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【文/觀察者網(wǎng) 呂棟】

10月11日，出資40億元成為中國(guó)最大單體金礦第二大股東；10月18日，出資26億元收購(gòu)南美最大在產(chǎn)金礦之一的Rosebel金礦項(xiàng)目；10月21日，出資59億元攬獲位于中國(guó)安徽的全球儲(chǔ)量最大單體鉬礦......

短短10天，紫金礦業(yè)就豪擲125億元，完成三筆股權(quán)和礦產(chǎn)收購(gòu)，其中兩處涉及金礦。

時(shí)間拉長(zhǎng)來(lái)看，收購(gòu)已是紫金礦業(yè)今年的常態(tài)。粗略統(tǒng)計(jì)，截至目前，紫金礦業(yè)年內(nèi)礦產(chǎn)和股權(quán)交易已達(dá)11宗，累計(jì)花費(fèi)逾220億元，遠(yuǎn)超該公司董事長(zhǎng)“每年動(dòng)用百億人民幣進(jìn)行并購(gòu)”的目標(biāo)。

Rosebel金礦項(xiàng)目選廠

剛剛過(guò)去的三季度，在海外市場(chǎng)利率抬升和美元上漲壓力下，金、銅等全球大宗金屬商品價(jià)格明顯回落。受此影響，紫金礦業(yè)三季度歸母凈利潤(rùn)環(huán)比下滑近40%。

幾天前，美國(guó)最新公布的兩大通脹指標(biāo)穩(wěn)步上升，這也意味著，美聯(lián)儲(chǔ)大概率不會(huì)停下加息的步伐。下個(gè)月，美聯(lián)儲(chǔ)很可能會(huì)連續(xù)第四次加息75個(gè)基點(diǎn)，貴金屬價(jià)格難免會(huì)持續(xù)承壓。

在金價(jià)持續(xù)下行之際，紫金礦業(yè)連續(xù)大手筆收購(gòu)金礦有何考慮？

另外，除了傳統(tǒng)的金銅等礦產(chǎn)品種外，紫金礦業(yè)今年開(kāi)始加大新能源礦產(chǎn)資源的獲取，年內(nèi)鋰礦收購(gòu)金額占最大頭，比重超過(guò)40%。重金布局新能源礦產(chǎn)，紫金礦業(yè)又意欲何為？

投資者更關(guān)心的還有，在凈利潤(rùn)環(huán)比大幅下滑，重金買(mǎi)礦面臨巨額開(kāi)發(fā)投入，以及大宗金屬商品價(jià)格變數(shù)較大的背景下，資產(chǎn)負(fù)債率近六成的紫金礦業(yè)，會(huì)不會(huì)爆發(fā)現(xiàn)金流危機(jī)？

資本市場(chǎng)上，在4月創(chuàng)下年內(nèi)高點(diǎn)后，紫金礦業(yè)股價(jià)目前已震蕩下跌近4成。對(duì)于前述困擾股價(jià)的一些問(wèn)題，該公司近期接受了觀察者網(wǎng)采訪。

紫金礦業(yè)股價(jià)走勢(shì)

金價(jià)下行，為何逆勢(shì)加倉(cāng)？

紫金礦業(yè)前身成立于1986年，該公司以黃金開(kāi)采起家，如今在全球從事銅、金、鋅、鋰等金屬礦產(chǎn)資源的勘查、開(kāi)發(fā)等。目前，紫金礦業(yè)的實(shí)控人為福建省上杭縣財(cái)政局，表決權(quán)和受益股份為23.11%。根據(jù)普華永道排名，2021年紫金礦業(yè)位列全球礦業(yè)公司市值前40強(qiáng)第12名，在中國(guó)僅次于排名第5的中國(guó)神華能源。

紫金礦業(yè)的創(chuàng)始人和董事長(zhǎng)陳景河畢業(yè)于福州大學(xué)地質(zhì)專業(yè)，是金屬礦產(chǎn)領(lǐng)域的專家。2020年，63歲的陳景河再婚一事登上微博熱搜，原因是新娘年僅38歲，是一名經(jīng)濟(jì)師和交易并購(gòu)師，與陳景河相差25歲。

相比陳景河的婚事，市場(chǎng)更關(guān)心的是紫金礦業(yè)的經(jīng)營(yíng)。2021年年報(bào)披露，紫金礦業(yè)是中國(guó)最大的礦產(chǎn)銅生產(chǎn)企業(yè)、中國(guó)最大的礦產(chǎn)金上市公司、中國(guó)最大的礦產(chǎn)鋅（鉛）生產(chǎn)企業(yè)和中國(guó)最大的礦產(chǎn)銀生產(chǎn)企業(yè)。2022年前三季度，紫金礦業(yè)礦產(chǎn)銅63萬(wàn)噸、礦產(chǎn)金41噸、礦產(chǎn)鋅30萬(wàn)噸。

10月22日，紫金礦業(yè)披露2022年三季報(bào)，前三季度營(yíng)收2041.91億元，同比增長(zhǎng)20.84%；歸母凈利潤(rùn)166.67億元，同比增長(zhǎng)47.47%。第三季度，營(yíng)收717.34億元，同比增長(zhǎng)21.35%，環(huán)比增長(zhǎng)5.98%；歸母凈利潤(rùn)40.37億元，同比下滑13.24%，環(huán)比下滑37.95%。

作為一家礦業(yè)公司，紫金礦業(yè)的業(yè)績(jī)主要受礦產(chǎn)價(jià)格的周期性波動(dòng)影響。

今年上半年，受地緣政治風(fēng)險(xiǎn)及歐美高通脹等影響，全球避險(xiǎn)情緒回升，金價(jià)明顯走強(qiáng)。但二季度以來(lái)因美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表，美元指數(shù)快速上行，金價(jià)承壓走低，國(guó)際銅價(jià)在創(chuàng)新高后也持續(xù)下挫。第三季度，Comex黃金均價(jià)環(huán)比下降7.31%；LME銅均價(jià)環(huán)比下降18.67%；滬鋅均價(jià)環(huán)比一季度下降6.84%。

短期內(nèi)金屬價(jià)格快速回落，成為紫金礦業(yè)三季度凈利潤(rùn)環(huán)比大幅下滑的關(guān)鍵原因。

Comex黃金均價(jià)（周K線）

臨近年底，由于通脹居高不下，歐美加息預(yù)期依然強(qiáng)烈。近期信息顯示，美聯(lián)儲(chǔ)很可能在11月和12月分別加息75個(gè)基點(diǎn)和50個(gè)基點(diǎn)，歐洲央行也大概率會(huì)在12月再次宣布加息50個(gè)基點(diǎn)。基于此，有國(guó)外分析師直言：“很難建立一個(gè)看漲黃金的理由，直到我們看到美聯(lián)儲(chǔ)的轉(zhuǎn)變，尤其是其他央行也追隨美聯(lián)儲(chǔ)?！?/p>

在金銅價(jià)格大幅下挫之際，手握超200億貨幣資金的紫金礦業(yè)卻開(kāi)啟“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”模式。

10月11日，紫金礦業(yè)以39.845億元收購(gòu)山東海域金礦30%權(quán)益，該礦是中國(guó)最大單體金礦，平均品位4.20克/噸，投產(chǎn)后年產(chǎn)黃金15-20噸，紫金礦業(yè)將新增權(quán)益產(chǎn)量4.5-6噸。

10月18日，紫金礦業(yè)出資3.6億美元（約合人民幣25.59億元）收購(gòu)南美洲蘇里南Rosebel金礦項(xiàng)目，該礦為南美洲最大在產(chǎn)金礦之一。依據(jù)排產(chǎn)規(guī)劃，Rosebel金礦項(xiàng)目未來(lái)服務(wù)年限為12年（2022-2033年），年均產(chǎn)金量約8.6噸，總計(jì)103.5噸。

今年7月，紫金礦業(yè)還曾出資近5億元收購(gòu)新疆烏恰縣薩瓦亞爾頓金礦100%權(quán)益，該礦金金屬量119.5噸，平均品位1.56克/噸，達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)新增年產(chǎn)金2.76噸。

在整個(gè)貴金屬行業(yè)下行之際，紫金礦業(yè)為何依舊選擇逆勢(shì)加倉(cāng)？

在接受觀察者網(wǎng)采訪時(shí)，紫金礦業(yè)方面表示，黃金的金融屬性使其成為抗通脹的重要品種?！肮疽渣S金起家，黃金一直是公司資產(chǎn)組合中極為關(guān)鍵的一環(huán)?！?/p>

梳理紫金礦業(yè)數(shù)十年的歷史，“逆勢(shì)擴(kuò)張”的動(dòng)作并不罕見(jiàn)。2000-2003年，紫金礦業(yè)在金屬價(jià)格啟動(dòng)前收購(gòu)曙光金銅礦、阿舍勒礦山、多寶山；2014-2019年，在金、銅價(jià)格低迷期間，該公司完成科盧韋齊銅礦、波格拉金礦、卡莫阿銅礦和Timok銅礦等權(quán)重優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目收購(gòu)。

其中，紫金礦業(yè)2015年收購(gòu)卡莫阿銅礦時(shí)只花費(fèi)4.12億美元。按照當(dāng)時(shí)的礦山儲(chǔ)量來(lái)計(jì)算，該公司收購(gòu)的卡莫阿銅礦的噸銅成本為176.5元/噸。相比之下，2019年中信金屬收購(gòu)艾芬豪時(shí)的噸銅成本卻高達(dá)1705.5元/噸，基本上翻了10倍。

對(duì)于海外擴(kuò)張和逆周期并購(gòu)，紫金礦業(yè)董事長(zhǎng)陳景河很早之前就曾直言，“礦業(yè)企業(yè)沒(méi)有并購(gòu)就沒(méi)有未來(lái)”。2011年底，他還曾定調(diào)，今后每年要?jiǎng)佑冒賰|人民幣進(jìn)行并購(gòu)。

“十三五”期間，紫金礦業(yè)黃金資源量增幅超過(guò)80%，銅資源量增幅超過(guò)160%。期間，該公司主要礦產(chǎn)品產(chǎn)量增長(zhǎng)顯著，礦產(chǎn)銅產(chǎn)量年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)25%，是行業(yè)增速的10倍以上。

任何公司逆勢(shì)擴(kuò)張，都是想等到行業(yè)景氣時(shí)大賺一筆，紫金礦業(yè)也不例外。

新冠疫情發(fā)生后，隨著全球多國(guó)推出經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃和量化寬松政策，疊加供給端趨緊，大宗商品開(kāi)啟新一輪高景氣周期，以銅和鋁為代表的有色金屬價(jià)格快速飆升。

紫金礦業(yè)前期的投資收益也迅速兌現(xiàn)。2021年，得益于旗下多個(gè)大型銅金礦投產(chǎn)，該公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2251億元，同比增長(zhǎng)31.25%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)156.73億元，同比增長(zhǎng)140.80%。

紫金礦業(yè)向觀察者網(wǎng)透露，今年該公司計(jì)劃產(chǎn)金60噸，2025年規(guī)劃生產(chǎn)黃金80-90噸，“公司一直在尋找黃金礦山并購(gòu)機(jī)遇，所以收購(gòu)優(yōu)質(zhì)金礦，本就是公司戰(zhàn)略推進(jìn)的題中之意?！?/p>

不難看出，紫金礦業(yè)在金價(jià)下行之際“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”，只是在重演其逆周期并購(gòu)的策略。

“新能源不能簡(jiǎn)單認(rèn)為是新風(fēng)口”

隨著新能源汽車(chē)的迅猛發(fā)展，鋰已成為動(dòng)力電池不可或缺的金屬元素。隨著需求的不斷增長(zhǎng)，鋰價(jià)正飆升至前所未有的水平。

“之前是認(rèn)為鋰鈷等金屬市場(chǎng)容量有限，但是未來(lái)空間是廣闊的?！背掷m(xù)布局金銅礦的同時(shí)，紫金礦業(yè)也關(guān)注到了新能源的火熱，將目光投向了鋰電池的上游。

2021年10月，紫金礦業(yè)斥資近50億元人民幣，收購(gòu)加拿大上市的新鋰公司，正式進(jìn)入新能源金屬賽道。新鋰公司的核心資產(chǎn)為阿根廷3Q鋰鹽湖項(xiàng)目。該項(xiàng)目一期計(jì)劃2萬(wàn)噸/年電池級(jí)碳酸鋰，預(yù)計(jì)2023年底建成投產(chǎn)，項(xiàng)目還開(kāi)展了4-6萬(wàn)噸/年碳酸鋰的初步研究。

進(jìn)入2022年，紫金礦業(yè)加快新能源礦產(chǎn)資源的獲取。4月，該公司出資76.82億元，收購(gòu)盾安集團(tuán)旗下西藏拉果錯(cuò)鹽湖鋰礦等四項(xiàng)資產(chǎn)包；6月出資約18億元，完成湖南省道縣湘源鋰多金屬礦項(xiàng)目的收購(gòu)。

市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)顯示，上述交易完成后，紫金礦業(yè)的鋰資源量將超過(guò)1000萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量（LCE），遠(yuǎn)景規(guī)劃年產(chǎn)能有望突破15萬(wàn)噸LCE，均將進(jìn)入全球前十，排名國(guó)內(nèi)第三，僅次于贛鋒鋰業(yè)和天齊鋰業(yè)。

阿根廷3Q鹽湖鋰礦項(xiàng)目

多年以來(lái)，金和銅都是紫金礦業(yè)最為倚重的兩大產(chǎn)品。激進(jìn)布局新能源礦產(chǎn)賽道，該公司又都有哪些考慮？

“2030年全球碳酸鋰需求量將接近400萬(wàn)噸，相比2021年將增加5倍以上，在2030年前全球鋰行業(yè)供需仍將保持緊平衡或短缺狀態(tài)。”紫金礦業(yè)向觀察者網(wǎng)表示。

近期有外媒報(bào)道，以托克集團(tuán)和嘉能可為代表的原油煤炭大宗商品貿(mào)易商也開(kāi)始涉足鋰市場(chǎng)。托克集團(tuán)估計(jì)，今年需求將達(dá)到80萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量，超過(guò)供應(yīng)14萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)到2025年，需求每年將增加20萬(wàn)至25萬(wàn)噸。

紫金礦業(yè)表示，新能源正在深刻改變這個(gè)世界的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，中國(guó)缺油少氣的“短板”，將倒逼中國(guó)成為新能源產(chǎn)業(yè)的引領(lǐng)者，四十年碳中和的時(shí)間要求，將催生百萬(wàn)億級(jí)的新產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的升級(jí)。所以，新能源不能簡(jiǎn)單認(rèn)為是“新風(fēng)口”，而應(yīng)該是一個(gè)“新時(shí)代”。

“鋰作為新能源的重要金屬，打開(kāi)了全新的增長(zhǎng)空間。公司認(rèn)為，作為一個(gè)金屬礦業(yè)公司對(duì)鋰金屬的開(kāi)采不應(yīng)缺席，同時(shí)，在投資決策上，公司按照每噸碳酸鋰10萬(wàn)元作為評(píng)價(jià)依據(jù)，新并購(gòu)的三個(gè)項(xiàng)目都有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)?！痹摴狙a(bǔ)充稱。

臨近年底，紫金礦業(yè)依然沒(méi)有停止擴(kuò)張步伐。10月21日，該公司以59.1億元收購(gòu)金沙鉬業(yè)84%股權(quán)，拿下全球儲(chǔ)量最大單體鉬礦——安徽金寨縣沙坪溝鉬礦。該礦探礦權(quán)內(nèi)鉬資源量233.78萬(wàn)噸，平均品位為0.143%，建成達(dá)產(chǎn)后年均產(chǎn)鉬約2.72萬(wàn)噸。

紫金礦業(yè)表示，此次交易完成后，該公司權(quán)益鉬資源量將從92萬(wàn)噸大幅提升至290萬(wàn)噸，相當(dāng)于中國(guó)總量的三分之一，未來(lái)有望成為全球最大鉬生產(chǎn)企業(yè)之一。

鉬及其合金具有良好的導(dǎo)熱性、導(dǎo)電性、耐高溫性、耐磨性、耐腐蝕等特性，同樣可應(yīng)用于新能源領(lǐng)域。目前，中國(guó)是世界鉬資源大國(guó)和最主要的鉬生產(chǎn)國(guó)及消費(fèi)國(guó)，國(guó)內(nèi)鉬總體資源量約830萬(wàn)噸、年產(chǎn)能約10萬(wàn)噸，分別占全球總量的46%和38%。

有標(biāo)普分析師認(rèn)為，未來(lái)5年全球鉬市場(chǎng)將總體處于緊平衡狀態(tài)。近期，鉬精礦已時(shí)隔14年重回3000元/噸度。

“我們的資源儲(chǔ)備與全球一流礦業(yè)公司相比還有很大差距，必須通過(guò)自主勘查和并購(gòu)獲得企業(yè)發(fā)展需要的礦產(chǎn)資源。盡管目前金屬價(jià)格仍處于歷史相對(duì)高位，但也有部分礦業(yè)公司及礦產(chǎn)資源估值較低或者被低估?！弊辖鸬V業(yè)在發(fā)布三季報(bào)時(shí)提到。

激進(jìn)擴(kuò)張，或?qū)ΜF(xiàn)金流造成壓力

歷史上，靠逆周期擴(kuò)張成為行業(yè)領(lǐng)頭羊的企業(yè)案例不在少數(shù)，但這背后往往都有充足的現(xiàn)金流做支撐。如果在逆勢(shì)擴(kuò)張的過(guò)程中資金鏈斷裂，可能還沒(méi)把競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手?jǐn)D垮，自己就先倒下了。

剛剛破產(chǎn)重整的紫光集團(tuán)就是一個(gè)反面案例。紫金礦業(yè)雖然和紫光集團(tuán)不屬一個(gè)行業(yè)，但采礦業(yè)和集成電路行業(yè)有一個(gè)共同特點(diǎn)，即從大規(guī)模投入到收回投資，可能需要較長(zhǎng)的周期。

以紫金礦業(yè)剛收購(gòu)30%權(quán)益的山東海域金礦為例，該項(xiàng)目預(yù)計(jì)2025年投產(chǎn)，總投資約60億元，已投資約14億元，仍有46億元的資金缺口。另外，海域金礦為海底采礦，項(xiàng)目采礦工程有較大的挑戰(zhàn)，存在地?zé)?、巖爆等危害，有一定的不確定性，可能會(huì)影響礦山投產(chǎn)和達(dá)產(chǎn)時(shí)間。

沙坪溝鉬礦同樣需要巨額投資，該礦被紫金礦業(yè)溢價(jià)23倍買(mǎi)下，項(xiàng)目建設(shè)期4.5年，總投資預(yù)計(jì)72億元，其中建設(shè)投資64億元，產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格按照鉬精礦含鉬15萬(wàn)元/噸(含稅)計(jì)，年均利潤(rùn)總額10億元，項(xiàng)目投資內(nèi)部收益率12.48%，投資回收期為10.4年（含4.5年建設(shè)期）。

在收購(gòu)?fù)瓿珊螅辖鸬V業(yè)提到，標(biāo)的公司正在辦理探轉(zhuǎn)采手續(xù)，因辦理手續(xù)需要一定的時(shí)間，實(shí)際取得采礦權(quán)證的時(shí)間不確定；鉬礦為小金屬礦種，價(jià)格波動(dòng)較大。

沙坪溝鉬礦位置示意

紫金礦業(yè)重金押注的鋰礦也不乏風(fēng)險(xiǎn)。該公司曾在公告提到，礦山大規(guī)模露天開(kāi)采涉及大量審批事項(xiàng)，若長(zhǎng)時(shí)間不能獲得相關(guān)審批手續(xù)，將對(duì)投資產(chǎn)生重大不利影響；新能源行業(yè)發(fā)展迅速，但競(jìng)爭(zhēng)激烈，如項(xiàng)目產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)，將給項(xiàng)目的盈利能力帶來(lái)不確定性。

更有業(yè)內(nèi)人士直言，鋰價(jià)后續(xù)走勢(shì)變數(shù)極大，從投入建成到產(chǎn)出，紫金礦業(yè)新能源板塊短期業(yè)績(jī)難以兌現(xiàn)，而該公司高位買(mǎi)礦或?qū)⑿纬梢欢ǖ呢?cái)務(wù)壓力。

在持續(xù)擴(kuò)張的背景下，2022年三季報(bào)披露，截至9月30日，紫金礦業(yè)負(fù)債合計(jì)1672億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到58.29%，比上年末高出2.82個(gè)百分點(diǎn)。其中，該公司一年內(nèi)須予償還的短期借款為240億元，同期現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為200億元，未能覆蓋短期借款。

這或許也能夠解釋，紫金礦業(yè)在營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)的背景下，股價(jià)卻跌跌不休。市場(chǎng)上有觀點(diǎn)指出，采礦及冶煉等主營(yíng)業(yè)務(wù)均屬周期性行業(yè)，對(duì)宏觀環(huán)境及大宗商品價(jià)格十分敏感，紫金礦業(yè)高負(fù)債下的擴(kuò)張可能帶來(lái)業(yè)績(jī)波動(dòng)加劇。

紫金礦業(yè)并不認(rèn)同外界的質(zhì)疑。該公司向觀察者網(wǎng)表示，資源儲(chǔ)量是礦業(yè)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，礦業(yè)并購(gòu)有周期性，時(shí)機(jī)可遇不可求，今年該公司對(duì)外投資并購(gòu)較多，資產(chǎn)負(fù)債率較年初有所上升，但隨著前幾年并購(gòu)的一批重大銅、金項(xiàng)目的投產(chǎn)，該公司盈利能力大幅提升，運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流大幅增長(zhǎng)。

對(duì)于市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)金流的擔(dān)憂，紫金礦業(yè)透露，該公司外部授信充足（未使用授信超1200億元），融資渠道多樣且暢通，對(duì)整體償債能力改善提供有力支持。另外，該公司存貨主要為具有貨幣屬性的黃金、銀等貴重金屬，銅、鋅等有色金屬為大宗商品，短期變現(xiàn)能力強(qiáng)。

但最近高頻率買(mǎi)礦，還是讓紫金礦業(yè)感到“供血不足”。10月21日，該公司宣布推出再融資計(jì)劃，擬公開(kāi)發(fā)行100億元可轉(zhuǎn)債。其中，39.85億元用于收購(gòu)山東海域金礦30%權(quán)益項(xiàng)目，25.16億元用于收購(gòu)安徽沙坪溝鉬礦項(xiàng)目，25億元用于收購(gòu)蘇里南Rosebel金礦項(xiàng)目，10億元用于圭亞那奧羅拉金礦地采一期工程項(xiàng)目。

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