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紅周刊丨汪佳蕊

如若此次蘋(píng)果砍單傳聞屬實(shí)，立訊精密的訂單受到影響，那龍騰電子恐怕也會(huì)出現(xiàn)被大客戶(hù)砍單的情況。此外，其創(chuàng)新“成色”也顯得有些不足，發(fā)展前景難免令人擔(dān)憂。

隨著國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)業(yè)的迅速崛起，越來(lái)越多的PCB廠商擬通過(guò)登陸資本市場(chǎng)的方式來(lái)募集資金擴(kuò)大生產(chǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)加劇。日前，湖北龍騰電子科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“龍騰電子”）更新招股書(shū)，擬在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，本次擬募資7.34億元，投入珠海龍昌高精密多層印制板生產(chǎn)線項(xiàng)目一期工程、補(bǔ)充流動(dòng)資金與償還銀行貸款兩個(gè)項(xiàng)目。

《紅周刊》翻閱其招股書(shū)發(fā)現(xiàn)，龍騰電子的應(yīng)收賬款規(guī)模較大，在一定程度上影響了企業(yè)的“造血”能力。此外，龍騰電子第一大客戶(hù)立訊精密近日陷入“蘋(píng)果砍單傳聞”，若傳聞屬實(shí)，龍騰電子恐怕也難免會(huì)受到牽連，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性堪憂。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)近日再次提高對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO企業(yè)的審核門(mén)檻，相較于同行業(yè)公司，龍騰電子的創(chuàng)新“成色”有所欠缺，因此，其本次能否順利登陸創(chuàng)業(yè)板，尚存在較大不確定性。

應(yīng)收賬款占比偏高

業(yè)績(jī)靠政府補(bǔ)助增色

龍騰電子主要從事印制電路板（Printed Circuit Board，簡(jiǎn)稱(chēng) PCB）的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，產(chǎn)品涵蓋樣板、小批量板、大批量板，產(chǎn)品主要應(yīng)用于通信、消費(fèi)電子、工業(yè)控制、汽車(chē)電子、安防電子等領(lǐng)域。從業(yè)績(jī)方面來(lái)看，2019年至2022年上半年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“報(bào)告期”），龍騰電子的營(yíng)業(yè)收入分別為3.24億元、3.77億元、6.86億元和3.67億元；同期，歸母凈利潤(rùn)分別為3902.8萬(wàn)元、4337.50萬(wàn)元、8362.37萬(wàn)元和3712.68萬(wàn)元，其中2020年、2021年歸母凈利潤(rùn)增速分別為11.14%、92.79%。

值得注意的是，在龍騰電子看似增速尚可的業(yè)績(jī)中，政府補(bǔ)助作出了不少貢獻(xiàn)。報(bào)告期內(nèi)，其計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額分別為523.95萬(wàn)元、599.64萬(wàn)元、897.37萬(wàn)元和729.07萬(wàn)元，占同期利潤(rùn)總額的比例分別為11.79%、12.09%、9.54%和18.43%，整體呈波動(dòng)增長(zhǎng)趨勢(shì)。

然而，政府補(bǔ)助具有臨時(shí)性和偶然性的特點(diǎn)，本身并不具備可持續(xù)性，企業(yè)如果對(duì)政府補(bǔ)助形成依賴(lài)，后續(xù)獲得的政府補(bǔ)助金額一旦大幅減少，則會(huì)對(duì)企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

除此之外，龍騰電子的收入雖然有所增長(zhǎng)，但其諸多收入尚無(wú)法及時(shí)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金。據(jù)招股書(shū)披露，報(bào)告期各期末，龍騰電子的應(yīng)收賬款余額分別為1.09億元、1.22億元、2.47億元和2.35億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比例（2022年全年收入按上半年收入2倍計(jì)算）分別為33.66%、32.46%、36.09%和32.03%。這意味著龍騰電子每年有近三分之一的收入無(wú)法及時(shí)收回。

大量掛在賬上的應(yīng)收賬款也直接影響了龍騰電子經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的表現(xiàn)。報(bào)告期內(nèi)，龍騰電子經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為5127.64萬(wàn)元、1747.05萬(wàn)元、9364.10萬(wàn)元和-2385.11萬(wàn)元，其中2020年至2022年上半年，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，增長(zhǎng)率分別為-65.93%、435.99%和-125.47%。

根據(jù)招股書(shū)介紹，2020年和2022年上半年，其分別由于部分貨款未達(dá)賬期、經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收項(xiàng)目大幅提升，以及期末經(jīng)營(yíng)性應(yīng)付項(xiàng)目增加等原因?qū)е缕洚?dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~偏低。由此可見(jiàn)，當(dāng)大量資金沉淀在下游客戶(hù)端無(wú)法回款時(shí)，無(wú)疑會(huì)影響企業(yè)自身的“造血”能力。

不僅如此，大量應(yīng)收賬款的存在還會(huì)增加企業(yè)的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，吞噬公司的利潤(rùn)。對(duì)此公司也表示，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇、經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大和新業(yè)務(wù)的不斷開(kāi)展，公司客戶(hù)數(shù)量及應(yīng)收賬款余額將可能持續(xù)增長(zhǎng)，如果部分客戶(hù)出現(xiàn)支付困難、拖延付款等現(xiàn)象，公司將面臨無(wú)法及時(shí)收回貨款的風(fēng)險(xiǎn)。

創(chuàng)業(yè)板審核門(mén)檻再提高

龍騰電子創(chuàng)新“成色”似有不足

12月30日，深交所發(fā)布《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定（2022年修訂）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“創(chuàng)業(yè)板新規(guī)”），創(chuàng)業(yè)板板塊的屬性指標(biāo)得到進(jìn)一步細(xì)化。在創(chuàng)業(yè)板新規(guī)中，對(duì)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)申報(bào)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市提出了新的要求：一是最近三年研發(fā)投入復(fù)合增長(zhǎng)率不低于15%，最近一年研發(fā)投入金額不低于1000萬(wàn)元，且最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不低于20%；二是最近三年累計(jì)研發(fā)投入金額不低于5000萬(wàn)元，且最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不低于20%；三是屬于制造業(yè)優(yōu)化升級(jí)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)或者數(shù)字經(jīng)濟(jì)等現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系領(lǐng)域，且最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不低于30%。

從龍騰電子來(lái)看，2019年至2021年，其研發(fā)投入分別為1929.94萬(wàn)元、2599.05萬(wàn)元和3354.86萬(wàn)元，前三年研發(fā)投入累計(jì)達(dá)到7883.85萬(wàn)元，同期營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為45.51%，滿足創(chuàng)業(yè)板新規(guī)的第二條量化標(biāo)準(zhǔn)。那么，符合新規(guī)入門(mén)要求就能夠成功登陸創(chuàng)業(yè)板嗎？答案顯然是否定的。

隨著電子電路行業(yè)技術(shù)的迅速發(fā)展，終端應(yīng)用產(chǎn)品呈現(xiàn)小型化、智能化趨勢(shì)，市場(chǎng)對(duì)高密度、高多層、高技術(shù)PCB產(chǎn)品的需求將變得更為突出，高多層板、HDI板、封裝基板等技術(shù)含量更高的產(chǎn)品增長(zhǎng)速度將更快，未來(lái)在PCB行業(yè)中占比將進(jìn)一步提升。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)大陸PCB市場(chǎng)產(chǎn)品以多層板和單雙面板為主，占比達(dá)到了63.1%；其次是HDI板和柔性板，占比分別為16.6%和15%；封裝基板所占比例較低，僅為5.3%。

目前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，較為低端的單雙面板和多層板競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)相當(dāng)激烈，低價(jià)搶訂單已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)PCB廠商的主要經(jīng)營(yíng)策略，而行業(yè)中領(lǐng)先的PCB廠商則向更深的技術(shù)護(hù)城河和毛利更高的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)展。而龍騰電子的主要產(chǎn)品為單雙面板和多層板，據(jù)招股書(shū)披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，其單雙面板和多層板的營(yíng)收占比均為100%。

其雖然表示，目前公司已經(jīng)具備高頻高速板、HDI板、高多層板、金屬板、厚銅板等工藝產(chǎn)品加工能力，并形成了一系列核心技術(shù)，但對(duì)于公司的HDI板是否實(shí)現(xiàn)收入，收入占比有多高均未介紹，而對(duì)于封裝基板，其更是鮮有介紹。對(duì)于這些技術(shù)含量更高的PCB產(chǎn)品龍騰電子的實(shí)際生產(chǎn)能力和對(duì)收入的實(shí)際貢獻(xiàn)情況，公司竟然不詳細(xì)披露，因此，其真實(shí)的生產(chǎn)加工能力是存疑的。

此外，據(jù)招股書(shū)介紹，截至2022年上半年，龍騰電子共有員工1333人，其中學(xué)歷在大專(zhuān)以下的員工人數(shù)為1142人，占比高達(dá)85.67%。對(duì)于一家生產(chǎn)工藝復(fù)雜、技術(shù)難度大的PCB行業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，這樣的員工學(xué)歷結(jié)構(gòu)，著實(shí)令人驚訝，也讓人為其后續(xù)的發(fā)展表示擔(dān)憂。

另?yè)?jù)披露，公司研發(fā)和技術(shù)人員的數(shù)量為157人，占公司員工總數(shù)的11.78%，其中核心技術(shù)人員僅有三位，而這三位核心技術(shù)人員也均為大專(zhuān)學(xué)歷。顯然，從學(xué)歷層面來(lái)看，其研發(fā)團(tuán)隊(duì)的人才硬實(shí)力也是有所不足的。

再?gòu)膶?zhuān)利情況來(lái)看，截至2022年上半年，龍騰電子及其子公司在PCB材料、制造工藝和技術(shù)等領(lǐng)域共取得了54項(xiàng)專(zhuān)利，然而，看似不少的專(zhuān)利中，科技含量更高的發(fā)明專(zhuān)利則僅有兩項(xiàng)，而這兩項(xiàng)發(fā)明專(zhuān)利的申請(qǐng)時(shí)間分別為2014年2月26日和2017年8月29日，申請(qǐng)時(shí)間距今已經(jīng)比較久，因此，其技術(shù)先進(jìn)性是存疑的。

對(duì)比國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)頭部上市公司專(zhuān)利情況來(lái)看，截至2021年末，深南電路擁有372項(xiàng)發(fā)明專(zhuān)利；興森科技累計(jì)申請(qǐng)國(guó)內(nèi)專(zhuān)利988項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利有537項(xiàng)。即使是龍騰電子選取的可比公司中，截至2022年上半年，崇達(dá)技術(shù)擁有發(fā)明專(zhuān)利246項(xiàng)；明陽(yáng)電氣擁有專(zhuān)利數(shù)量196項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利有13項(xiàng)；迅捷興擁有有效專(zhuān)利209項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利有22項(xiàng)。

由此來(lái)看，無(wú)論是產(chǎn)品層面，還是研發(fā)團(tuán)隊(duì)及研發(fā)成果層面，龍騰電子都體現(xiàn)不出什么優(yōu)勢(shì)，如此狀況之下，其創(chuàng)新“成色”似乎顯得有些不足，那么，在未來(lái)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，其能否勝出就很令人擔(dān)憂了。

第一大客戶(hù)陷“砍單”傳聞

業(yè)績(jī)穩(wěn)定性令人擔(dān)憂

2023年開(kāi)年第一周，立訊精密就陷入了蘋(píng)果“砍單”傳聞。在消息面上，有媒體報(bào)道稱(chēng)，近日蘋(píng)果以需求減弱為由，通知中國(guó)大陸供應(yīng)商本季減產(chǎn)AirPods、Apple Watch和MacBook組件，而業(yè)內(nèi)則擔(dān)憂作為“果鏈一哥”的立訊精密將受到較大影響。受“砍單”消息影響，1月4日立訊精密的股票報(bào)以跌停。

1月5日早間，立訊精密緊急發(fā)布澄清公告稱(chēng)：“目前公司與現(xiàn)有客戶(hù)合作均正常開(kāi)展，業(yè)務(wù)正有序依照工作計(jì)劃正常推進(jìn)，報(bào)道中提及的公司相關(guān)業(yè)務(wù)不存在特殊變化和影響?！彪S后，立訊精密股價(jià)出現(xiàn)小幅反彈。

值得關(guān)注的是，根據(jù)招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，立訊精密一直是龍騰電子的第一大客戶(hù)，立訊精密為其貢獻(xiàn)的銷(xiāo)售收入分別為5368.30萬(wàn)元、5437.91萬(wàn)元、8772.75萬(wàn)元和5390.35萬(wàn)元，占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為16.83%、14.61%、13.18%和15.17%，可以看出，立訊精密對(duì)龍騰電子收入的影響還是比較大的。

據(jù)Trend force于1月5日發(fā)布的最新報(bào)告預(yù)估，2023年第一季蘋(píng)果iPhone全系列出貨量可能會(huì)同比衰退22%?；趯?duì)國(guó)際形勢(shì)的擔(dān)憂，蘋(píng)果或?qū)U(kuò)大海外生產(chǎn)據(jù)點(diǎn)，未來(lái)幾年蘋(píng)果在印度、越南生產(chǎn)制造的比重預(yù)估將提升至總產(chǎn)能的30%～35%。

如此來(lái)看，此次“砍單”傳聞無(wú)論真假，本質(zhì)上都是出于市場(chǎng)上對(duì)蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的擔(dān)憂。前有歐菲光和歌爾股份的“砍單”先例，再疊加蘋(píng)果開(kāi)啟供應(yīng)鏈大遷移之慮，如若此次蘋(píng)果“砍單”傳聞屬實(shí)，立訊精密的訂單受到影響，那龍騰電子恐怕也會(huì)被牽連，出現(xiàn)被大客戶(hù)“砍單”的危機(jī)，因此，后續(xù)其如何保持業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)就成了非常值得關(guān)注的問(wèn)題。

（本文已刊發(fā)于1月7日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)建議。）