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今年以來(lái)，隨著美國(guó)通脹居高不下導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息，美元走強(qiáng)成為國(guó)際金融市場(chǎng)的焦點(diǎn)話題。但11月以來(lái)，美元不僅上行乏力還出現(xiàn)了下滑現(xiàn)象。截至北京時(shí)間11月30日12時(shí)，美元指數(shù)在106點(diǎn)附近徘徊，這意味著本月累計(jì)跌幅已經(jīng)高達(dá)4%以上，或?qū)?chuàng)下2010年9月以來(lái)最大單月跌幅。這與其之前的走勢(shì)并不相同：自今年4月美元指數(shù)突破100點(diǎn)大關(guān)之后，美元單邊升值的勢(shì)頭更趨鞏固，9月28日美元指數(shù)升至20年來(lái)高點(diǎn)114.78點(diǎn)。與此高點(diǎn)相比，目前美元指數(shù)的跌幅接近7%。另有跡象顯示，做空美元的投資者有增多現(xiàn)象。據(jù)美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)最新數(shù)據(jù)，截至11月22日當(dāng)周，美元凈空頭頭寸達(dá)到18.2億美元，升至2021年7月以來(lái)最高。

綜合來(lái)看，當(dāng)前的美元下滑很可能意味著本輪升值已經(jīng)筑頂，后續(xù)沖高的空間十分有限。但是，這并不意味著美元升值周期已經(jīng)終結(jié)，在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，美元仍將保持強(qiáng)勢(shì)，轉(zhuǎn)入貶值周期可能尚需時(shí)日。

其背后的原因主要有以下幾個(gè)方面。

第一，從美聯(lián)儲(chǔ)加息的角度而言，美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息的預(yù)期增強(qiáng)將打壓美元上行動(dòng)能，但其持續(xù)加息仍將成為美元強(qiáng)勢(shì)的支撐所在。

一方面，通脹放緩或推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏放緩。美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)10月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上升7.7%，低于市場(chǎng)預(yù)期的8.0%，也低于上個(gè)月的8.2%，為1月以來(lái)最低；環(huán)比增長(zhǎng)0.4%，低于預(yù)期的0.6%；剔除食品和能源的核心CPI同比上升6.3%，低于預(yù)期的6.5%以及上個(gè)月的6.6%，環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，低于預(yù)期的0.5%。從更長(zhǎng)的時(shí)間維度看，美國(guó)10月CPI數(shù)據(jù)已經(jīng)初步確定美國(guó)通脹下降的拐點(diǎn)，也初步打消了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加快加息的擔(dān)憂。因此，未來(lái)幾個(gè)月CPI放緩依然是大概率事件。

在此背景下，最新公布的美聯(lián)儲(chǔ)11月會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部在通脹和加息方面已經(jīng)出現(xiàn)分歧。會(huì)議紀(jì)要顯示，大多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)與會(huì)官員認(rèn)為，可能很快適合放慢加息；并認(rèn)為在高通脹和強(qiáng)勁就業(yè)市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境下，2023年聯(lián)邦基金利率將升至“略高于此前預(yù)期”的水平。但也有少數(shù)官員認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)在遏制通脹方面沒(méi)有取得足夠進(jìn)展，沒(méi)有實(shí)質(zhì)性證據(jù)表明需放緩加息步伐。會(huì)議紀(jì)要還顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員就美國(guó)通脹前景展開(kāi)了討論。一些官員認(rèn)為，隨著供應(yīng)鏈瓶頸逐步緩解，加之去年飆升的商品價(jià)格逐步下降，美國(guó)通脹水平將回落。但也有官員對(duì)通脹前景感到不安。11月加息75個(gè)基點(diǎn)是美聯(lián)儲(chǔ)自3月以來(lái)連續(xù)第6次加息，也是連續(xù)第4次加息75個(gè)基點(diǎn)，累計(jì)加息高達(dá)375個(gè)基點(diǎn)。目前，美國(guó)聯(lián)邦基金利率水平已升至2008年1月以來(lái)最高位。但根據(jù)會(huì)議紀(jì)要來(lái)看，在通脹放緩之下，美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)的加息路徑或?qū)㈦y以重現(xiàn)今年連續(xù)75個(gè)基點(diǎn)高頻加息的節(jié)奏，加息放緩將是大概率的事情。

另一方面，截至目前，美聯(lián)儲(chǔ)仍舊持“鷹”派立場(chǎng)，因此，美元走強(qiáng)還將持續(xù)。這主要表現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)決策者從未“松口”暫停加息，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾還多次表示，恢復(fù)價(jià)格穩(wěn)定可能需要在一段時(shí)間內(nèi)保持限制性的政策立場(chǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)堅(jiān)決致力于將通脹率降至2%的目標(biāo)，堅(jiān)持緊縮政策直至通脹目標(biāo)達(dá)成，并預(yù)計(jì)持續(xù)加息將是適當(dāng)?shù)?。一般?lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)加息將從兩方面提振美元：一是加息提高了購(gòu)買(mǎi)美國(guó)資產(chǎn)的投資者的回報(bào)，吸引資金進(jìn)入美國(guó)，使美元走強(qiáng)。二是由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)比世界其他地區(qū)更加穩(wěn)固，擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)衰退的投資者也在向這個(gè)世界最大的經(jīng)濟(jì)體注入資金，這使得美元更加堅(jiān)挺。

第二，美元指數(shù)的走勢(shì)除了與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策走向密切相關(guān)之外，也與美國(guó)經(jīng)濟(jì)和歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)密不可分——?dú)W元比重在美元指數(shù)中占據(jù)重要部分。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，面對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)很難無(wú)動(dòng)于衷，最可能發(fā)生的情形是美國(guó)經(jīng)濟(jì)或?qū)⒃?023年上半年出現(xiàn)衰退，同時(shí)明年美國(guó)財(cái)政政策擴(kuò)大支出面臨較大約束，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?023年第三季度暫停加息甚至轉(zhuǎn)入降息。與之相對(duì)應(yīng)的是，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)可能在明年第三季度出現(xiàn)比較明顯的改善。在經(jīng)過(guò)2022年俄烏沖突、高通脹和貨幣政策急速收緊的三重沖擊后，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)大概率在今年底和明年初進(jìn)入衰退狀態(tài)，明年這三大因素的負(fù)面影響都會(huì)邊際減弱，后兩者則會(huì)進(jìn)一步改善，這會(huì)為下半年歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇創(chuàng)造條件。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)將成為美元指數(shù)下跌的重要推力。到時(shí)，美元可能將面臨“氣數(shù)已盡”的狀況從而轉(zhuǎn)入下滑周期。