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2023-01-31
梁杏：2023年關(guān)注消費和科技，地產(chǎn)階段性，醫(yī)藥比食品更具性價比
更新時間：2023-01-13 10:33:17作者：智慧百科
直播嘉賓：
梁杏 國泰量化投資部總監(jiān)、基金經(jīng)理
1月5日19：00
主持人：歡迎來到今天的直播，我們先介紹一下今天的嘉賓——國泰量化投資部總監(jiān)、基金經(jīng)理梁杏。
梁杏：大家好，很高興在直播間見到大家。
主持人：我們先請梁總重點介紹一下關(guān)于2023年A股的投資，或者說整個中國資本市場的投資，咱們?nèi)绾瓮ㄟ^ETF來進行把握。首先請梁總講一講，對于整個2023年的市場行情您是怎么看的?
1、行情判斷的大框架
梁杏：好的，我們先給大家介紹一下，我們做判斷的時候有一些大概的框架，它是從股價定價公式出發(fā)的，股價定價公式就是：P=EPS*PE。EPS就是盈利，PE可以再做一下拆解，約等于無風險收益率加上股權(quán)風險溢價的和的倒數(shù)。如果進一步把無風險收益率拆出來，它就是流動性，然后股權(quán)風險溢價可以用來指代市場的情緒，或者說風險偏好。
一般我們在盈利為主的市場，也就是說經(jīng)濟比較好、經(jīng)濟走勢比較清晰的階段，這個框架使用的范圍或者說實用性會比較高。比如說2019年以后的2020年和2021年，其實都比較容易用這個框架去捕捉出來行情業(yè)績比較好的主線。2022年其實是有一點點不那么好捕捉，一個很重要的原因就是風險偏好的影響，它的權(quán)重在2022年加大了，然后2022年因為公共衛(wèi)生防控的影響，盈利上經(jīng)濟基本面不是很好，就會使得企業(yè)的盈利整體往下走。所以其實2022年確實不是那么好判斷。
展望2023年，我們認為它是屬于經(jīng)濟要修復(fù)的一個過程，那么企業(yè)的盈利它又可以得到一個修復(fù)和復(fù)蘇，在這樣的情況之下，這個體系和框架我們覺得還是可以介紹給大家。因為其實也很難有什么東西能夠100%適用于所有的市場。
(1)盈利：盈利的話一般我們是建議要做自上而下的邏輯推演或者說挖掘，然后還要自下而上去做數(shù)據(jù)的確認，或者說景氣度的確認。
具體來說是怎么做的?我們一般會從經(jīng)濟的三駕馬車出發(fā)，然后去在里面發(fā)掘，或者說尋找潛在的投資機會。
然后每個行業(yè)或者說相關(guān)部門，每個月度會披露相關(guān)的數(shù)據(jù)。比如說乘聯(lián)會會每個月披露汽車的銷量，包括新能源車的銷量，你就可以了解新能源車的占比、同比、環(huán)比等情況變化，然后還有季報和財報的數(shù)據(jù)。這些數(shù)據(jù)也可以幫助你去驗證對行業(yè)景氣度的判斷，它是不是依然還在景氣周期上?？梢宰鲆粋€自上而下和自下而上的結(jié)合。
(2)流動性：流動性緊張的時候，其實也要分情況。利率上行，尤其是在經(jīng)濟復(fù)蘇到過熱階段的這種利率上行，其實行情還是有的。像2007年就非常典型，那個時候其實也是一個復(fù)蘇到過熱的過程。2007年，也是我入行的時候，趕上了6124和1664點，當年周期股也有一個很好的表現(xiàn)，因為經(jīng)濟從復(fù)蘇到過熱，這個時候它會需要非常多的原材料，周期股就會有一個很好的表現(xiàn)。
利率下行的話也有兩種情況，也不是所有的利率下行都是好的。第一種利率下行如果遇到了滯漲和通縮，其實股市也是有點難受的，這個時候也需要做防御，我們傳統(tǒng)做防御都是用大消費。但是2022年因為醫(yī)藥醫(yī)療受到集采，加上公共衛(wèi)生防控的影響;然后食品飲料從2016年到2020年漲的挺多的，所以2021年2022年表現(xiàn)都一般，再加上2022年市場整體也不太好，所以其實沒有起到防御的效果，2022年是誰來做的防御?低估值像煤炭這樣的一些行業(yè)承擔了防御的作用。
還有一種比較理想的就是流動性比較寬松、利率下行。這種時候是比較舒服的階段，比如說2015年和2020年都出現(xiàn)過利率下行伴隨著整體流動性的邊際改善，這個時候中小創(chuàng)這樣的一些板塊就會有向上的動力。
(3)風險偏好：風險偏好其實受到很多因素的影響，比如說基本面好或者不好它也會影響風險偏好，我們有個詞叫戴維斯雙擊和戴維斯雙殺，說的就是基本面好的時候，大家會更樂意給估值，然后提升風險偏好，這個時候它就雙擊了?；久孀儔牧说臅r候，它就會往下殺，就變成盈利和估值雙殺。
所以基本面也會對情緒有影響，但是基本面的東西還是可以通過一些東西去判斷，包括分析師的業(yè)績預(yù)測數(shù)據(jù)，其實還是可以想辦法去收集的。
黑天鵝事件可能會對行情也有一些影響。我們現(xiàn)在如果去預(yù)測2023年的話，可能目前能看到的是兩個潛在的風險點，第一個是，我現(xiàn)在是楊康了，不過萬一還有下一輪感染怎么辦?這是一個潛在的小小的問題。第二個是，經(jīng)濟在2023年是不是可能會起來，經(jīng)濟問題一旦起來就會制約流動性。其實還有很多事件是沒有辦法提前去預(yù)判的。
政策對風險偏好的影響也是很大的。政策分為宏觀政策和微觀產(chǎn)業(yè)政策，宏觀政策的話，它可能會決定非常長期的主線，比如說碳中和政策對吧?我們會看到2020年2021年符合碳中和主線的比如光伏、新能源車等相關(guān)ETF基金的表現(xiàn)就非常好。因為大政策落地的時候也會出相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)政策。
現(xiàn)在我們能看到的一些產(chǎn)業(yè)政策，我們覺得2023年應(yīng)該來說也是比較不錯的，比如說互聯(lián)網(wǎng)平臺監(jiān)管正?；赡茉?023年會進一步有更積極的因素。然后像房地產(chǎn)方面，可能就會要求把風險防控放在第一位，金融要對房地產(chǎn)包括實體經(jīng)濟做好支持和服務(wù)，包括像自主可控也是一個大的方向。在自主可控這個方向上我們最近看到信創(chuàng)板塊有很好的表現(xiàn)，也是因為現(xiàn)在信創(chuàng)處于不斷落地的階段。
當市場以基本面為主的時候，風險偏好的影響就會相對變小，但是基本面如果不是很強，風險偏好的影響權(quán)重就會比較大一些。
風險偏好上行的時候，中小創(chuàng)可能就會比較受歡迎;風險偏好下行的時候，就需要做一些防御。以前的防御是用核心資產(chǎn)來完成的，但是2022年是用低估值來完成的。
2、2023年三駕馬車情況如何
梁杏：以上就是關(guān)于行情判斷的一些大框架。接下來我們就順著這個框架帶大家一起去看一下經(jīng)濟三駕馬車里面可能有哪些機會存在。我們從消費、投資、出口來一個一個分析。
(1)消費
現(xiàn)在基本上處于公共衛(wèi)生防控恢復(fù)期對吧?消費其實跟收入預(yù)期也有很大的關(guān)系。
數(shù)據(jù)來源：CEIC，海通證券
過去幾年大家的預(yù)期都是在往下走的，但是隨著公共衛(wèi)生防控影響逐步減少、線下消費逐漸恢復(fù)，我們認為消費板塊它可能會有一個比較明顯的反彈，但是可能這個高度也是相對有限的，為什么?因為2019年公共衛(wèi)生防控之前，居民的消費意愿已經(jīng)是緩慢下行，所以我們認為應(yīng)該有反彈，但可能彈不到2019年公共衛(wèi)生防控之前的水平。所以，就是有反彈，但高度有限。
(2)投資
投資這條線里面包括房地產(chǎn)、基建、固定資產(chǎn)投資。
房地產(chǎn)的話我們會看到2022年開始，房地產(chǎn)的投資增速和銷售、竣工增速都在往下走，并且對人均收入總值有一些拖累。然后我們也會看到地產(chǎn)已經(jīng)有了三支箭的支持，2023年在房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈供給端和需求端的政策應(yīng)該還會不斷推出，因為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈它在中國經(jīng)濟里的占比還是非常高，大約占1/4左右，所以如果要把經(jīng)濟穩(wěn)住，然后還有一個比較好的發(fā)展的話，首先房地產(chǎn)這塊還是要穩(wěn)住。因此我們預(yù)計房地產(chǎn)后續(xù)應(yīng)該還是能看到相應(yīng)的政策出來。
基建的話,歷史上它是很容易和房地產(chǎn)形成蹺蹺板效應(yīng)的，所以我們關(guān)注基建的投資機會的話，就要去看一下房地產(chǎn)的恢復(fù)進程。不過我們剛才也說了，房地產(chǎn)很重要，后續(xù)可能還是要通過政策把它企穩(wěn)，把需求釋放出來。如果是這樣的情況的話，基建在2023年可能就要看一看了。
固定資產(chǎn)增速的話，過往來看它也是國家非常重視的一個方向，尤其是其中的高端制造。高端制造方面的增長其實是蠻快的，過往都保持了不錯的增速，但是2023年可能稍微有一點掣肘的地方是什么呢?我們很多制造業(yè)的產(chǎn)品中有很大比例是出口的，但是我們會看到很多重要經(jīng)濟體的經(jīng)濟增速其實是往下走的，所以出口方面可能2023年是要下滑的，這樣的話就會對固定資產(chǎn)投資增速稍微有一點影響。所以固定資產(chǎn)投資增速，我們的建議就是要看內(nèi)需為主的這條線，尤其是自主可控這條線可能更重要一些。
(3)出口
出口跟海外經(jīng)濟的表現(xiàn)相關(guān)度非常高，我們會看到海外經(jīng)濟體像美國、歐洲、日本等等，它的人均收入總值增速也是在緩慢往下走這樣的一個階段。實際上，不管是這些國家的人均收入總值增速和PMI走勢，還是我們國家的出口趨勢，都會看到一個趨勢往下的走法。
3、自主可控和醫(yī)藥值得重視
分析完了三駕馬車，我們?nèi)绻谶@里面去尋找機會的話，可能重點就在消費的復(fù)蘇，這肯定是一個大頭。另外的話就是在科技成長領(lǐng)域，剛才提到的自主可控這條線。地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、增長可能以階段性的機會為主。
如果要看非常長線的話，我們的建議就是在消費和科技成長里面去挑，尤其是科技成長。我們認為整個中國經(jīng)濟未來的動能更多的就來自于科技成長板塊，包括自主可控。碳中和里面的光伏、新能源車其實長線還是很好的，但是2023年可能會階段性的受到外需下降帶來的情緒擾動。
(1) 自主可控：信創(chuàng)、軍工、工業(yè)母機
科技成長、自主可控這條線可能要更重視一點。
芯片現(xiàn)在屬于需求周期下行，但是創(chuàng)新周期和自主可控周期都往上走的階段，所以現(xiàn)在我們對芯片的觀點是短空長多。芯片ETF(512760)可以去做一些定投的布局。就我們相信未來還是很好的，只不過短期它的需求還是在往下走，還沒有徹底起來。
信創(chuàng)的話，現(xiàn)在沒有直接的信創(chuàng)ETF，所以如果大家在行業(yè)ETF里面去選的話，軟件ETF(515230)跟信創(chuàng)的相關(guān)度是非常高的，可以作為一個替代品。信創(chuàng)也是自主可控要求比較高的板塊，之前受到公共衛(wèi)生防控因素的影響，政府和企業(yè)的錢和精力都花在別的方面，現(xiàn)在公共衛(wèi)生防控慢慢成為過去式了。政府信創(chuàng)以及企業(yè)信創(chuàng)就可以發(fā)展回來了。所以2023年開年我們也會看到信創(chuàng)主題會有一個很好的表現(xiàn)，未來的話應(yīng)該是能夠看到基本面釋放出來的。
2022年信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)或者說軟件行業(yè)的業(yè)績一般，然后2023年的話我們認為它是有希望能夠業(yè)績修復(fù)的，所以也可以關(guān)注。
軍工也屬于非常重要的行業(yè)，尤其是我們要實現(xiàn)自主可控，肯定還是要自己保護自己的東西，該有的裝備都要準備起來?？梢躁P(guān)注軍工ETF(512660)。
還有工業(yè)母機，它是補鏈、強鏈的一個非常重要的方向，可以關(guān)注工業(yè)母機ETF(159667)。
(2)大消費中重點關(guān)注醫(yī)藥
消費里面很多的板塊或者條線的機會，我們覺得也還是不錯的。比如說食品飲料預(yù)計2023年應(yīng)該是會迎來復(fù)蘇，但是可能這個高度也比較有限。因為2016年到2020年實在是漲的太多了。然后2021年和2022年雖然有在消化，估值雖然下來了，但是并沒有到非常底部的位置，沒有到非常便宜的一個狀態(tài)，所以它后續(xù)反彈的高度相對來說可能有限。
在大消費板塊，我們覺得醫(yī)藥板塊大家可以重點關(guān)注一下。因為醫(yī)藥板塊在2021年、2022年先是受到了集采的影響，又受到了公共衛(wèi)生防控因素的影響，在這兩個因素的共同作用之下，企業(yè)的營收是往下走的。但是其實我們會發(fā)現(xiàn)集采并沒有使得醫(yī)藥行業(yè)的基本面徹底變得不好，為什么呢?因為集采雖然降價，導(dǎo)致企業(yè)收入和利潤都有所下滑，但是集采也幫藥企節(jié)約了一部分銷售費用，所以里外里其實沒有差的那么多。整體雖然有所下降，但其實還是還可以的。后來又受到了公共衛(wèi)生防控因素的影響，多少對研發(fā)生產(chǎn)和銷售的效率造成了一些影響。這兩個因素合在一塊，就使得基本面有一點影響，所以估值在這兩年就一直跌得非常厲害。相對來說，2023年一切如果能夠正?；謴?fù)的話，醫(yī)藥企業(yè)的營收或者說景氣度就會回來，同時估值也因為之前被打到了非常便宜的一個位置，所以向上修復(fù)的這種動力應(yīng)該是看得見的。
當然可能2023年還是會有一些小的集采，但是問題可能不是特別大，除非又出現(xiàn)了很多我們不知道的潛在的這種集采。整體來看，我們說的保守一點，醫(yī)藥行業(yè)如果看未來2-3年的表現(xiàn)，我們還是比較有信心的。短期來看，經(jīng)濟恢復(fù)正常以后，醫(yī)藥的研發(fā)生產(chǎn)銷售都會恢復(fù)正常。醫(yī)藥長線的投資邏輯也非常堅挺，就是人口老齡化和消費升級。為什么說醫(yī)藥是常青行業(yè)?道理也是在這里。所以從當前位置去看未來，醫(yī)藥依然還是一個非常值得關(guān)注和投資的行業(yè)。
醫(yī)藥其中的細分行業(yè)，比如生物醫(yī)藥，依托于生命科學技術(shù)的進步，可能它的要求更高一些，會有很多這種細節(jié)，比如說PD-1對吧?一個抗癌藥，然后它會有很多不同家生產(chǎn)的 PD-1，名字也不一樣，聽起來非常復(fù)雜。比如說我們國產(chǎn)的賣的比較多的叫卡瑞利珠，可能大家都會覺得好復(fù)雜。像生物醫(yī)藥它可能是消費里面帶有比較強的科技屬性的細分板塊，需要花一點時間去了解，然后你就可以了解到它的成長是依托于生命科學技術(shù)的進步，它的發(fā)展前景是更強或者說更好的。
醫(yī)藥的二級子行業(yè)，有中藥、生物醫(yī)藥、化學藥、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥流通、醫(yī)藥零售。中藥有相關(guān)的ETF產(chǎn)品，生物醫(yī)藥也有生物醫(yī)藥ETF(512290)。目前沒有化學藥ETF，但是有化學藥和生物醫(yī)藥中的創(chuàng)新藥結(jié)合在一起的創(chuàng)新藥滬深港ETF(517110)。然后醫(yī)療器械是有 ETF的，醫(yī)療ETF(159828)是把醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)合在一起的。再進一步細分的話，生物醫(yī)藥還可以下沉做到疫苗ETF(159643)。這些都是醫(yī)藥的工具產(chǎn)品，非常豐富，大家可以根據(jù)自己的風險偏好去挑選。
汽車其實也是促消費的重要抓手，但是汽車有一個小小的問題，就是我們剛才提到的，它里面會有新能源汽車，新能源汽車可能會受到海外需求下降的影響從而有一點小小的波動。
消費中的家電行業(yè)，其實也受到地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的驅(qū)動，地產(chǎn)是家電的上游，房子裝修好了你就會買家具、家電對吧?所以家電應(yīng)該會跟著地產(chǎn)有復(fù)蘇。
前面說的汽車、家電都是可選消費。農(nóng)業(yè)算是必選消費。農(nóng)業(yè)的話2023年可能要跟預(yù)期去比較，因為最近二級市場其實對農(nóng)業(yè)的興趣沒有那么大，一方面是豬周期已經(jīng)到底了之后再反彈起來，大家就會覺得養(yǎng)豬的人會增多，供給未來會增加，所以現(xiàn)在大家其實對豬價能不能撐住是有擔憂的。后面要看豬價是不是能夠撐住。如果有超預(yù)期因素可能還可以再搞一搞，如果不能的話，短期可能二級市場對它就沒那么大興趣。
還有像游戲、影視這些都算是可選消費。游戲應(yīng)該來說也是進入到一個比較好的階段，雖然可能跟疫后修復(fù)沒有什么太大的關(guān)系，但是元宇宙或者說有一部分影視業(yè)務(wù)跟疫后修復(fù)有關(guān)系，因為大家可以進到電影院去看電影了，所以這個也算是修復(fù)的這條線。
我就先說這么多，給大家從框架然后到具體落地的行業(yè)，以及未來的走勢做一個判斷。之后我們就坐等打臉，或者坐等預(yù)言準確了。
主持人：謝謝梁總。梁總做這一段分享非常精彩，剛剛我們很多小伙伴都在點贊，對于整個未來投資的分析框架很明確，我們就看三個點，第一個就是說基本面，這個就看2023年整個經(jīng)濟復(fù)蘇的情況、企業(yè)盈利的改善的情況，應(yīng)該來說這也是整個股票投資最本質(zhì)的一個東西。
除此以外就是流動性也很重要，因為如果經(jīng)濟起來，我們金融機構(gòu)一定是要緊縮流動性的，這樣的情況下，對于整個資本市場的影響也是會比較大，因為A股對于流動性是比較敏感的。
最后一個就是風險補償或者叫風險溢價。投資者在2022年能夠發(fā)現(xiàn)大家對于風險的補償要求在提高，為什么?因為我們面臨的風險事件比較多，所以我們在原有的基礎(chǔ)上，希望有更高的回報，才愿意去買風險資產(chǎn)對吧?
所以說這是一個比較完整的，也是一個比較通俗易懂的分析框架，我相信很多觀眾也能在這個點上去學到很多的東西。
4、一季度消費、科技適當兼顧
主持人：接下來，我們想問問梁總對于一季度您覺得哪些板塊和行業(yè)是有機會的，能不能給大家做個分享?
梁杏：我覺得可能機會還是在消費板塊和科技成長板塊里面會更多一些，我們之前做過一個判斷，我們覺得可能會消費先行，然后科技成長隨后。
當時判斷的原因是疫后可能會有一個修復(fù)，修復(fù)了之后首當其沖應(yīng)該是消費板塊先起來，因為消費板塊尤其是食品飲料、醫(yī)藥，它其實都是息息相關(guān)的，受到公共衛(wèi)生防控因素的影響也是比較大的。所以它在修復(fù)的時候應(yīng)該是率先起來的。
不過我們也看到，最近也有這種政策的驅(qū)動，信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)它也會有所表現(xiàn)，所以我們現(xiàn)在看到的是交織的。我們當時做的判斷是消費先起來，因為食品飲料和醫(yī)藥都是屬于消費，它先唱戲，后面再跟著成長的東西。不過現(xiàn)在看起來也可能是雙線并行推進，這個可能也比較正常。我們對2023年的看法確實是多板塊都會有機會。
因為只要經(jīng)濟復(fù)蘇，大家都會各自有各自的表演的舞臺。難的是其中這個節(jié)奏的把握。所以我們建議一季度應(yīng)該消費和成長都可以兼顧一下，可能這樣的話效果會更好。
不過我們有一個大體的建議，就是2023年應(yīng)該適當?shù)脑黾訖?quán)益資產(chǎn)的配置，稍微降低一下債券類資產(chǎn)的配置。為什么?因為經(jīng)濟和債市的表現(xiàn)也是反向關(guān)系，經(jīng)濟復(fù)蘇、經(jīng)濟好的時候，債市多半就會震蕩、會承壓。經(jīng)濟不好的時候，你看2022年債市就還可以，所以它們之間有一個相反的關(guān)系。
2023年因為我們是比較看好市場，剛才前面也說大概率我們認為2023年會優(yōu)于2022年，然后多板塊都有機會。在這樣的一個情況之下，建議大家可以適當增加一些權(quán)益資產(chǎn)的配置，節(jié)奏上確實不是那么好把握，反正一季度我覺得消費和科技成長你都配上，就問題不太大，反正這兩塊總是要輪到的。
5、如何進行行業(yè)輪動
主持人：謝謝梁總，您提到一季度比較看好消費和科技成長，作為配置的選手，可能咱們比如說1:1的買就可以了。但我們有一個更高的要求，就是說如果我是一個輪動型的選手，或者說我們A股過去幾年確實也表現(xiàn)出了明顯的行業(yè)/主題輪動特點。那么，我想請問梁總，咱們有沒有一些能夠指導(dǎo)行業(yè)輪動的模型，通過我們的
ETF能夠?qū)崿F(xiàn)行業(yè)輪動的效果?
梁杏：我們做行業(yè)ETF時間非常長，我們是行業(yè)ETF規(guī)模最大、數(shù)量最多的公司，所以我們其實在行業(yè)輪動上面也有一些積累和嘗試。應(yīng)該說，過往在市場比較好的時候，做出來模型它效果會非常好，然后2022年的話就會有相應(yīng)的回撤，因為我剛才前面也介紹過，我們剛才的策略框架里面大家還記得嗎?有盈利、流動性還有風險偏好對吧?
在前面幾年像2019年、2020年、2021年，其實都是基本面還不錯，或者說你當年總歸是能夠挑出來盈利景氣度非常高的這種行業(yè)，它基本面的權(quán)重的占比就會相應(yīng)來說比較高，然后行業(yè)輪動輪起來的效果它就會非常的好。
然后2022年的話其實就輪的確實是不是特別好，容易有回撤，一個很重要的原因就是剛才前面也介紹過基本面的東西在2022年業(yè)績就不怎么體現(xiàn)了，然后2022年業(yè)績好的是什么?煤炭這些低估值的東西，或者說有色對吧?但是有色又受到美相關(guān)部門加息的影響，沒有怎么漲起來，反而一年下來也是虧錢的，但是基本面很好，景氣度很高，它受到風險偏好的壓制，或者說影響的權(quán)重要更大，在這種時候其實做的效果不是很好。
但客觀的來說，你拉長時間來看行業(yè)輪動的方法論或者說模型的結(jié)果都還是蠻好的，只是階段性可能效果不是很好。我們其實在做模型的時候，也會把剛才提到的基本面的因子、流動性的因子都考慮進去。還試圖去捕捉一些情緒的因子，我們會用一些比如說股債比、北上資金的因子等等。
其實股債比是一個比較簡單的方式，也可以分享給大家，你就可以用滬深300的股息率除以10年國債的收益率，然后就會得到一個值，把這個值連起來就會有一個波動，然后它往上走的特別高的時候，就說明是股票性價比比較好的時候，往下走的特別低的時候，就是債券性價比比較好。你還可以算出來它的均值，就是正負1倍標準差、兩倍標準差這樣的一個數(shù)值區(qū)域，你算出來了之后，比如說在今年2022年9月10月的時候，其實是遠遠的超越了兩倍標準差，就接近2.5倍標準差了都，這個時候就是股市極度悲觀的時候。我們當時做過一個判斷，覺得四季度大概率優(yōu)于三季度，其實也是來自于我們認為極端悲觀的情緒可能會有修復(fù)。
這個模型在2022年確實還是會有回撤，但是我還是想跟大家說，這些方法論體系和框架，你拉長時間來看，他真的還是有用的，雖然沒有辦法說適應(yīng)100%所有的行情、所有的階段。而且我們普通投資者其實也不太能做那么復(fù)雜的模型，像我剛才前面講的盈利可以找一些代理指標，然后流動性和風險偏好其實合起來就是估值，那你可以在估值上面再找一個代理指標，然后把你平時喜歡投的行業(yè)放在一個平面上去進行篩選，挑哪些行業(yè)景氣度還不錯、估值又不是很貴，相對來說還是可以選到一些不錯的行業(yè)。當然，在這個過程中可能沒有辦法說絕對的每一天或者說每一個月都贏。
然后在這個過程之中可能還是要稍微的去注意一下，有一個原則就是不熟不做，是因為現(xiàn)在市場上的行業(yè)很多，ETF也很多。申萬一級行業(yè)有31個，其中23個行業(yè)都有對應(yīng)的ETF，這還不包括二級行業(yè)三級行業(yè)那些下沉的ETF。所以一定是你熟悉的、了解的行業(yè)才去投資，你不熟悉、不了解的，就不要去管它了。
比如說像剛才說到工業(yè)母機對吧?這個概念其實在去年10月份的時候有一陣子特別火，但是可能有的人就不知道工業(yè)母機是什么，其實就是制造機器的機器、是制造業(yè)之母，但是很多人不了解，那還談何投資它?這種情況下就可以放過你自己，去搞一些你熟悉的東西，這樣的話效果可能要更好一些。
還有一種很刺激的方式，叫動量模型，比如說你就設(shè)兩周為目標，然后每兩周你就挑漲得最好的去買它。這種東西就是牛市的時候，我跟你說動量巨牛巨牛，然后效果非常好，但是一旦遇到調(diào)整，回撤就會很大。
所以方法很多，但是要結(jié)合自己的情況選擇合理的方式方法來做，可能效果會更好。行業(yè)輪動有的時候也不是那么好做，你可以放棄輪動，就抱著你喜歡或者說你長期看好的行業(yè)，通過定投或者說網(wǎng)格法、金字塔法去做。然后上下求索，跟它一起成長，可能效果反而會更好一些。不一定非得要輪動，因為輪動也不是那么容易。
主持人：梁總其實提到了兩個意思，一個是賺自己認知的錢，一定要買自己熟悉的東西。第二個也要與自己和解，不要要求那么高，什么錢都想賺。
梁總也提到行業(yè)輪動其實是非常難的，我也補充一個視角，如果大家去關(guān)注國內(nèi)的研究團隊，大家可能做了很多因子選股的模型，跟了5年10年都是長期有效的。
但是你去看大家的行業(yè)輪動模型，很難跟過三年，之后我就要搞一個新模型，為什么?原來的模型可能失效了，因為A股的輪動背后有投資者結(jié)構(gòu)的變化，有經(jīng)濟周期、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，這些因素外推的時候它是失效的，所以說你的數(shù)據(jù)本身進來的東西就不一樣了，你還按照原來的模型，得到的一定是謬以千里的這么一個結(jié)果。
那么第二個，大家如果去觀察我們的主動的基金經(jīng)理，這批人應(yīng)該是我們整個資本市場里面最聰明的人，對吧?因為大家都是天天研究股票、調(diào)研公司，但是你會發(fā)現(xiàn)很少人去做行業(yè)輪動，大家都是抱著一些好的賽道、好的行業(yè)去選擇好的公司，為什么?難道他們不想做嗎?其實我們長期的基金研究表明，整體每年都能把行業(yè)輪動做的很好的基金經(jīng)理簡直鳳毛麟角。
所以總結(jié)來講，我們覺得行業(yè)輪動是一個很美好的愿望，但是真的要去實現(xiàn)它是非常困難的。
6、ETF領(lǐng)域的新動向
主持人：關(guān)于如何利用ETF來布局2023年的投資機會我們就聊到這里。
接下來我們聊一聊在ETF領(lǐng)域最近有一些什么新的動向。第一個話題我們就想請教一下梁總，在A股的
ETF的創(chuàng)新方面，最近有一些什么新的產(chǎn)品和品種可以給大家做個分享嗎?
梁杏：最近一兩年可能有一個非常重大的創(chuàng)新品種，就是增強ETF。為什么說它是一個重大創(chuàng)新ETF。因為有增強的部分，所以它其實算是主動操作或者說算是主動ETF第一次在國內(nèi)市場出現(xiàn)。從2004年第一個ETF落地至今，ETF已經(jīng)在中國發(fā)展了十幾年，到了2019年我們也是率先上報滬深300增強ETF，監(jiān)管經(jīng)過了非常慎重的研究，在2021年四季度這個產(chǎn)品才獲批。當然只批了三四家。
之后產(chǎn)品就發(fā)行并運作到現(xiàn)在，整體來看運作也比較平穩(wěn)，所以2022年四季度監(jiān)管又審批了第二批的指數(shù)增強ETF，所以指數(shù)增強ETF現(xiàn)在還是一個非常小眾的家庭，上市的產(chǎn)品可能也就10只左右，但它確實是一個劃時代的創(chuàng)新產(chǎn)品，從原來傳統(tǒng)的指數(shù)ETF進入到帶有一定主動操作的ETF也就是指數(shù)增強ETF。
當然這個指數(shù)增強并不是說基金經(jīng)理想買哪個股票就買哪個股票。國內(nèi)大部分這種增強的策略目前都還是使用多因子模型。
主持人：梁總其實提到了一個新產(chǎn)品叫增強ETF，提到增強，我相信大家應(yīng)該也不太陌生，因為在過去的這么多年，尤其是愿意買一些量化產(chǎn)品的投資者，應(yīng)該都知道指數(shù)基金和指數(shù)增強基金對吧?
咱們就想問問梁總，增強ETF它和我們現(xiàn)在已經(jīng)有的指數(shù)基金以及指數(shù)增強基金有什么樣的區(qū)別?
梁杏：區(qū)別還是挺大的，它相比于普通的這種指數(shù)ETF，會多一個增強收益的可能性。
相比于傳統(tǒng)的指數(shù)增強基金它多了一個交易的功能，相當于強強聯(lián)合。然后我們之前會把滬深300增強ETF叫做滬深300 PROmax，滬深300就是標的指數(shù)，PRO就是增強更專業(yè)，max就是通過交易方式進一步提升產(chǎn)品的戰(zhàn)斗能力。
它可以交易了之后它就會更靈活，比如場外的基金它只能在銀行、第三方平臺來購買，每個交易日只有一個凈值，基本上就是晚上凈值出來之后以凈值去成交的。贖回的時候，像是一般股票型的場外基金，你的資金最快也要兩個交易日才到賬，有一些平臺可能要三五個交易日才會到賬，所以資金的使用效率是比較低的。
但是如果做成了一個ETF，你既可以捕捉盤中的這種波動，比如說今天深v對吧?就是暴跌然后又拉起來的這種情況，那么你其實也可以去嘗試捕捉暴跌過程中產(chǎn)生的這種機會，對不對?ETF的交易它是很便利的，不想要它的時候你直接賣掉就行了，資金馬上可以再用來去買別的東西，在效率或者說收益的可能性上有一個非常好的延展。但是如果場外基金你去贖回的話，只能是等資金到賬了才能再去投資其他東西。
整體來看，指數(shù)增強ETF就是把普通的指數(shù)ETF和普通的場外指數(shù)增強基金的優(yōu)點全部都合在一起了。
大家可能會對增強這個東西也比較好奇，我們其實也做過數(shù)據(jù)統(tǒng)計，增強方法論應(yīng)該來說它確實也是有效的。2012年咱們國內(nèi)開始有指數(shù)增強基金，那時候數(shù)量也比較少，可能統(tǒng)計意義上也不是很顯著。因為前面提到我們的300增強ETF是2021年四季度獲批的，當時我們就統(tǒng)計過從2015年開始一直到2021年9月底不同年份里的數(shù)據(jù)，會發(fā)現(xiàn)80%以上的指數(shù)增強基金都可以做到超額收益為正，也就是說80%以上的基金都是可以跑贏它的標的指數(shù)的，而且超額收益率的平均水平其實還是蠻高的，最低的時候可能就是2018年，那個時候大概統(tǒng)計下來是2.1%。從2015年到2019年9月底這段時間平均年化增強收益是超過5.8%的。其實是非常不錯的。就是增強這個東西可以在原有指數(shù) ETF的基礎(chǔ)上，給你增加額外收益的可能性。
當然它也不是絕對100%在什么時候都能跑贏對吧?也不是所有的基金每年都絕對能跑贏，但是這個方法論應(yīng)該來說還是大概率有效的，所以指數(shù)增強ETF也是一個蠻好玩的品種。
主持人：梁總非常詳細的介紹了我們新的品種指數(shù)增強ETF，我們也希望 A股的ETF創(chuàng)新腳步會繼續(xù)走下去，希望能未來能有更多的新品種提供給投資者。