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2023-01-31
2023年股市怎么走？1.8萬字重磅研判來了
更新時間：2022-12-26 00:40:05作者：智慧百科
中國基金報記者 方麗 劉明 曹雯璟
2022年即將收官，又要開啟征戰(zhàn)2023年?；仡櫧衲辏珹股市場整體表現(xiàn)較弱，全年行情一波三折，板塊上結(jié)構(gòu)分化明顯。展望明年，市場將如何演繹？有哪些機(jī)會值得關(guān)注？當(dāng)前市場是否處于高性價比的底部區(qū)域？又有哪些風(fēng)險因素需要注意？對此，中國基金報記者采訪了
南方基金首席投資官（權(quán)益）兼權(quán)益投資部總經(jīng)理 茅煒
景順長城基金總經(jīng)理助理、股票投資部總經(jīng)理、基金經(jīng)理 余廣
萬家基金副總經(jīng)理、投資總監(jiān)、基金經(jīng)理 黃海
國君資管權(quán)益投資部董事總經(jīng)理 戴祖祥
大華信安執(zhí)行董事長 齊靠民
深圳紅籌投資總經(jīng)理兼投資總監(jiān) 鄒奕
遠(yuǎn)信投資聯(lián)席首席投資官 謝振東
核心觀點如下：
茅煒：由于當(dāng)前市場整體大概率處于估值底、經(jīng)濟(jì)基本面底、市場情緒底，因此對2023年全年市場持戰(zhàn)略性看好的態(tài)度。
余廣：展望2023年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將較今年顯著回暖，同時市場也將提供更多機(jī)會。預(yù)計明年一季度市場處于震蕩等待盈利預(yù)期的落地的過程，二季度前后有望迎來盈利改善。
戴祖祥：經(jīng)歷2022年的估值大幅修復(fù)之后，2023年A股將迎來醞釀重拾成長的時期。新興產(chǎn)業(yè)的崛起將伴隨著其他部分產(chǎn)業(yè)的興落，A股市場可能繼續(xù)演繹熱點分化和行業(yè)輪動，結(jié)構(gòu)性行情特點還比較突出。
黃海：明年是經(jīng)濟(jì)基本面筑底回升的過程，可以選擇的范圍更廣，比如上游資源品、地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、化工、消費、金融等。整體上還是關(guān)注上游資源品、穩(wěn)增長產(chǎn)業(yè)鏈、化工、建材、鋼鐵、水泥等領(lǐng)域；金融也是輪動大周期的一條投資線，如保險、券商、銀行。
齊靠民：2023年A股市場的演繹或?qū)⑷Q于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將如何破局，同時消費端和投資端將如何發(fā)力。此外，未來市場的博弈方向也將從政策的預(yù)期逐漸轉(zhuǎn)向政策的效果。
鄒奕：2023年的A股市場的投資環(huán)境將會較2022年顯著改善，很多標(biāo)的的盈利下行趨勢發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，但是大概率將呈現(xiàn)出一個磨底的過程。
謝振東：展望2023年，我們相對樂觀，踏空的風(fēng)險應(yīng)該是比投資虧損的風(fēng)險大的。而所謂引起市場漲跌的因素太多，一個好資產(chǎn)足夠便宜本身提供了買入（看漲）的理由。
諸多不確定因素導(dǎo)致今年A股整體表現(xiàn)較弱
中國基金報：2022年已經(jīng)接近尾聲。自四季度以來，A股市場整體先抑后揚，市場此番變化的原因是什么？站在年末，你如何評價今年的市場行情？
茅煒：11月以來，以滬深300指數(shù)為代表的藍(lán)籌板塊出現(xiàn)顯著反彈，最大的驅(qū)動來自二十大后政策預(yù)期的轉(zhuǎn)變。從地產(chǎn)政策到疫情防控，都出現(xiàn)了非常快速的調(diào)整，這在很大程度上打消了部分投資者對于經(jīng)濟(jì)發(fā)展要務(wù)的疑慮。結(jié)構(gòu)上，前期下跌幅度最大的地產(chǎn)鏈和互聯(lián)網(wǎng)平臺反彈最強，使得本輪反彈具有一定的超跌反彈特征，而政策預(yù)期的轉(zhuǎn)變是核心驅(qū)動力。
一句話總結(jié)2022年的市場表現(xiàn)：黑天鵝導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險。截止到10月31日收盤，今年滬深300指數(shù)、中證500指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指的漲幅分別為-29%、-21%、-32%；恒生指數(shù)和國企指數(shù)的漲幅分別為-37%、-40%；標(biāo)普500和納斯達(dá)克指數(shù)的跌幅分別為-19%、-30%。
若考慮2021年的表現(xiàn)，滬深300指數(shù)自21年2月高點后的最大回撤達(dá)40%；恒生指數(shù)最大回撤達(dá)53%，歷史上僅次于1998年亞洲金融風(fēng)暴和2008年美國次債危機(jī)。除此之外，美國國債回撤超過18%，是美債200年歷史的最大回撤幅度；美元指數(shù)最高達(dá)到114點，逼近1986年廣場協(xié)議后的最高點位。
因此今年A股的表現(xiàn)必須放到全球金融市場系統(tǒng)性沖擊中理解，美元緊縮、俄烏戰(zhàn)爭、國內(nèi)疫情沖擊等合力導(dǎo)致了今年的系統(tǒng)性風(fēng)險。
余廣：在內(nèi)外需轉(zhuǎn)弱、實體融資需求下滑、PMI收縮幅度擴(kuò)大、國內(nèi)的政策基調(diào)尚不明朗的背景下，四季度初市場呈現(xiàn)震蕩的態(tài)勢。隨后市場迎來了地產(chǎn)融資政策的實質(zhì)性利好以及疫情防控政策的根本性調(diào)整，A股觸底回升，交易的邏輯圍繞“后疫情”主線與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主線，防疫鏈、地產(chǎn)鏈、線下消費等板塊均出現(xiàn)報復(fù)式上漲。此時的市場屬于政策預(yù)期和遠(yuǎn)期基本面定價的階段，短期之內(nèi)尚未有可供驗證的基本面數(shù)據(jù)，行情波動較大。
總結(jié)來看，受海內(nèi)外不確定性因素、國內(nèi)疫情反復(fù)、地產(chǎn)周期下行、海外地緣局勢及政策緊縮等方面影響，今年權(quán)益市場出現(xiàn)了較大幅度波動。今年整體為周期下行疊加黑天鵝沖擊之下的熊市行情，市場輪動較快，博弈也較為劇烈。
戴祖祥：2022年注定是一個載入史冊的非凡年份。股票、債券、外匯、商品市場都經(jīng)歷了劇烈波動。
對于A股市場，三重壓力于2022年先后襲來：一、俄烏沖突爆發(fā)地緣政治危機(jī)，全球能源安全受沖擊，引發(fā)投資者對全球經(jīng)濟(jì)和資本市場割裂的擔(dān)憂；二、美國通貨膨脹創(chuàng)四十年來新高，美聯(lián)儲暴力加息，超出市場原本預(yù)期；三、房地產(chǎn)市場風(fēng)險頻發(fā)，新冠疫情防控擾動，經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)多年來罕見放緩。由于政策和產(chǎn)業(yè)增長的高度不確定性，導(dǎo)致A股市場此前長期有效的景氣投資策略今年也失效了。
進(jìn)入11月份，為化解房地產(chǎn)市場核心風(fēng)險，政府相關(guān)部門先后推出地產(chǎn)“三支箭”政策，11月底也優(yōu)化了疫情防控措施。因此，投資者風(fēng)險偏好回升，修正原來的悲觀預(yù)期，疫情受損行業(yè)受益明顯，地產(chǎn)和上下游產(chǎn)業(yè)鏈也出現(xiàn)顯著反彈。同時，行業(yè)出現(xiàn)輪動，A股市場總體呈現(xiàn)先抑后揚。
齊靠民：對于近期市場出現(xiàn)積極變化的原因，我們認(rèn)為主要有以下三個：第一、此前一些受到監(jiān)管政策打壓的行業(yè)如教育、互聯(lián)網(wǎng)游戲等得到了國家的肯定，并開始出現(xiàn)一定程度的“糾偏”；
第二、房地產(chǎn)方面：證監(jiān)會發(fā)布了“第三支箭”，時隔多年后監(jiān)管層再度允許上市房企進(jìn)行股權(quán)融資，這對當(dāng)前樓市和改善房企資金狀況具有非常積極的意義；
第三、疫情方面：考慮到致病性減弱，11月中旬國家出臺了“二十條”優(yōu)化防疫措施，此后烏魯木齊、廣州、重慶等多地相繼解封。12月初，國家再出臺“新十條”，全國的防疫和隔離政策加快優(yōu)化，各地逐步減少和取消日常核酸檢測點，行程卡數(shù)據(jù)也正式下線，這都說明了我國邁向放開的格局和路徑正越來越清晰，并使得A股市場整體的信心和情緒得到了極大的提振。
2022年是充滿挑戰(zhàn)和不確定性的一年，新年伊始便面臨著諸多重大的擾動因素。首先是俄烏戰(zhàn)爭的爆發(fā)，大幅推高國際大宗商品和全球通脹水平，并對全球政治經(jīng)濟(jì)格局產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響；其次是美聯(lián)儲從漠視通脹轉(zhuǎn)向激進(jìn)加息，令全球金融市場的震蕩加?。蛔詈笫且咔榈姆磸?fù)以及國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險。
眾多不確定性因素的共振使得2022年市場整體的緒較為脆弱和敏感。盡管面臨重重挑戰(zhàn)，但在這一年里，市場也存在著結(jié)構(gòu)性和階段性的行情和機(jī)會，比如一些受益于國家“穩(wěn)增長”政策的行業(yè)在年內(nèi)都有相對不錯的表現(xiàn)機(jī)會。但總的來看，2022年的投資難度還是比較大的。
鄒奕：四季度以來，A股市場經(jīng)歷了多個重要轉(zhuǎn)折點。首先是二十大的勝利召開，為中國之后5-10年的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)；
其次，疫情防控政策方面出現(xiàn)了積極的變化，輿論導(dǎo)向逐步轉(zhuǎn)向，進(jìn)一步優(yōu)化防控措施20條推出，經(jīng)濟(jì)活動的重新開放將是大勢所趨；
再次，地產(chǎn)政策在供需兩端持續(xù)發(fā)力，央行和銀保監(jiān)會出臺了地產(chǎn)16條紓困政策，各大銀行公開與各大房企簽訂了合計萬億以上授信合約，地產(chǎn)股權(quán)融資政策時隔多年后再次放開，極大緩釋了地產(chǎn)信用風(fēng)險；
最后，美國CPI數(shù)據(jù)及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)了超預(yù)期轉(zhuǎn)弱，市場下修加息路徑及終點利率，海外流動性環(huán)境轉(zhuǎn)好，緊縮交易退坡，人民幣貶值壓力有所下降。
這幾點原因共同促使市場從四季度初的估值盈利雙殺環(huán)境走出，整體有了較大的回暖。
2022年是極不平凡且具有歷史意義的一年，不論是經(jīng)濟(jì)下行壓力較大疊加諸多宏觀事件沖擊造成的逆周期調(diào)節(jié)政策效果不佳，還是海外俄烏戰(zhàn)爭導(dǎo)致的歐美國家通脹持續(xù)超預(yù)期，這些超預(yù)期事件都對今年的A股投資形成了較為嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，市場遲遲無法形成在估值和盈利上的共識。
艱難的宏觀局面與市況也是一個試金石，逆境能檢驗一個企業(yè)經(jīng)營管理能力是否突出，能否在長期道路上繼續(xù)行穩(wěn)致遠(yuǎn)，也使我們有足夠的時間審視我們的組合與投資是否適應(yīng)市場變化及考驗。系統(tǒng)性低迷的市場，尤其是優(yōu)秀的公司其價值受到系統(tǒng)性的沖擊，為長期投資者創(chuàng)造了極佳的投資機(jī)會。在凈值風(fēng)險可以承受的情況下，市場系統(tǒng)性沖擊的尾聲是一定不能缺席的。
謝振東：2022年是宏觀沖擊很大的一年，無論是投資、企業(yè)經(jīng)營還是生活都非常不易。系統(tǒng)影響股票市場的可能有以下一些因素，分別是地緣政治、疫情、地產(chǎn)和政治周期。
首先俄烏沖突，帶來的不僅僅是供應(yīng)鏈的重構(gòu)、能源危機(jī)和巨大的通脹，更導(dǎo)致了地緣政治危機(jī)。回顧4月市場，A股呈現(xiàn)了大幅的外資流出，包括海外中國資產(chǎn)被拋售，本質(zhì)是海外投資人用腳投票，擔(dān)心在高度不確定的地緣政治環(huán)境下中國和世界脫鉤風(fēng)險。
其次是疫情，或者說疫情防控進(jìn)入第三年，整個社會的壓力是巨大的。經(jīng)濟(jì)的各個環(huán)節(jié)都受到了較大沖擊，整個經(jīng)濟(jì)活動包括和海外的交流也同時被阻隔。特別當(dāng)今年多數(shù)海外國家都陸續(xù)恢復(fù)正常，考慮到我們的外向型經(jīng)濟(jì)屬性，這種壓力就更凸顯了。
第三是地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)下行所暴露的風(fēng)險。今年以來我們看到無論是土地出讓、房地產(chǎn)投資還是銷售都呈現(xiàn)很大程度的下行，考慮到其體量、產(chǎn)業(yè)鏈的深度包括和金融的緊密鏈接，對市場影響極大。
對2023年A股市場持戰(zhàn)略性看好
中國基金報：經(jīng)歷近一年的震蕩分化、風(fēng)格切換、結(jié)構(gòu)性行情之后，2023年全年A股市場會如何演繹？有哪些重要因素和重要節(jié)點值得關(guān)注？
茅煒：由于當(dāng)前市場整體大概率處于估值底、經(jīng)濟(jì)基本面底、市場情緒底，因此對2023年全年市場持戰(zhàn)略性看好的態(tài)度。
戰(zhàn)術(shù)方面，經(jīng)濟(jì)和市場信心的修復(fù)需要有個過程，加上海外歐美經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)衰退，因此市場未必出現(xiàn)流暢的趨勢上漲，震蕩走高的概率更高。全年的主要矛盾是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的力度，當(dāng)前需要關(guān)注政策的力度和落實情況。此外，歐美經(jīng)濟(jì)衰退幅度、美聯(lián)儲貨幣政策何時出現(xiàn)變化也是影響市場走勢的重要因素。
節(jié)奏方面，關(guān)注兩個節(jié)點。第一個是一季度末二季度初，關(guān)注國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動的修復(fù)力度。第二個節(jié)點預(yù)計是3季度，關(guān)注歐美經(jīng)濟(jì)衰退的幅度以及美聯(lián)儲貨幣政策的應(yīng)對。
余廣：展望2023年，經(jīng)濟(jì)和市場仍將面臨較大不確定性，但我們判斷，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將較今年顯著回暖，同時市場也將提供更多機(jī)會。
我們認(rèn)為，后續(xù)重要的觀察因素是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好和企業(yè)盈利修復(fù)的實質(zhì)性信號。11月國內(nèi)政策基調(diào)明朗后，市場定價明年盈利修復(fù)的強預(yù)期，先獲得估值層面的修復(fù)，而淡化經(jīng)濟(jì)仍在磨底的弱現(xiàn)實。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)經(jīng)過接近7個季度左右下行及房地產(chǎn)深度調(diào)整持續(xù)了也快1年左右時間，目前經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)明顯低于潛在經(jīng)濟(jì)增長。隨著政策放松的滯后效應(yīng)逐步體現(xiàn)，預(yù)計本輪經(jīng)濟(jì)下行周期可能在接下來1-2個季度左右接近尾聲。預(yù)計明年一季度市場處于震蕩等待盈利預(yù)期的落地的過程，二季度前后有望迎來盈利改善。
黃海：基本面上，明年經(jīng)濟(jì)是一個弱復(fù)蘇的過程。地產(chǎn)的復(fù)蘇也是緩慢的、在過度出清背景下的復(fù)蘇，需要不斷消化。居民角度上，近三年居民儲蓄增速很快，扭轉(zhuǎn)這一過程也需要時間?；ㄒ彩艿搅说胤絺鶆?wù)規(guī)模的約束，可能會穩(wěn)健地維持在今年的高位。
積極方面，庫存的周期還是比較有效，明年二季度就應(yīng)該是庫存周期的底部，未來是向上走的趨勢，只是過程會比較緩慢。
估值方面，明年保持審慎的態(tài)度，強預(yù)期可能把未來一兩個季度后的復(fù)蘇全部體現(xiàn)在了股價中。強預(yù)期下未來的估值還會有波動，但在明年二季度下半階段，估值還是有上行的過程，更看好明年下半年的走勢。
如果要拿歷史上A股的某個時間段來對比，可能和2016年初的時候比較像，當(dāng)時創(chuàng)業(yè)板大幅下跌，經(jīng)過一兩季度的橫盤震蕩才開始上漲，年初尤其是從結(jié)構(gòu)性上，估值偏貴的成長股還是會有沖擊的，但是二季度以后，整體會更加平穩(wěn)、緩慢上漲。
戴祖祥：經(jīng)歷2022年的估值大幅修復(fù)之后，2023年A股將迎來醞釀重拾成長的時期。展望中國經(jīng)濟(jì)，在復(fù)常后將邁向高質(zhì)量發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)換增長動力。上市公司盈利增長在今冬明春筑底回升，預(yù)期2023年的盈利增速較2022年有7、8個百分點的提升。
但A股市場仍面臨新增資金供給與發(fā)行、定增及大小非流通等資金需求匹配不足的潛在矛盾。相應(yīng)地，新興產(chǎn)業(yè)的崛起將伴隨著其他部分產(chǎn)業(yè)的興衰，A股市場可能繼續(xù)演繹熱點分化和行業(yè)輪動，結(jié)構(gòu)性行情特點還比較突出。
投資者需要關(guān)注的重要因素有：美國的通脹水平與美聯(lián)儲議息會議關(guān)于加息和退出量化寬松的步伐；人民幣利率、匯率水平的波動；新一屆政府對貨幣、財稅、產(chǎn)業(yè)等方面的政策展望；PMI、零售、出口等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的發(fā)布等。
齊靠民：受疫情再度蔓延的影響，11月多項宏觀數(shù)據(jù)的表現(xiàn)并不理想，社零、進(jìn)出口等均低于市場的預(yù)期，由此可見當(dāng)前我國的基本面仍較弱，宏觀經(jīng)濟(jì)下行的壓力加大，其中消費、制造業(yè)投資等終端需求再度受到壓制，另一方面，海外景氣度也帶動出口下滑。
考慮到今年我國出口已進(jìn)入下行周期，同時2023年海外的經(jīng)濟(jì)衰退壓力顯現(xiàn)，因此2023年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)“穩(wěn)增長”將要更加依靠三駕馬車中的消費和投資。
對此，我們認(rèn)為2023年A股市場的演繹或?qū)⑷Q于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)（即GDP失速得問題）將如何破局，同時消費端和投資端將如何發(fā)力。此外，未來市場的博弈方向也將從政策的預(yù)期逐漸轉(zhuǎn)向政策的效果。
在市場不斷演繹的過程中，我們認(rèn)為有幾個重要的因素或節(jié)點需要關(guān)注：第一、更具體的刺激政策（如消費、投資等）出臺的時間節(jié)點；第二、受益于相關(guān)政策的行業(yè)及企業(yè)盈利恢復(fù)的時間節(jié)點；第三、目前仍是存量博弈的市場，后續(xù)需要觀察增量資金（例如養(yǎng)老金）何時入場；第四、盡管美聯(lián)儲的加息減速，但還需關(guān)注明年美國的通脹數(shù)據(jù)拐點以及經(jīng)濟(jì)是否有硬著陸的跡象。
鄒奕：2023年的A股市場的投資環(huán)境將會較2022年顯著改善，但是也要看到內(nèi)需穩(wěn)增長的壓力仍然較大，出口下行的風(fēng)險已經(jīng)顯現(xiàn)。很多標(biāo)的的盈利下行趨勢發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，但是大概率將呈現(xiàn)出一個磨底的過程；在估值方面，經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇帶來的超額流動性退坡也值得警惕，需要更加關(guān)注標(biāo)的估值和盈利的匹配性。
2022年的主要宏觀矛盾點在于疫情沖擊、地產(chǎn)風(fēng)險，以及海外的通脹，現(xiàn)在看這些問題都得到了較好的解決，2023年的宏觀主要線索應(yīng)該在于中國的復(fù)蘇，以及海外的衰退，中美的周期錯配依然是主要的矛盾點。
宏觀演化的方向已經(jīng)比較明確，但是中國的復(fù)蘇以及美國的衰退的節(jié)奏和幅度仍需重點跟蹤和關(guān)注。同時美國及海外加息幅度雖已退坡，但仍處于加息周期中，仍需提防利率高位的尾部風(fēng)險，且若海外尤其發(fā)達(dá)國家發(fā)生較為嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，對中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的影響也不可小覷。
現(xiàn)在我們正在新冠達(dá)峰的過程之中，需要觀測春節(jié)后經(jīng)濟(jì)重啟的進(jìn)展；另外，美聯(lián)儲正減緩加息節(jié)奏，其后進(jìn)入觀察期的節(jié)奏也值得關(guān)注。
謝振東：我們從基本面、流動性、市場估值和風(fēng)險偏好幾個維度來提供一個分析市場的大致框架。
首先我們看經(jīng)濟(jì)基本面，大的背景是疫情防控政策的優(yōu)化。優(yōu)化疫情防控措施對經(jīng)濟(jì)運行的影響會是類似“J”曲線，伴隨感染人數(shù)的快速上升和對感染的心理恐懼，初期勢必對經(jīng)濟(jì)運行造成沖擊，但這是暫時的，全年看是確定性的利好。再考慮到各種穩(wěn)增長政策力量的集聚，經(jīng)濟(jì)在明年大概率會好于今年。
其次我們看流動性，首先我們觀察到美國通脹的壓力在減弱，這在很大程度上影響了美聯(lián)儲加息的斜率和高度，海外緊縮的壓力在逐步見頂。美聯(lián)儲作為世界貨幣市場的總閘門，其行為調(diào)整大概率減弱了對海外權(quán)益市場估值端的壓制。而國內(nèi)為恢復(fù)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造條件，政府將在未來一段時間保持相對寬松的貨幣、財政政策。
再次，我們看市場所處的位置，包括板塊的估值，都處于比較低的區(qū)間上，體現(xiàn)了比較好的性價比。這是很重要的一點，所謂的大局觀一定要考慮市場的位置。
最后是風(fēng)險偏好的可能變化。我們探討了今年以來所面臨的風(fēng)險，但目前多數(shù)已經(jīng)展現(xiàn)，伴隨的是風(fēng)險偏好的持續(xù)降低和市場的下行。展望2023年，伴隨生活、生產(chǎn)組織的回歸正常，risk-on的概率是比較大的。
當(dāng)前市場整體估值處于底部區(qū)域
中國基金報：當(dāng)前市場是否處于高性價比的底部區(qū)域？整體估值情況如何？需要哪些催化劑觸發(fā)市場變動？
茅煒：當(dāng)前市場處于高性價比區(qū)域，整體估值處于底部水平。但需要提一句，目前估值的分化程度依然比較明顯，以地產(chǎn)鏈和金融為代表的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)板塊估值極低，新興產(chǎn)業(yè)和消費類板塊的估值處于中性偏低水平，不算是絕對底部。
過去10年，全球經(jīng)濟(jì)增長模式、金融市場核心交易邏輯，大致都是中國提供增長來源+美國提供流動性支持。由于2022年全球金融市場是系統(tǒng)性風(fēng)險，除非核心交易邏輯出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，否則一些微小的驅(qū)動力很難對市場形成質(zhì)的影響。因此核心驅(qū)動力就是關(guān)注中國經(jīng)濟(jì)的修復(fù)力度，以及美聯(lián)儲貨幣政策的變化。
余廣：從絕對估值角度，A股主要寬基指數(shù)的市盈率均位于歷史低位的三分之一分位數(shù)區(qū)間。從股債相對估值角度，盡管年末國內(nèi)股債出現(xiàn)強弱互換的行情，但股權(quán)風(fēng)險溢價仍然位于接近正一倍標(biāo)準(zhǔn)差的水平。起始點位估值對股票的中長期收益具有較大影響，當(dāng)前較低的絕對和相對估值水平，凸顯了A股在賠率層面的配置吸引力。
前期的上漲較大程度源于政策放松后的估值修復(fù)，而后續(xù)的上漲則更多需要實質(zhì)性的盈利修復(fù)來驅(qū)動，具體的催化劑包括地產(chǎn)投資和銷售的企穩(wěn)回升、線下消費的回暖以及企業(yè)庫存去化加快等。
戴祖祥：目前，國內(nèi)對疫情防控政策已經(jīng)優(yōu)化，房地產(chǎn)市場風(fēng)險得到有效化解。站在當(dāng)前時點，中國股票資產(chǎn)的風(fēng)險也得以大幅釋放，風(fēng)險調(diào)整后的回報率具有相當(dāng)吸引力。當(dāng)前滬深300的12個月滾動市盈率僅11.5倍，整體估值低于最近十年歷史平均值。對美國及中國股市的歷史研究表明，估值與未來較長一段時間的投資收益率高度相關(guān)。
歷史提示我們，明年A股大概率有正收益率。美國加息周期的終結(jié)，重要刺激政策的推出、生產(chǎn)生活的復(fù)常、PMI等經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)的有效改善等都是有力的催化劑。
齊靠民：我們認(rèn)為，隨著多項重磅政策的出臺和市場整體的估值水平處于中長期的低位，當(dāng)前A股市場已具有較高的性價比，投資價值正逐步顯現(xiàn)。
指數(shù)方面，目前上證綜指的PE(TTM)約為12倍、近5年的分位數(shù)在19%左右；創(chuàng)業(yè)板指的PE(TTM)約為39倍、近5年的分位數(shù)在14%左右。行業(yè)板塊方面，除農(nóng)林牧漁、休閑服務(wù)等少數(shù)行業(yè)外，目前多數(shù)申萬一級行業(yè)的PE(TTM)仍低于歷史均值，其中基礎(chǔ)化工、電子、國防軍工行業(yè)估值明顯低于歷史均值，近10年的分位分別為：6.1%、11.7%、6.45% ；通信、有色金屬、煤炭等更處在估值分位底部，近10年的分位分別為0.1%、0.2%、0.3%。
鄒奕：當(dāng)前市場雖有所反彈，但從估值歷史分位以及股債性價比來看，現(xiàn)階段市場大概率已經(jīng)處于估值底部、經(jīng)濟(jì)底部、市場情緒底部等多重底部區(qū)間。11月以來，AH股，跟中國經(jīng)濟(jì)相關(guān)的商品，人民幣匯率，國債的波動均超預(yù)期，較為積極地反映了對中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的美好期盼，不排除出現(xiàn)預(yù)期暫時性落空的風(fēng)險。
未來市場進(jìn)一步上行的催化可能需要看到疫情負(fù)面沖擊的達(dá)峰，國家擴(kuò)大內(nèi)需穩(wěn)增長政策的頒布落地，各項經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)較為明顯的好轉(zhuǎn)趨勢，海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險的確認(rèn)及下一步經(jīng)濟(jì)刺激措施的推出等。
謝振東：我們大致去看現(xiàn)在所處的位置，有一個大局觀：如果看滬深300指數(shù)，我們基本回到19年上一輪牛市初期的位置；如果看估值可能更加清晰，因為無論是成長、價值還是大小盤風(fēng)格，基本都處于過去十年相對比較低的位置。
再結(jié)合目前的經(jīng)濟(jì)基本面、流動性、風(fēng)險偏好，展望2023年，我們相對樂觀，踏空的風(fēng)險應(yīng)該是比投資虧損的風(fēng)險大的。而所謂引起市場漲跌的因素太多，一個好資產(chǎn)足夠便宜本身提供了買入（看漲）的理由。
短期價值風(fēng)格占優(yōu)
中期成長更有吸引力
中國基金報：近期，大盤價值股取得明顯超額收益，市場風(fēng)格偏向低估值藍(lán)籌。今冬明春，市場會否再度躁動，哪類風(fēng)格和板塊會有更強表現(xiàn)？
茅煒：低估值藍(lán)籌板塊的上漲主要依賴市場對宏觀經(jīng)濟(jì)上行的預(yù)期。由于當(dāng)前恰好處于經(jīng)濟(jì)底部向上的拐點，因此預(yù)計低估值藍(lán)籌的行情還會持續(xù)。因此預(yù)計未來一個季度，市場風(fēng)格不會有大的變化。
黃海：我還是比較看好價值股的風(fēng)格。從過去十年看，以中證風(fēng)格指數(shù)為例，很多時候是以三四年為維度進(jìn)行切換，比如，中證金融指數(shù)在2012至2015年四年的時間是跑贏中證消費指數(shù)的，2016年，兩者跑平了，2017年-2020年四年中證消費就開始大幅跑贏了中證金融，2021-2022年兩者跑平，明年金融開始反超消費的可能性更大些。
大類資產(chǎn)配置上，過去3年無論消費還是科技的結(jié)構(gòu)性牛市導(dǎo)致了80%以上的主動權(quán)益資金囤在了成長股中，對價值股的配置極少。價值股再平衡過程的持續(xù)時間至少在兩年以上，所以從長期來看，資產(chǎn)配置在低估值價值股的再平衡過程是有持續(xù)性的。今年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的過程中，低估值、高分紅、低負(fù)債、高現(xiàn)金流的公司很稀缺，會出現(xiàn)資產(chǎn)荒，所以理應(yīng)作為增量資金和存量資金增配的方向。
戴祖祥：當(dāng)前市場預(yù)期政府將出臺穩(wěn)增長政策，在寬貨幣基礎(chǔ)上強化寬信用，春季躁動行情可以期待?？紤]到地產(chǎn)、消費的低基數(shù)，明年中國經(jīng)濟(jì)增長，消費復(fù)蘇，地產(chǎn)企穩(wěn)的確定性較強，A股市場將見到盈利底，估值中樞將有所提升。
風(fēng)格方面，短期價值風(fēng)格占優(yōu)，中期成長更有吸引力。低估值的大盤股股息具有吸引力，仍有較好絕對收益；小盤股的估值分位數(shù)則普遍較低，結(jié)構(gòu)性機(jī)會較多。在一些調(diào)整時間比較長的周期行業(yè)和擁有關(guān)鍵技術(shù)、解決卡脖子問題的國企藍(lán)籌板塊，存在價值重估的機(jī)會。
中期更看好成長，主要在于調(diào)整充分，估值性價比高，更符合國家政策支持方向。如果經(jīng)濟(jì)重回穩(wěn)健增長勢頭，投資者信心恢復(fù)和風(fēng)險偏好上升，那么新興行業(yè)和成長風(fēng)格的表現(xiàn)也是值得期待的。
板塊方面，我們看好幾個大主線。地產(chǎn)政策催化的地產(chǎn)、家居、建材等上下游產(chǎn)業(yè)鏈；低估值、國企改革受益的建筑、公用、石化、大金融，包括港股的國企；周期有望復(fù)蘇的半導(dǎo)體、計算機(jī)、電子、醫(yī)藥、農(nóng)業(yè)；高景氣的新能源+產(chǎn)業(yè)，如儲能、光伏、風(fēng)能、電池等仍有結(jié)構(gòu)性機(jī)會。
齊靠民：得益于近期各種重磅的政策利好不斷出臺，同時市場的估值水平也處在中長期的歷史低位，我們認(rèn)為當(dāng)前的A股市場已逐漸進(jìn)入投資的“早春時節(jié)”，但由于我國正處于防疫政策優(yōu)化和逐步放松的階段，結(jié)合海外放開的數(shù)據(jù)和經(jīng)驗來看，隨著政策松綁，我國也必然會面對一波感染的高峰期。
短期來看，我國的居民消費和宏觀經(jīng)濟(jì)并不會出現(xiàn)立竿見影的“修復(fù)反彈”，甚至還可能出現(xiàn)一定的“回撤”和“乍暖還寒”，這可能會對市場的風(fēng)險偏好造成一定的影響。
但隨著刺激政策落地和經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，部分行業(yè)板塊和上市企業(yè)已如種子般開始在儲備力量并將孕育新的行情。板塊方面，我們預(yù)計低估值的藍(lán)籌以及受益于“穩(wěn)增長”政策的消費、新舊基建和高端制造等板塊將會有較好的表現(xiàn)。
鄒奕：從今冬明春的時間點看，當(dāng)前處于防疫政策放開后的過渡階段，參考海外國家的經(jīng)驗，經(jīng)濟(jì)將會出現(xiàn)暫時的陣痛。在基本面支撐較弱的情況下，股票市場對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的定價已較為充分，若后續(xù)經(jīng)濟(jì)政策并未不斷超預(yù)期，市場或許會處于一個休養(yǎng)生息的階段，整體的風(fēng)格將較為均衡，直到明年春天之后經(jīng)濟(jì)活動再次活躍。
我們一直認(rèn)為，大盤價值股有其內(nèi)在的上漲訴求，尤其是極低估值的央企正迎來估值重構(gòu)的機(jī)遇。在管理層呼吁推動中國市場高質(zhì)量發(fā)展，建立中國特色估值體系的背景下，相關(guān)公司有望擺脫過去數(shù)年估值被極大壓抑的狀態(tài)。隨著制度建設(shè)進(jìn)步、企業(yè)經(jīng)營改善、投資者認(rèn)知加深，央企估值重構(gòu)有望成為中期的現(xiàn)象級機(jī)遇。
創(chuàng)新藥、新能源、軍工、半導(dǎo)體等新興賽道行業(yè)，前景廣闊，政策友好。經(jīng)過今年市場的系統(tǒng)性沖擊，令過去由于共識與交易結(jié)構(gòu)擁擠導(dǎo)致的過高估值得到緩釋，其中一些能力突出的龍頭公司已經(jīng)初露鋒芒。我們發(fā)現(xiàn)，一些研發(fā)和產(chǎn)品頗具特色，資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)健，發(fā)展空間較大的創(chuàng)新藥、新能源車等行業(yè)公司，底部時市值竟低于所持凈現(xiàn)金（現(xiàn)金及等價物扣除有息負(fù)債）；還有一些技術(shù)過硬、厚積薄發(fā)、具備全球競爭力的公司，其市場定價相比其未來的發(fā)展空間已經(jīng)具有較高的風(fēng)險收益比。
謝振東：短期市場在風(fēng)格上的差異比較大，從交易的結(jié)果上看是低估值藍(lán)籌占優(yōu)，這可能和目前是一個存量或者減量市場環(huán)境相關(guān)，本質(zhì)是缺乏信心，這里包括了消費者、企業(yè)經(jīng)營者、投資人。當(dāng)然可能的其他原因也包括了當(dāng)下時點屬于上市公司業(yè)績空窗期，以及特定考核機(jī)制下機(jī)構(gòu)在年底的博弈行為（群體效應(yīng)），體現(xiàn)為板塊間快速的輪動和所謂的“高切低”。
后續(xù)，一方面，伴隨更多積極政策的落地、輿論的引導(dǎo)，特別是社會回歸正常，各方面信心都將恢復(fù)。另一方面，市場博弈交易的結(jié)果是目前機(jī)構(gòu)投資人持倉逐漸從擁擠回歸到均衡，最終景氣度或者基本面的差異會對股價有較大的影響。
但想說明的是我們其實很少去做這樣的判斷，相比較去博弈市場短期的風(fēng)格，通過交易獲取收益，我們的投資方法論是去發(fā)現(xiàn)價值，通過持有陪伴公司，來分享公司成長的收益。所以多數(shù)時候去分析市場短期行為，我們還是期望去規(guī)避一些尾部風(fēng)險，不要被極端市場環(huán)境誤傷。
看好消費、醫(yī)藥、新老基建等領(lǐng)域
中國基金報：隨著防疫政策的不斷優(yōu)化調(diào)整，疊加各行業(yè)相關(guān)利好政策的出臺，明年您更看好哪些產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域及賽道的投資機(jī)會？
茅煒：整體而言，明年關(guān)注三個方面的投資機(jī)會。第一個是地產(chǎn)鏈條（包括金融），產(chǎn)業(yè)基本面和資產(chǎn)價格都出現(xiàn)了非常充分的調(diào)整，基本面修復(fù)的確定性較高，但這些資產(chǎn)長期空間有限，估值瓶頸明顯，主要做基本面的修復(fù)。
第二個是以醫(yī)藥和平臺經(jīng)濟(jì)為代表的上輪核心資產(chǎn)，資產(chǎn)價格調(diào)整比較充分，但是整體基本面修復(fù)有不確定性。優(yōu)勢是這些資產(chǎn)的長期邏輯依然存在，因此值得選股做長期布局。
第三個是以軍工、信創(chuàng)等為代表的長期看好資產(chǎn)，如果市場出現(xiàn)調(diào)整，可以布局。
余廣：展望2023年，我們認(rèn)為既需要關(guān)注經(jīng)濟(jì)和政策層面邊際變化的受益板塊，也需要重視二十大指向的中長期結(jié)構(gòu)性機(jī)會。結(jié)合政策指向和我們的判斷，預(yù)計地產(chǎn)鏈以及部分消費品是上述政策轉(zhuǎn)向的最大受益者。
考慮到明年國內(nèi)消費仍將受到疫情的干擾，消費板塊的基本面復(fù)蘇存在較大不確定性。但我們認(rèn)為，消費板塊可能是明年A股投資的重要勝負(fù)手，需要緊密跟蹤。此外，二十大對未來5-10年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)社會做出了重要展望，以高質(zhì)量發(fā)展、安全、民生為核心的“中國式現(xiàn)代化”將是未來最重要的時代特征，我們認(rèn)為這是尋找長期結(jié)構(gòu)性機(jī)會的重要切入點。
從投資的角度，三種類型企業(yè)并無優(yōu)劣之分，重要的是為不同類型的資產(chǎn)找到恰當(dāng)?shù)膬r值判斷方法、以及相互適配的負(fù)債端。
開拓探索型行業(yè)：在未來一段時間，此類行業(yè)可能主要集中在高端制造、工業(yè)母機(jī)、半導(dǎo)體、新能源、節(jié)能環(huán)保等板塊，尤其是關(guān)鍵技術(shù)被卡脖子的領(lǐng)域。價值判斷方面，在一定程度上，適用傳統(tǒng)成長股投資、景氣度投資，賦予短期增速、技術(shù)突破和技術(shù)替代更大的權(quán)重，并適當(dāng)提高對估值溢價的容忍度。
進(jìn)階服務(wù)型行業(yè)：多數(shù)與老百姓日常生活直接相關(guān)，政策會階段性地進(jìn)行約束和引導(dǎo)，市場會相應(yīng)地重新定價，導(dǎo)致判斷“好生意”的難度有所提升。價值判斷方面，“喪失成長性”不意味失去投資價值，反而當(dāng)企業(yè)開始更理性地進(jìn)行資本配置，不再一味追求增速，股東可能獲得更高的長期回報。
基礎(chǔ)設(shè)施型行業(yè)：由于相對穩(wěn)定的政策和經(jīng)營環(huán)境，此類行業(yè)將呈現(xiàn)相對穩(wěn)定的業(yè)績、更低的股價波動、較高的股息率，非常適合絕對收益和養(yǎng)老資金。價值判斷方面，類債券式投資，既要考慮ROE、股息率等因素，也要避免在高位陷入價值陷阱，因為此類行業(yè)較難出現(xiàn)短期高增速，只能靠時間消化估值。
黃海：首先在充滿不確定性的混沌期，還是選擇現(xiàn)金流高分紅的安全的公司，比如煤炭是稀缺的、穩(wěn)定的標(biāo)的，資源品估值很便宜；經(jīng)濟(jì)逐漸起來后，就更看好一些彈性中游的行業(yè)，比如化工、鋼材等。有些化工企業(yè)的業(yè)務(wù)分兩塊，一塊是傳統(tǒng)的、大宗品的部分，受益于中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，享受穩(wěn)增長帶來的需求上升；一塊是高端的、國產(chǎn)替代的部分，也能享受結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中技術(shù)升級的紅利。
明年是一個經(jīng)濟(jì)基本面筑底回升的過程，可以選擇的范圍更廣，比如上游資源品、地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、化工、消費、金融等。明年上半年偏謹(jǐn)慎，更關(guān)注能源、煤炭、油氣這些領(lǐng)域的機(jī)會，明年二季度以后還需要看到時候的具體表現(xiàn)，觀察哪些行業(yè)有更多好的調(diào)整機(jī)會。整體上還是關(guān)注上游資源品、穩(wěn)增長產(chǎn)業(yè)鏈、化工、建材、鋼鐵、水泥等領(lǐng)域；金融也是輪動大周期的一條投資線，如保險、券商、銀行。
戴祖祥：往前看，新興產(chǎn)業(yè)和高端制造業(yè)是最具成長性的領(lǐng)域。工程師紅利和舉國體制研發(fā)的外部性是國內(nèi)新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展特有的競爭優(yōu)勢來源。如果拉長周期，有很多行業(yè)和公司的盈利具有翻番的潛在空間。這些增長動力包括工業(yè)自動化、數(shù)字化、進(jìn)口替代以及潛在的出口擴(kuò)張。
具體來說，我國企業(yè)在光伏及風(fēng)電設(shè)備、信創(chuàng)、半導(dǎo)體設(shè)備及制造、生物制藥、新材料、科研產(chǎn)業(yè)鏈，新能源+產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域具有全球比較優(yōu)勢或進(jìn)口替代需求，面臨絕佳的發(fā)展機(jī)遇。當(dāng)然，此前也曾提及，一些調(diào)整充分的周期性行業(yè)和預(yù)期不高的消費領(lǐng)域也存在不錯的投資機(jī)會。
齊靠民：面對處于下行周期的出口，2023年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)“穩(wěn)增長”將要更加依靠三駕馬車中的消費和投資。
在投資方面，我們看好傳統(tǒng)基建行業(yè)（建筑、橋梁、鐵路公路、水利建設(shè)等）、新基建行業(yè)（數(shù)字經(jīng)濟(jì)、新能源充電樁、儲能電站、醫(yī)療教育信息化等）以及自主可控的高端制造業(yè)（工業(yè)母機(jī)、半導(dǎo)體、消費電子等）；在消費方面，近期部分消費行業(yè)（例如民航機(jī)場、旅游酒店等）的漲幅較大，市場的預(yù)期已較為充分，未來我們更看好漲幅較小但具備中長期投資邏輯，且未來幾年仍保持較快增速的免稅、消費醫(yī)療（醫(yī)美）等以及估值仍處在低位的消費白馬。
鄒奕：展望后市，基于中國特色資本市場的發(fā)展前景，看好低估值央企估值重構(gòu)；基于政策層面重質(zhì)量輕數(shù)量的綱要及未來需求空間，看好新能源、創(chuàng)新藥等高端制造行業(yè)公司；基于國際局勢變化，看好自主可控、軍工等行業(yè)公司；基于疫后復(fù)蘇及居民收入增長，看好國貨崛起的新消費公司。
在經(jīng)歷了2020-2022年連續(xù)三年的出口超預(yù)期之后，明年我們或?qū)⒂瓉沓隹诰哂邢滦酗L(fēng)險的一年，從國務(wù)院印發(fā)的《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022-2035）》以及近期召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議看，擴(kuò)大內(nèi)需被放在了一個極其重要的位置上，主要抓手在于消費和投資。從GDP組成的幾個主要部分，地產(chǎn)投資，基建投資，制造業(yè)投資，消費，出口看，明年在同比數(shù)值上將有顯著改善的將會是消費及地產(chǎn)，大概率繼續(xù)維持高位的是基建及制造業(yè)投資。
另外在海外衰退線索下，明年港股市場將受益于美元流動性改善，同時貴金屬領(lǐng)域的投資機(jī)會亦值得重點關(guān)注。
謝振東：站在當(dāng)下，沿著時代的線索去探尋研究方向，在一些領(lǐng)域中，我們覺得會出現(xiàn)一些激動人心的機(jī)會，比如：
第一、在精細(xì)化工、新材料領(lǐng)域中存在一些壁壘足夠高、格局足夠好，成長性巨大的優(yōu)勢企業(yè)。疫情三年客觀上加速了部分企業(yè)在供應(yīng)鏈中的導(dǎo)入節(jié)奏，加速了進(jìn)口替代的進(jìn)程，一旦進(jìn)入，憑借中國人勤奮和對客戶的高效配合，后續(xù)的空間便打開了；
第二、中國電動車產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢很大，無論是動力電池、材料、設(shè)備還是核心器件都具有很強的國際比較優(yōu)勢，其中具有較高壁壘的公司仍然具有很大的成長空間；特別在電動化率達(dá)到30%以后，智能化的序幕才剛剛開始，包括電子電氣架構(gòu)、域控制、信號傳輸?shù)确矫娑际强赡艿难芯烤€索。
第三、碳達(dá)峰、碳中和背景下，新能源的空間廣闊。比如在光伏領(lǐng)域，我們看到的是硅料價格的趨勢性下跌已經(jīng)開始，千億利潤勢必向下游讓渡，其中各個環(huán)節(jié)的供需格局，包括內(nèi)部成本曲線的陡峭程度決定了留存利潤的能力。再比如，除了市場關(guān)注比較多的光伏、風(fēng)電等新能源外，地?zé)岬饶軌蛱峁┓€(wěn)定基礎(chǔ)負(fù)荷的清潔能源實際在過去也快速發(fā)展，非常值得關(guān)注。
第四、三年疫情一方面沖擊了過去的消費場景，也影響了消費能力和消費意愿，但另一方面消費也正在出現(xiàn)新的場景和新的商業(yè)模式，結(jié)合中國的消費體量和消費縱深，產(chǎn)生大體量公司的概率很大。
港股或?qū)瓉砉乐蹬c盈利的“戴維斯雙擊”
中國基金報：你對港股2023年表現(xiàn)，以及美聯(lián)儲的政策有什么看法？
茅煒：港股與A股的基本面一致，都是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)?？春肁股意味著對港股方向也是看好的。但是由于港股受美元流動性的影響更直接，而2023年預(yù)計海外依然會有較大的波動，因此港股的雙向波動性可能都比A股要大。
對于美聯(lián)儲的貨幣政策，2021年底美聯(lián)儲低估了通脹導(dǎo)致2022年劇烈緊縮。而今美聯(lián)儲有可能低估了衰退風(fēng)險，進(jìn)而導(dǎo)致2023年出現(xiàn)過度緊縮。如果這種情況發(fā)生，那么2023年美聯(lián)儲的貨幣政策可能再次劇烈變臉，并轉(zhuǎn)向?qū)捤?。?dāng)然這種情況是否出現(xiàn)，我們要邊走邊看，關(guān)注美國經(jīng)濟(jì)衰退的幅度。
余廣：港股方面，與A股相似，我們認(rèn)為經(jīng)歷前期的反彈后，短期可能有所震蕩。但考慮到此前壓制港股估值的三大因素，包括地緣政治及中美摩擦、美聯(lián)儲加息、房地產(chǎn)及疫情防控問題，都將在2023年得到緩解或邊際改善，我們認(rèn)為2023年港股市場有望迎來盈利與估值雙重修復(fù)的機(jī)遇，看好港股市場投資機(jī)會，建議持續(xù)觀察內(nèi)外部催化因素。
美聯(lián)儲12月加息會議將利率終端上調(diào)至5-5.25%，并指出在通脹回落至2%的趨勢絕對明確之前，不會選擇降息，美聯(lián)儲加息的持續(xù)性或利率高位持續(xù)的時間或超市場預(yù)期，成為近期港股及海外市場短期調(diào)整的主要原因。展望來看，美國通脹可能繼續(xù)改善，CPI同比在明年6月前降到3%的可能性不宜忽視。如果通脹數(shù)據(jù)持續(xù)改善，同時考慮衰退風(fēng)險和金融系統(tǒng)承受能力，聯(lián)儲終會偏向鴿派。
戴祖祥：港股是一個中外因素交匯影響的離岸市場。目前南下資金占香港成交量約十幾個百分點，主導(dǎo)港股的香港本地資金和全球配置資金都是自由流動的，因此，香港市場短期更容易受到全球特別是美國貨幣政策的影響。
當(dāng)前，港股市場估值已經(jīng)從11月初的極低水平反彈至略低于平均值的位置，與A股估值歷史分位大體相當(dāng)。港股低估值奠定了未來收益率基礎(chǔ)，醞釀重返上升態(tài)勢。2023年的走勢基本會跟隨A股一起波動，疊加全球資金流動的擾動。
毋庸置疑，美聯(lián)儲的貨幣政策對全球資產(chǎn)配置產(chǎn)生舉足輕重的影響。美國通貨膨脹水平創(chuàng)40年新高后已經(jīng)見頂，市場預(yù)期美聯(lián)儲將放緩加息步伐。預(yù)計2023年美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率將上調(diào)至5%以上然后停止加息。
如果通脹水平回落，美元利率從相對偏高水平下行，強美元對新興經(jīng)濟(jì)體股票市場和商品市場的壓制因素將解除，全球流動性或有改善。不過，2023年美國可能進(jìn)入衰退階段，美股盈利轉(zhuǎn)弱趨勢初現(xiàn)。外圍經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，海外衰退勢將影響中國的出口。
齊靠民：近期美聯(lián)儲宣布加息50個基點，基本符合市場的預(yù)期。盡管美聯(lián)儲看到了通脹緩和的些許跡象，加息速度有所放緩，但通脹的風(fēng)險并沒有解除，鮑威爾在表述上也偏“鷹”，預(yù)計利率還會進(jìn)一步抬升，后續(xù)需要持續(xù)關(guān)注美國通脹數(shù)據(jù)的動態(tài)變化。如果美國經(jīng)濟(jì)在明年上半年陷入衰退，預(yù)計隨后美聯(lián)儲的政策或相應(yīng)地轉(zhuǎn)向?qū)捤伞?/p>
港股方面，相比于A股，影響市場表現(xiàn)的因素更多也更為復(fù)雜。一方面，美聯(lián)儲的加息進(jìn)程尚未結(jié)束，同時2023年海外衰退的風(fēng)險抬升，這將對外資占比高的港股市場帶來一定的壓力；但另一方面，近年來內(nèi)地不少優(yōu)秀的新經(jīng)濟(jì)和互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)赴港上市，并且這些企業(yè)在港交所的權(quán)重日益提升，隨著國內(nèi)防疫及行業(yè)監(jiān)管政策放松和明年經(jīng)濟(jì)逐步回暖，相關(guān)的權(quán)重個股及板塊有望受益并將為港股市場提供有力的支撐和向上的動力。
鄒奕：港股市場作為中國企業(yè)的離岸市場，特殊性不言而喻，在中美周期錯配的情況下，其波動性也是顯著放大的。2021年初以來，港股市場在中國經(jīng)濟(jì)萎靡，美聯(lián)儲超預(yù)期收緊流動性的情況下持續(xù)走熊，估值處于歷史最低位置，2023年，在中國復(fù)蘇，美國衰退的宏觀線索下，房地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)公司的逆風(fēng)因素得到邊際改善，香港作為離岸金融中心，也將受益于后疫情時代經(jīng)濟(jì)活動復(fù)蘇，可能將會迎來估值和盈利的雙擊。
在2022年最后一次的議息會議上，美聯(lián)儲將政策利率上調(diào)50bp至4.25%~4.5%，在加息幅度上面出現(xiàn)了下降，但點陣圖顯示其終點利率預(yù)測上升至了5%~5.25%，這意味著2023年美聯(lián)儲仍將加息75bp，并維持高利率直至2024年初才會開始降息。雖勞動力市場仍顯得較為緊張，但各項前瞻指標(biāo)均顯示美國經(jīng)濟(jì)已開始明顯走弱，且美債總規(guī)模已突破30萬億美元，如此高的利率下，美國政府的債券再融資及利息支出都將是問題。
由此可見，美聯(lián)儲的加息周期大概率已是強弩之末，未來貨幣政策緊縮超預(yù)期的可能性大大下降，預(yù)期2023年美元流動性將得到將為明顯的改善。
謝振東：我們對明年港股市場的投資機(jī)會相對樂觀。作為一個離岸市場，港股的基本面看國內(nèi)，流動性則取決于海外，這在過去幾年很難有共振；但看明年，兩者邊際上都有改善的可能，特別是考慮到明年主要經(jīng)濟(jì)體增速可能會明顯下滑，中國經(jīng)濟(jì)總體回升，呈現(xiàn)了獨立向上的運行態(tài)勢。
擾動市場的不確定性因素仍然存在
中國基金報：2023年，擾動市場的不確定性因素是否已經(jīng)逐一淡化？還有哪些風(fēng)險因素需要投資者關(guān)注？
茅煒：由于2022年市場所接受的沖擊基本都是黑天鵝級別，同時市場估值也基本調(diào)整至底部區(qū)域，因此一些小級別的波動預(yù)計對市場的影響不會太大。例如國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的過程、海外歐美經(jīng)濟(jì)和政策的變化，這些可能影響市場的節(jié)奏，但是不會再次構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險。除非再次出現(xiàn)一些極小概率的黑天鵝，例如全球疫情再次出現(xiàn)向不好的方向變異，或是歐美衰退背景下全球地緣政治沖突重新升級等這種無法預(yù)期的風(fēng)險。當(dāng)然既然當(dāng)作是黑天鵝，意味著這些風(fēng)險發(fā)生的概率不大。
余廣：擾動市場的不確定性因素仍然存在，國內(nèi)方面，在疫情管控政策優(yōu)化后，疫情對明年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響存在較大不確定性，居民信心以及企業(yè)盈利的修復(fù)仍待觀察；海外方面，不排除海外通脹無法回落至合意區(qū)間，導(dǎo)致主要央行無法在經(jīng)濟(jì)衰退中提供足夠政策支持。
黃海：我認(rèn)為風(fēng)險點在于大類風(fēng)格的切換。資本市場的存量資金處于再平衡的過程，有些成長股行業(yè)的估值會進(jìn)一步收縮。我們比較看好新能源長期的前景，但未來三年的預(yù)期可能都體現(xiàn)在股價中了，在風(fēng)格切換過程中可能會有一、兩年的估值修復(fù)過程，持倉集中度高可能會遭受沖擊。
明年市場還是偏穩(wěn)定的，但結(jié)構(gòu)性的某個板塊，比如創(chuàng)業(yè)板，可能有弱相對收益的風(fēng)險，未來五年、十年前景好的、集中度高的行業(yè)也可能遭受短期的沖擊，這些都值得警惕。
此外，也擔(dān)心一些尾部風(fēng)險，疫情會給消費型企業(yè)、線下場景、地產(chǎn)公司帶來困難，雖然目前在救助下不會爆發(fā)，但可能會反應(yīng)于未來的一二季報中，這也會對目前某些高預(yù)期行業(yè)產(chǎn)生沖擊，目前這些負(fù)面信息還沒有被考慮在內(nèi)。我們必然戰(zhàn)勝疫情，但過程可能會有反復(fù)，還需要再觀察。
戴祖祥：不畏浮云遮望眼，前路光明但不平坦。盡管內(nèi)地人口紅利在逐漸消失，但中華民族勤勞實干，中國眾多優(yōu)秀的企業(yè)家富有創(chuàng)新和開拓精神，疊加工程師紅利、舉國體制的支持，產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢明顯，A股市場定將誕生一批具有國際競爭力的、高質(zhì)量發(fā)展的上市公司。
同時，我們也要關(guān)注以下風(fēng)險：可能的全球地緣政治危機(jī)；中美經(jīng)濟(jì)或產(chǎn)業(yè)鏈脫鉤的風(fēng)險；美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險在加大，美元利率水平偏高的持續(xù)時間；內(nèi)地產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)動能不如2018年底那般強勁；疫情防控優(yōu)化的尾部效應(yīng)，居民資產(chǎn)負(fù)債表嚴(yán)重衰退拖累地產(chǎn)、消費復(fù)蘇步伐的風(fēng)險；中國出口增速初現(xiàn)下滑苗頭，人民幣匯率波動沖擊國際資本流動及資本市場的風(fēng)險；等等。
齊靠民：盡管近期重磅利好不斷，但仍有一些潛在的“黑天鵝”需要關(guān)注。
首先是地緣政治沖突的影響。年初至今，俄烏沖突已持續(xù)近一年的時間，但目前仍沒有看到停火的跡象，后續(xù)如果雙方的沖突進(jìn)一步惡化，將對全球的政治經(jīng)濟(jì)格局再次造成負(fù)面的影響。與此同時，中美兩國的博弈在升級，兩岸局勢也日趨復(fù)雜，未來不排除再度發(fā)生類似“佩洛西竄臺”的事件，并引發(fā)新的臺海危機(jī)；
其次是疫情對經(jīng)濟(jì)的影響。當(dāng)前我國處于防疫政策優(yōu)化的初期階段，但考慮到我國的人口基數(shù)大，疫苗的接種率（尤其是老年人）仍存在短板，在此情況下疫情如何發(fā)展以及對消費端的恢復(fù)具有不確定性。因此，未來疫情仍可能對宏觀經(jīng)濟(jì)造成一定的拖累；
最后是匯率波動的影響。目前美聯(lián)儲的加息周期還沒有結(jié)束，同時海外經(jīng)濟(jì)衰退的壓力凸顯，未來外圍金融市場的動蕩加劇或?qū)⒎糯笕嗣駧艆R率的波動，并對中國資產(chǎn)的定價造成一定的影響。
鄒奕：相比于2022年全球通脹高企、地緣及軍事沖突持續(xù)、美聯(lián)儲超高強度加息、國內(nèi)防疫成本高企等資本市場風(fēng)險事項的持續(xù)高強度沖擊，預(yù)期2023年擾動市場的不確定性因素將會相對淡化，但并不等于可以高枕無憂。
仍有一些風(fēng)險因素值得高度關(guān)注：一. 美國政策利率維持高位下的尾部風(fēng)險；二. 中國出口超預(yù)期下行的風(fēng)險；三. 疫情影響，尤其未來病毒變異演化可能帶來的經(jīng)濟(jì)活動波動風(fēng)險；四. 在2022年較高M(jìn)2增速下，2023年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇帶來CPI超預(yù)期風(fēng)險。五.全球經(jīng)濟(jì)下行趨勢下地緣政治及軍事沖突的進(jìn)一步惡化風(fēng)險。
謝振東：2022年是宏觀沖擊很大的一年，伴隨風(fēng)險的呈現(xiàn)，市場也經(jīng)歷了很大的波動和下行；而伴隨疫情的過去，我們終將回歸到正常的生活，這是23年最大的利好，這對市場風(fēng)險偏好的提升幫助很大。但也有一些方面，是我們作為投資人需要關(guān)注的：
首先，首先我們確實處于大變局之下，很多過去習(xí)以為常、投資研究上所依賴的線索都面臨挑戰(zhàn)，比如全球化、人口紅利，又比如投資上所謂的均值回歸等等；我們也需要意識到的是中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了幾十年的發(fā)展已經(jīng)是一個百萬億級別體量的經(jīng)濟(jì)體，已經(jīng)很難靠任何單一外部力量來拉動了；
其次，對于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的強度也不能有過高期望，比如投資、地產(chǎn)，無論是周期所處的位置還是財政的掣肘，可能都限制了周期反彈的力度；而消費恢復(fù)方面，我們還是需要清晰的認(rèn)識到經(jīng)歷3年疫情，無論在消費場景，居民消費能力還是意愿上，都發(fā)生了巨大變化，很難刻舟求劍映射到疫情前。
盡量回避預(yù)期過高、過度擁擠行業(yè)
中國基金報：站在年底，您對普通投資者2023年有哪些投資建議？
茅煒：過往的經(jīng)驗來看，A股大致三年左右可能出現(xiàn)一次系統(tǒng)性風(fēng)險，換個視角來看，市場每三年可能會給出一次戰(zhàn)略性布局的機(jī)會。
經(jīng)歷2021年的震蕩調(diào)整和2022年的系統(tǒng)性下跌，我們判斷三年一遇的戰(zhàn)略性布局時點大概率來到，因此建議普通投資者以積極的心態(tài)對待2023年的投資。退一步講，2023年出風(fēng)險的概率是低的，而如果2023年實現(xiàn)的收益有限，則意味著2024年可能是個收益的大年，因此即便以非常保守的視角看，2023年也是值得重視的播種年份。
余廣：預(yù)計短期冬季疫情可能對經(jīng)濟(jì)與股市形成一定壓制，但隨著天氣轉(zhuǎn)暖、第一波沖擊過去，以及一系列積極政策的催化下，市場修復(fù)有望持續(xù)，預(yù)計市場整體機(jī)遇仍大于風(fēng)險，建議投資者觀察盈利修復(fù)的兌現(xiàn)情況。
展望2023年，關(guān)注相對底部區(qū)域布局機(jī)會，從市場節(jié)奏來看，預(yù)計整體會經(jīng)歷由當(dāng)前的估值修復(fù)到明年二季度前后的盈利改善。短期來看，當(dāng)前的弱現(xiàn)實也倒逼政策加碼發(fā)力，中期經(jīng)濟(jì)發(fā)展有望逐步回歸正軌。配置方向上，看好性價比高的核心消費與景氣度高的新興成長板塊。后續(xù)市場的表現(xiàn)仍然需要后續(xù)政策的落地、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好的信號等實質(zhì)性轉(zhuǎn)變來驅(qū)動，尤其是國內(nèi)的房地產(chǎn)和消費等領(lǐng)域的政策支持對于主要矛盾的改善成效能否體現(xiàn)。
戴祖祥：如前所述，2023年股市前景料好于2022年，風(fēng)險調(diào)整后的收益率吸引力在增強。投資者可以適當(dāng)增加股票資產(chǎn)的配置。這里，給投資者的第一條建議就是風(fēng)險適配，不加杠桿。根據(jù)自身風(fēng)險承受能力，做好資產(chǎn)配置。如今的世界，唯一確定的就是不確定性在增大。不加杠桿是在不確定世界投資的最重要原則。
建議普通投資者可以選擇與卓越企業(yè)共成長。投資這些卓越的上市公司，分享其成長，與他們一起做大做強，穿越牛熊。也可以考慮將資產(chǎn)投資于優(yōu)秀的投資經(jīng)理管理的基金或組合，讓專業(yè)的投資管理機(jī)構(gòu)發(fā)掘高速增長的新興產(chǎn)業(yè)，辨析行業(yè)周期機(jī)會，挑選卓越的企業(yè)，共享資產(chǎn)增值。
另外，投資者盡量回避那些預(yù)期過高、過度擁擠的行業(yè)。2022年跌幅最大的行業(yè)就是那些過去增長預(yù)期非常高的賽道，結(jié)果低于預(yù)期的增長現(xiàn)實導(dǎo)致估值超預(yù)期收縮。比如，最近疫情防控優(yōu)化后，受益的出行產(chǎn)業(yè)鏈大幅反彈，預(yù)期已經(jīng)很高，投資者要甄別風(fēng)險，可能有一些公司的恢復(fù)和增長不及市場預(yù)期。
齊靠民：盡管近期國家接連出臺了多項利好政策和規(guī)劃，但由于目前國內(nèi)疫情處在高發(fā)階段，宏觀基本面仍較為疲弱，同時外圍市場的風(fēng)險也尚未消除，因此2023年A股市場整體仍將面對一系列的挑戰(zhàn)。即使明年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步邁向復(fù)蘇，市場行情的演繹也不是一蹴而就的，而是循序漸進(jìn)，投資者在這個過程中需要保持耐心。同時，投資者應(yīng)放長眼光，追漲殺跌的心態(tài)不可取。如果明年存量博弈的情況延續(xù)，建議投資者不要過度追逐熱點，風(fēng)物長宜放眼量。
鄒奕：作為普通投資者，在2023年要堅定對中國經(jīng)濟(jì)及資本市場長期發(fā)展的信心，可以適當(dāng)加大在權(quán)益投資上的比例，建議從自身能力圈出發(fā)，在合理的估值范圍內(nèi)，投資長期空間廣闊的公司；或選擇堅持長期主義的優(yōu)秀專業(yè)管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，也可以選擇以寬基指數(shù)及其增強型產(chǎn)品作為配置的工具。
謝振東：疫情三年，我們終于看到回歸正常生活的曙光，盡管目前處于放開初期感染人數(shù)急劇上升、較為混沌的狀態(tài)。接下來的市場是積極可為的，在市場提供安全邊際的情境下我們要敢于相信優(yōu)秀的公司，多去挖掘亮點；“波折無法避免，但成長會撫平一切”，以更加樂觀的心態(tài)去對待，相信企業(yè)家精神、中國經(jīng)濟(jì)的韌性。
編輯：小茉
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