng)智能化發(fā)展趨勢(shì)，以科技創(chuàng)新為導(dǎo)向，加大研發(fā)投入，積極開(kāi)拓智能玻璃市場(chǎng)，我們預(yù)測(cè) 22-24 年?duì)I收規(guī)模穩(wěn)中有升，分別為 14.8、16、16.3 億元，yoy+7.32%/8.25%/2.22%。毛利率隨著智能化有所提升，22-24 分別為 24.6%、26.7%、28.4%。

2）充電樁玻璃：充電樁玻璃業(yè)務(wù)為公司新拓展業(yè)務(wù)，受益于充電樁玻璃需求放量和公司自身客戶資源優(yōu)勢(shì)，有望貢獻(xiàn)穩(wěn)定收入。我們預(yù)測(cè) 22-24 年充電樁玻璃業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為 0.95、1.47、1.9 億元，23-24 年 yoy+55%/29%。毛利率水平預(yù)計(jì)隨放量穩(wěn)中有降，22-24 年分別為 70%/62%/58%。

3）BIPV 項(xiàng)目：新能源 BIPV 為公司重點(diǎn)推進(jìn)賽道，隨著公司 500MW 的 BIPV 組件逐漸投 產(chǎn)，光伏電站項(xiàng)目持續(xù)落地，我們預(yù)計(jì)公司 22-24 年 BIPV 業(yè)務(wù)營(yíng)收有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，分別為 0.51、3.01、5.67 億元，23-24 年yoy+494.86%/88.37%。毛利率硅料價(jià)格有望隨組件價(jià)格下降而有所降低，我們預(yù)計(jì) 22-24 年毛利率水平在 18%、17%、17%。

費(fèi)用假設(shè)：

我們預(yù)計(jì)隨著公司營(yíng)收持續(xù)快速增長(zhǎng)，銷售、管理及研發(fā)費(fèi)用有望體現(xiàn)一定規(guī)模效應(yīng)，穩(wěn)中有降。

根據(jù)上述假設(shè)，我們預(yù)計(jì)公司 22-24 年歸母凈利潤(rùn) 1.88/2.43/3.16 億元。

公司作為家電領(lǐng)域深加工玻璃的領(lǐng)先企業(yè)，在消費(fèi)承壓的情況下（截止 22M9，中國(guó)家電市場(chǎng)分品類看，傳統(tǒng)家電除受疫情催化影響而上漲的冷柜外，其他品類皆因需求不足出現(xiàn)下滑），公司傳統(tǒng)家電玻璃業(yè)務(wù)仍實(shí)現(xiàn) 12.5%的營(yíng)收增速（22Q1-3），公司募投項(xiàng)目預(yù)計(jì)將新增家電智能玻璃 80 萬(wàn)片，產(chǎn)統(tǒng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)升級(jí)。

新能源相關(guān)業(yè)務(wù)方面，短期看特斯拉戶用充電樁玻璃產(chǎn)品可率先貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，且后續(xù)有望滲透至其他品牌充電樁玻璃；中長(zhǎng)期看，新能源汽車智能玻璃 200 萬(wàn)片，BIPV 組件在建產(chǎn)能 500MW，以上產(chǎn)能投放后需求消化有保障。

我們選取玻璃深加工企業(yè)藍(lán)思科技、福耀玻璃、森特股份作為可比公司，公司具有 BIPV 相關(guān)業(yè)務(wù)，我們給予可比公司均值更高 PE，認(rèn)為 23 年 25 倍為合理估值，目標(biāo)價(jià) 7.87 元/股。

5. 風(fēng)險(xiǎn)提示

1）家電需求不及預(yù)期：公司家電玻璃業(yè)務(wù)下游核心客戶均為家電公司，若家電需求不及預(yù)期，會(huì)影響公司相關(guān)業(yè)務(wù)收入。

2）充電樁玻璃競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手增加：公司當(dāng)前為特斯拉汽車樁玻璃供應(yīng)商，若競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手增加，公司在該業(yè)務(wù)的盈利水平可能會(huì)因此受影響。

3）項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期：公司當(dāng)前業(yè)務(wù)訂單較為飽滿，若項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期，可能會(huì)影響公司業(yè)務(wù)訂單無(wú)法按時(shí)交割。

4）測(cè)算具有一定主觀性，僅供參考。

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