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今年國(guó)慶，中國(guó)基金報(bào)邀請(qǐng)多家基金公司旗下投資總監(jiān)或知名基金經(jīng)理，多家券商資管投資總監(jiān)或首席策略分析師，對(duì)前三季度股市進(jìn)行分析總結(jié)，展望四季度A股投資機(jī)會(huì)，僅供投資者參考。

東方紅資產(chǎn)管理首席策略師翁湉：

聚焦穩(wěn)增長(zhǎng)權(quán)益市場(chǎng)吸引力提升

東方紅資產(chǎn)管理首席策略師翁湉

今年以來，受到宏觀經(jīng)濟(jì)、疫情反復(fù)和國(guó)際局勢(shì)擾動(dòng)等多重因素的影響，A股市場(chǎng)整體上處于信用擴(kuò)張前期和企業(yè)盈利下行的階段，震蕩頻繁。然而，隨著無風(fēng)險(xiǎn)利率下調(diào)后資金向消費(fèi)和投資端轉(zhuǎn)化、以及企業(yè)盈利預(yù)期的改善，權(quán)益類資產(chǎn)的吸引力有所提升。后續(xù)市場(chǎng)大概率將仍然聚焦穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)板塊，待市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，消費(fèi)和天花板較高的先進(jìn)制造等部分成長(zhǎng)板塊更值得關(guān)注。

根據(jù)歷史估值分析

當(dāng)前市場(chǎng)已非常接近于中期的底部

今年以來，受到國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)的多重影響，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，A股市場(chǎng)主要指數(shù)呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，震蕩反復(fù)?？偨Y(jié)來看，主要分為三個(gè)階段：

第一階段是今年1-4月，在海內(nèi)外多重利空因素影響下，A股市場(chǎng)震蕩下跌。海外方面，歐美央行緊縮預(yù)期持續(xù)升溫，俄烏沖突下通脹升溫，進(jìn)一步推升海外緊縮預(yù)期；國(guó)內(nèi)方面，一季度經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大，加之3月開始的新一輪疫情對(duì)國(guó)內(nèi)基本面產(chǎn)生了較大沖擊，人民幣也一度快速貶值。

第二階段是5-6月，隨著“穩(wěn)增長(zhǎng)”力度加大、國(guó)內(nèi)疫情態(tài)勢(shì)逐步好轉(zhuǎn)，A股市場(chǎng)迎來底部回升。一方面，3月后不斷加碼的“穩(wěn)增長(zhǎng)，促消費(fèi)”政策提振了市場(chǎng)信心；另一方面，5月起國(guó)內(nèi)疫情逐漸好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也呈修復(fù)態(tài)勢(shì)，疊加寬松的國(guó)內(nèi)流動(dòng)性環(huán)境，支撐A股持續(xù)回升。

第三階段是7月至今，市場(chǎng)對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂再度升溫，A股市場(chǎng)震蕩再度加劇。一方面，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)下行壓力仍然較大、消費(fèi)復(fù)蘇較為緩慢、“高溫限電”再現(xiàn)等因素的沖擊下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)整體偏緩；另一方面，在俄烏沖突、歐洲能源危機(jī)的背景下，美元指數(shù)持續(xù)刷新20年新高，美債十年期利率逼近4%，非美經(jīng)濟(jì)體遭遇股債匯三殺，顯著拖累A股市場(chǎng)表現(xiàn)。

雖然前三季度市場(chǎng)表現(xiàn)波云詭譎，但隨著風(fēng)險(xiǎn)被逐步定價(jià)，市場(chǎng)性價(jià)比開始凸顯。今年市場(chǎng)整體處于信用擴(kuò)張前期和企業(yè)盈利下行的區(qū)間內(nèi)，避險(xiǎn)情緒和政策博弈主導(dǎo)之下，指數(shù)普跌。在穩(wěn)增長(zhǎng)的大背景中，未來有望逐步從信用擴(kuò)張前期走向信貸結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化、企業(yè)盈利增速筑底回升，在四季度這個(gè)過渡期內(nèi)，資產(chǎn)價(jià)格可能提前反應(yīng)，當(dāng)前整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是十分有吸引力的。

四季度市場(chǎng)有望企穩(wěn)回升

大盤價(jià)值風(fēng)格或更占優(yōu)

撥開云霧見天日，靜待花開終有時(shí)。展望后市，當(dāng)前A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)具有吸引力，投資性價(jià)比凸顯，未來當(dāng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期明顯恢復(fù)之前，市場(chǎng)大概率將繼續(xù)聚焦穩(wěn)增長(zhǎng)（基建地產(chǎn)鏈）等相關(guān)板塊；待后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步回升，市場(chǎng)或開始尋找更有彈性的方向，比如消費(fèi)和部分成長(zhǎng)領(lǐng)域。

在宏觀經(jīng)濟(jì)方面，為了對(duì)抗高通脹壓力，歐美央行“趕作業(yè)”式政策緊縮可能導(dǎo)致其經(jīng)濟(jì)陷入衰退。而當(dāng)前我國(guó)通脹水平不高，匯率貶值壓力可控，政策空間依然很大。在外需下滑的背景下，出口向下拐點(diǎn)或已出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)面臨內(nèi)外需動(dòng)能的切換，消費(fèi)和地產(chǎn)至少之一需要有所改觀，有望在未來1-2個(gè)季度看到更積極的宏觀政策。

在市場(chǎng)方面，無論從A股盈利變化、市場(chǎng)估值水平，還是從大類資產(chǎn)配置的角度，未來市場(chǎng)或迎來企穩(wěn)回升。其一，從A股盈利周期來看，A股一輪完整的盈利周期大致為3-3.5年。當(dāng)前，企業(yè)盈利高點(diǎn)回落的過程至今接近尾聲，下半年，在去年盈利基數(shù)逐步回落的背景下，有望迎來盈利增速邊際上行。在中性的環(huán)比盈利預(yù)測(cè)之下，全年A股非金融凈利潤(rùn)增速有望實(shí)現(xiàn)高個(gè)位數(shù)甚至低雙位數(shù)的增長(zhǎng)。其二，A股估值有望企穩(wěn)回升，無風(fēng)險(xiǎn)利率下調(diào)利好市場(chǎng)整體估值。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速?zèng)Q定了A股整體估值中樞方向，多措并舉下，未來可關(guān)注企業(yè)中長(zhǎng)期融資能否持續(xù)改善。同時(shí)，在理財(cái)產(chǎn)品向凈值化轉(zhuǎn)型后，特別是2022年以來部分理財(cái)產(chǎn)品收益率“破凈”后，存款產(chǎn)品成為大多數(shù)居民真正意義上的“無風(fēng)險(xiǎn)利率”，近期存款利率下調(diào)或?qū)⒋龠M(jìn)資金由儲(chǔ)蓄向消費(fèi)和投資端轉(zhuǎn)化。其三，從大類資產(chǎn)對(duì)比角度，股票相對(duì)于債券的吸引力提升，股債天平逐漸向股票傾斜。此外，就市場(chǎng)風(fēng)格而言，大小盤、成長(zhǎng)價(jià)值之間進(jìn)入再平衡階段，若基于外需和出口下滑的宏觀前提假設(shè)，大盤價(jià)值風(fēng)格或更為占優(yōu)。

雖然當(dāng)前市場(chǎng)具有一定的投資性價(jià)比，但仍然有一些風(fēng)險(xiǎn)與不確定性需要投資者警惕。一方面，公募基金發(fā)行放緩，缺乏增量資金導(dǎo)致市場(chǎng)呈現(xiàn)存量博弈的特征，行業(yè)輪動(dòng)可能加快，需要注意擁擠度問題；另一方面，在歐美經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期下，美股可能暫時(shí)難以擺脫熊市區(qū)間，美債利率的階段性攀升也會(huì)對(duì)全球成長(zhǎng)股的估值形成一定壓力，警惕外圍市場(chǎng)的擾動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

上投摩根副總經(jīng)理、投資總監(jiān)、基金經(jīng)理杜猛：

把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)優(yōu)選個(gè)股是關(guān)鍵

上投摩根副總經(jīng)理、投資總監(jiān)、基金經(jīng)理杜猛

對(duì)于身處資本市場(chǎng)的投資者來說，市場(chǎng)總是不斷在變動(dòng)，總是會(huì)受到一些不可知因素的沖擊和影響。目前來看，市場(chǎng)整體處于相對(duì)糾結(jié)的震蕩區(qū)間，投資者也在等待變化。不過當(dāng)前A股整體估值分位不高，流動(dòng)性展望至明年大概率維持充裕，對(duì)股市形成支撐。同時(shí)，到目前為止沒有看到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)也已處在復(fù)蘇的通道中。我們預(yù)計(jì)四季度以后，無論是經(jīng)濟(jì)還是部分行業(yè)情況可能會(huì)更明朗一些。

現(xiàn)在可能需要一些實(shí)質(zhì)性政策來幫助提振市場(chǎng)預(yù)期。例如，如何改變投資人偏悲觀的預(yù)期？如果投資人對(duì)四季度有相對(duì)積極的預(yù)期，那么可能11月份市場(chǎng)大概率就會(huì)轉(zhuǎn)暖。因?yàn)楫吘笰股已經(jīng)連續(xù)跌了兩年，從歷史上看，還沒有出現(xiàn)過流動(dòng)性并沒有收緊，但連續(xù)下跌的情況。今年是第一次流動(dòng)性放松但仍然下跌的年份（到目前為止）。主要還是投資人對(duì)未來的預(yù)期不樂觀，所以如何提振預(yù)期很重要。

我們認(rèn)為，市場(chǎng)在當(dāng)前位置上反復(fù)震蕩也很正常，但結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍然存在，關(guān)鍵在于優(yōu)選個(gè)股。很多自身景氣度上行的公司，可能會(huì)在市場(chǎng)震蕩時(shí)，走出震蕩上行的個(gè)股行情。因此，我們投研團(tuán)隊(duì)現(xiàn)階段主要在做的，是努力尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

從長(zhǎng)期看，我們還是更看好成長(zhǎng)類資產(chǎn)的成長(zhǎng)空間。確切地說，是那些長(zhǎng)期發(fā)展空間大的行業(yè)，尤其是當(dāng)中具備全球性競(jìng)爭(zhēng)力、能夠參與到全球市場(chǎng)的優(yōu)質(zhì)公司。從行業(yè)景氣度來看，新能源和光伏在所有行業(yè)中仍然是領(lǐng)先的。一方面，從需求角度觀察，國(guó)內(nèi)和海外市場(chǎng)的需求在快速增長(zhǎng)，在地緣沖突帶來傳統(tǒng)能源價(jià)格的大幅上漲的背景下，更加凸顯出發(fā)展新能源的必要性以及性價(jià)比。另一方面，中國(guó)已經(jīng)在光伏和新能源車領(lǐng)域確立了全球產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)勢(shì)地位，有望在中國(guó)及全球持續(xù)擴(kuò)展份額，這種產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢(shì)很難轉(zhuǎn)移?？偟膩碇v，這兩個(gè)行業(yè)是A股市場(chǎng)目前的共識(shí)，我們要做的就是在共識(shí)中尋找細(xì)分行業(yè)機(jī)會(huì)。

除了高景氣行業(yè)外，其他行業(yè)只要估值合理，同時(shí)又有一些新產(chǎn)品可能逐漸取得突破，同樣存在投資機(jī)會(huì)。例如，此前公布的部分消費(fèi)電子公司的半年報(bào)增速是超過市場(chǎng)預(yù)期的，而且三季度的增長(zhǎng)也有望達(dá)到40%以上，對(duì)我們來說也是具有吸引力的。

不管市場(chǎng)怎么波動(dòng)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的估值最終會(huì)傾向于均值回歸。長(zhǎng)期來看，權(quán)益資產(chǎn)作為大類資產(chǎn)中長(zhǎng)期收益率最有吸引力的資產(chǎn)之一，它的屬性并不會(huì)因?yàn)槎唐谑袌?chǎng)的波動(dòng)而變化，因此我們并不建議投資者因?yàn)槎唐谑袌?chǎng)的調(diào)整而回避權(quán)益資產(chǎn)。如果對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)的承受能力較差，投資者也可以通過采用長(zhǎng)期定投的方式來布局。同時(shí)不需要過于關(guān)注買點(diǎn)，關(guān)鍵是要把投資的周期拉長(zhǎng)。

作者簡(jiǎn)介：

2007年10月起加入上投摩根基金管理有限公司，先后擔(dān)任行業(yè)專家、基金經(jīng)理助理、基金經(jīng)理、總經(jīng)理助理，國(guó)內(nèi)權(quán)益投資一部總監(jiān)兼資深基金經(jīng)理，現(xiàn)擔(dān)任上投摩根副總經(jīng)理兼投資總監(jiān)。自2011年7月起擔(dān)任基金經(jīng)理，現(xiàn)任上投摩根新興動(dòng)力混合型基金、上投摩根中國(guó)優(yōu)勢(shì)混合型基金、上投摩根遠(yuǎn)見兩年持有期混合型基金、上投摩根沃享遠(yuǎn)見一年持有期混合型基金基金經(jīng)理。

國(guó)信證券資產(chǎn)管理總部投資總監(jiān)馬?。?/strong>

無往不復(fù) ，艱貞無咎——A股市場(chǎng)回顧與展望

國(guó)信證券資產(chǎn)管理總部投資總監(jiān)馬俊

今年以來，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)各主要指數(shù)均有顯著下跌。截止9月22日，萬得數(shù)據(jù)顯示，上證指數(shù)下跌14.6%、滬深300下跌21.7%、創(chuàng)業(yè)板指下跌30.2%。巧合的是，今年以來美股主要指數(shù)的跌幅和結(jié)構(gòu)跟A股非常接近，截止9月21日，萬得數(shù)據(jù)顯示，道指下跌16.9%，標(biāo)普500下跌20.5%，納指下跌28.3%。但兩者下跌背后的原因是不一樣的。

我在年初對(duì)外交流的時(shí)候講過一個(gè)判斷，我認(rèn)為今年大概率美股表現(xiàn)差于A股，因?yàn)槊拦稍谇捌诓粩鄬捤芍泄乐堤幱跉v史高位，同時(shí)面臨著今年明確的加息預(yù)期，所以大概率表現(xiàn)較差，而彼時(shí)A股并沒有看到什么特別悲觀的因素。

回過頭來看，實(shí)際A股表現(xiàn)要顯著差于我們年初的預(yù)期，也沒有跑贏美股；線索也是比較清晰的，主要就是黑天鵝的影響。1月份的下跌是結(jié)構(gòu)性的正常調(diào)整，主要下跌的是估值較高的抱團(tuán)賽道股，因?yàn)槭鞘袌?chǎng)熱點(diǎn)，所以給投資者造成的傷害也比較大，但其實(shí)很多行業(yè)還行甚至個(gè)別還有上漲，上證跌幅也不大，創(chuàng)業(yè)板跌幅比較大。2月份市場(chǎng)有一定緩和，但是情緒還沒恢復(fù)過來，3月初就突然爆發(fā)了俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)，市場(chǎng)開始擔(dān)憂全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和能源通脹，市場(chǎng)出現(xiàn)第二波下跌（而美股受益于全球避險(xiǎn)資金，同期反而是上漲的）。進(jìn)入4月份，上海疫情開始發(fā)酵，人民幣也出現(xiàn)短期快速貶值，市場(chǎng)出現(xiàn)第三波下跌。5、6月份其實(shí)是在巨大爭(zhēng)議中逐步消化了這些利空，市場(chǎng)超跌反彈，反映了一些經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的預(yù)期，且風(fēng)格又回到成長(zhǎng)和抱團(tuán)。但隨著國(guó)內(nèi)疫情多地發(fā)散不斷反復(fù)，經(jīng)濟(jì)不好的預(yù)期和邏輯不斷強(qiáng)化，人民幣也再度走弱，三季度市場(chǎng)又進(jìn)入震蕩下行通道。

國(guó)信資管的權(quán)益投資風(fēng)格主要以均衡配置、精選個(gè)股為主，回避了高估值的抱團(tuán)賽道股，總體持倉(cāng)品種表現(xiàn)沒有出現(xiàn)大幅回撤。同時(shí)，倉(cāng)位上謹(jǐn)慎不犯錯(cuò)，在1月份下跌中保持了相對(duì)謹(jǐn)慎的倉(cāng)位，而在3、4月份的超跌過程中緩慢而堅(jiān)定地加倉(cāng)。

展望后市，市場(chǎng)目前主要的擔(dān)憂是疫情反復(fù)拖累經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)措施效果不大。我們認(rèn)為，3季度市場(chǎng)的下跌很大程度上已經(jīng)反映了這一擔(dān)憂，而且自2020年疫情以來，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊一直都不是主導(dǎo)市場(chǎng)走向的主要因素，流動(dòng)性往往更具有決定性作用。國(guó)常會(huì)的穩(wěn)經(jīng)濟(jì)措施、央行下調(diào)LPR、MLF和存款利率，都說明國(guó)家仍然非常重視經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)，這些政策的生效一般也都需要一定的時(shí)間。同時(shí)，權(quán)益市場(chǎng)整體估值水平處于中等偏下水平，在當(dāng)前資產(chǎn)荒的背景下，配置性價(jià)比非常突出。另一方面，市場(chǎng)的估值結(jié)構(gòu)仍很不均衡，結(jié)構(gòu)性高估風(fēng)險(xiǎn)和結(jié)構(gòu)性低估機(jī)會(huì)并存。

在不斷下跌的市場(chǎng)環(huán)境中，投資者情緒難免普遍悲觀。但投資需要一顆“大心臟”，保持平常心非常重要，要警惕從眾的情緒化操作。我們常說買股票就是買公司，而一個(gè)公司的基本面和合理價(jià)值不會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)情緒的起伏而變化。當(dāng)股價(jià)脫離公司合理價(jià)值越來越高的時(shí)候我們應(yīng)該感到恐懼，反之我們則應(yīng)該貪婪。但是貪婪和恐懼只是一種比喻，不管什么時(shí)候都要保持平常心，保持客觀清醒。正所謂無往不復(fù) ，艱貞無咎，市場(chǎng)總是有漲有跌，在跌下去的艱難時(shí)刻堅(jiān)持正確的投資理念和策略，一定能獲得好的結(jié)果。在目前3100點(diǎn)位置，我們要比3300點(diǎn)的位置更樂觀，我們判斷市場(chǎng)整體方向較大概率是存量博弈的震蕩向上，需要繼續(xù)回避高估值抱團(tuán)股。

配置思路上，我們一貫的風(fēng)格是均衡配置，不賭方向，以自下而上選股為主，堅(jiān)持尋找確定性的收益機(jī)會(huì)。我們將關(guān)注以下幾類投資機(jī)會(huì)：

1.低估值、業(yè)績(jī)穩(wěn)定、高分紅的穩(wěn)健型企業(yè)；

2.業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性確定、估值合理甚至偏低的優(yōu)質(zhì)企業(yè)；

3.周期底部、又具備良好成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

4.成本、費(fèi)用、匯率等方面邊際受益，業(yè)績(jī)向好、估值合理的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

簡(jiǎn)介：馬俊 國(guó)信證券資產(chǎn)管理總部 投資總監(jiān)

南開大學(xué)計(jì)算機(jī)系學(xué)士，英國(guó)伯明翰大學(xué)計(jì)算機(jī)碩士，具有移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)工作和創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)。歷任國(guó)君資管研究員、投資經(jīng)理、權(quán)益專戶總監(jiān)，現(xiàn)任國(guó)信證券資產(chǎn)管理總部投資總監(jiān)。

光大保德信基金副總經(jīng)理、首席投資總監(jiān)盛松：

四季度有望先破后立看好地產(chǎn)及消費(fèi)修復(fù)

光大保德信基金副總經(jīng)理、首席投資總監(jiān)盛松

9月以來，市場(chǎng)受國(guó)內(nèi)外多種情緒影響，一方面有是對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的官網(wǎng)和驗(yàn)證，外部方面既有國(guó)際關(guān)系的復(fù)雜性，也有各國(guó)央行競(jìng)爭(zhēng)性加息帶來的流動(dòng)性和深度衰退的擔(dān)憂。展望四季度，市場(chǎng)或仍將面臨諸多變局，但無論地產(chǎn)政策調(diào)整因素，或是海外流動(dòng)性因素，其對(duì)市場(chǎng)的影響可能都處在“臨界”位置。在國(guó)內(nèi)外政策預(yù)期及海外形式明朗之前，國(guó)內(nèi)基本面或仍將維持若修復(fù)，風(fēng)險(xiǎn)偏好不高，市場(chǎng)可能仍處在高波動(dòng)和板塊快速輪動(dòng)的狀態(tài)。但當(dāng)前A股市場(chǎng)整體處于較低的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平，這將成為我們配置的有利出發(fā)點(diǎn)。

從市場(chǎng)信號(hào)的角度看，目前私募基金倉(cāng)位又接近了今年4月的低點(diǎn)，管中窺豹，A股投資者已經(jīng)“用腳投票”，通過低倉(cāng)位反映了對(duì)一系列外部因素的信心程度。以持倉(cāng)市值加權(quán)計(jì)算，公募基金前100大重倉(cāng)股動(dòng)態(tài)P/E為17X，已經(jīng)低于4月底的18X；滬深300、中證500和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的動(dòng)態(tài)P/E估值處于2010年以來25%、4%、10%分位；30個(gè)中信證券一級(jí)行業(yè)中，20個(gè)行業(yè)的估值分位已低于30%，超過50%分位的行業(yè)僅4個(gè)；在從滬深300指數(shù)估值與國(guó)債收益率的相對(duì)比較看，股票相對(duì)債券的配置性價(jià)比也基本恢復(fù)到今年4月底的水平，當(dāng)前配置股票的性價(jià)比已經(jīng)顯現(xiàn)。

對(duì)于經(jīng)濟(jì)預(yù)期，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)深跌反彈后的慣性或已經(jīng)接近尾聲，但經(jīng)濟(jì)仍存在需要改善的空間。8-9月社融繼續(xù)呈現(xiàn)弱回升，未來仍有可能通過政策性金融工具來繼續(xù)擴(kuò)大財(cái)政擴(kuò)張，支撐基建和消費(fèi)此外，地產(chǎn)增速下行最快的階段可能也已經(jīng)過去，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響或?qū)⒂兴鶞p弱。不過，近期出口增速快速回落，顯示海外金融條件大幅收緊使得歐美步入衰退的概率大增，從而使得國(guó)內(nèi)的全面復(fù)蘇面臨一定挑戰(zhàn)，經(jīng)濟(jì)或?qū)⒚媾R一定階段性下行壓力，復(fù)蘇需要更大力度的政策支持。

短期市場(chǎng)預(yù)計(jì)或仍將呈現(xiàn)一定波動(dòng)，四季度有望先破后立，預(yù)計(jì)繼續(xù)呈現(xiàn)特征鮮明的結(jié)構(gòu)性行情?；仡欉^去，歷史上四季度的超額收益通常出現(xiàn)在低估值的藍(lán)籌（比如上證50、滬深300）與傳統(tǒng)行業(yè)（比如地產(chǎn)、銀行、非銀、食品飲料、家電、建材等）。主導(dǎo)因素主要有兩個(gè)：一是年底的貨幣政策與基建財(cái)政的刺激；二是估值切換行情，而估值切換的前提是盈利穩(wěn)定可測(cè)，且沒有宏觀系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。今年的“四季度效應(yīng)”仍然值得關(guān)注，上證50、滬深300的估值調(diào)整較為充分，而短期美債利率上行及美股調(diào)整，也可能對(duì)成長(zhǎng)風(fēng)格不利。具體到行業(yè)，我們主要關(guān)注競(jìng)爭(zhēng)格局長(zhǎng)周期改善的地產(chǎn)，以及消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)下的酒店、航空、食品飲料等。

每次市場(chǎng)大幅向下的時(shí)候，都是中長(zhǎng)期維度很好的投資機(jī)會(huì)，要力爭(zhēng)尋找確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)。我們不妨將視野稍微放長(zhǎng)一些，關(guān)注那些將在未來1-2年有更好增長(zhǎng)的行業(yè)。宏觀經(jīng)濟(jì)的新舊動(dòng)能正在加速切換，一方面，以新能源和智能制造為代表的新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，正在構(gòu)成經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)邊際增長(zhǎng)的主導(dǎo)力量。而地產(chǎn)增長(zhǎng)進(jìn)入新常態(tài)，地方也需要積極發(fā)展新產(chǎn)業(yè)，擴(kuò)充稅源。另一方面，從全球視野看，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)構(gòu)成了中國(guó)的優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)業(yè)，有利于中國(guó)從制造大國(guó)向制造業(yè)強(qiáng)國(guó)買進(jìn)，并不斷加大在國(guó)際事務(wù)中的影響力。其中孕育的優(yōu)秀中小企業(yè)，預(yù)計(jì)在未來相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)都有較樂觀的發(fā)展。

盛松簡(jiǎn)介：北京大學(xué)碩士，20余年證券基金從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。曾任中國(guó)光大國(guó)際信托投資公司證券部交易部經(jīng)理、光大證券資產(chǎn)管理總部總經(jīng)理，2003年參加光大保德信基金籌備工作?，F(xiàn)任光大保德信基金副總經(jīng)理、首席投資總監(jiān)。

中融基金權(quán)益投資總監(jiān)、基金經(jīng)理柯海東：

四季度長(zhǎng)期關(guān)注能源、國(guó)產(chǎn)替代、穩(wěn)增長(zhǎng)和疫后修復(fù)的投資機(jī)會(huì)

中融基金權(quán)益投資總監(jiān)、基金經(jīng)理柯海東

盡管年初展望2022年A股市場(chǎng)充滿挑戰(zhàn)性，但今年以來市場(chǎng)走勢(shì)仍然遠(yuǎn)超此前預(yù)期，在通脹、地緣沖突、逆全球化、疫情等多重宏觀變量的影響下，市場(chǎng)波動(dòng)顯著放大，截至9月24日，上證指數(shù)下跌約15%，創(chuàng)業(yè)板指下跌約30%。除了諸多難以預(yù)測(cè)的宏觀變量對(duì)今年的投資構(gòu)成挑戰(zhàn)外，我們也可以看到，今年的市場(chǎng)較前幾年相比有了明顯的差異：在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)承壓、能源革命大發(fā)展的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下，競(jìng)爭(zhēng)格局變化加速，技術(shù)迭代加速，傳統(tǒng)的買入龍頭股“躺贏”策略不斷失效，投資人需要不斷地學(xué)習(xí)和更新原有的體系。

三季度以來，市場(chǎng)經(jīng)歷了較大調(diào)整，主要寬基指數(shù)如滬深300、中證500均回調(diào)至較低位置，其中滬深300指數(shù)已接近4月末的市場(chǎng)低位區(qū)域，顯示了A股市場(chǎng)或已具備較好的估值性價(jià)比。展望四季度，國(guó)內(nèi)政策變化、海外地緣沖突等宏觀事件仍是值得重點(diǎn)跟蹤的變量，我們長(zhǎng)期關(guān)注以下四條主線的投資機(jī)會(huì)，同時(shí)，宏觀變量的短期變化可能會(huì)階段性地影響四條主線表現(xiàn)的相對(duì)強(qiáng)弱：

1）能源

在傳統(tǒng)能源方面，受供給側(cè)長(zhǎng)期缺乏資本開支、能源轉(zhuǎn)型成本上升、地緣沖突等多重因素影響，我們預(yù)計(jì)能源價(jià)格中樞將長(zhǎng)期處于高位，因此，我們將重點(diǎn)關(guān)注國(guó)內(nèi)能有快速量增的煤炭龍頭公司；

在新能源發(fā)電側(cè)，預(yù)計(jì)隨著硅料產(chǎn)能逐步釋放，價(jià)格將逐步下行，若海外需求持續(xù)松動(dòng)，國(guó)內(nèi)受制于高組件價(jià)格的項(xiàng)目有望啟動(dòng)，國(guó)內(nèi)風(fēng)光大基地明年上半年確定性較高；

隨著新能源發(fā)電占比提升，新能源發(fā)電的消納成為了核心瓶頸，儲(chǔ)能建設(shè)是解決消納問題的重要手段，因此我們認(rèn)為儲(chǔ)能將是未來幾年新能源領(lǐng)域非常重要的投資方向之一；

在新能源車鏈條中，隨著新能源車滲透率快速提升，我們將重點(diǎn)關(guān)注智能化帶來的新的投資機(jī)會(huì)。

2）國(guó)產(chǎn)替代

國(guó)產(chǎn)替代是一個(gè)中長(zhǎng)期的市場(chǎng)主線，我們高度關(guān)注下游景氣度較高、國(guó)產(chǎn)化率相對(duì)較低且已經(jīng)實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代突破的領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)，細(xì)分行業(yè)主要包括醫(yī)藥行業(yè)的生命科學(xué)上游、醫(yī)療器械、電子測(cè)試儀器儀表、半導(dǎo)體設(shè)備零部件等板塊。

3）穩(wěn)增長(zhǎng)

過去兩年，地產(chǎn)行業(yè)在經(jīng)歷過深度調(diào)整及供給側(cè)改革后，隨著各地地產(chǎn)政策逐步友好，國(guó)有頭部地產(chǎn)企業(yè)迎來份額提升、盈利能力修復(fù)的投資機(jī)會(huì)。

4）疫后修復(fù)

四季度需要持續(xù)觀察防疫政策的變化，但很難做出預(yù)判?？梢愿嚓P(guān)注大消費(fèi)領(lǐng)域中自身景氣度高，具備內(nèi)生成長(zhǎng)性的品類如露營(yíng)裝備、功能飲料、區(qū)域性白酒、連鎖藥房等細(xì)分領(lǐng)域。

個(gè)人簡(jiǎn)介：

柯海東，現(xiàn)任中融基金權(quán)益投資總監(jiān)、基金經(jīng)理。2010年7月至2013年2月曾任職于中國(guó)中投證券研究總部分析師；2013年2月至2015年8月曾任職于國(guó)泰君安證券研究所分析師；2015年9月至2018年8月曾任職于前海開源基金管理有限公司投資部副總監(jiān)；2018年9月加入中融基金管理有限公司。