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中國基金報(bào)記者 任子青 陳櫓帆 整理

11月1日，由中國基金報(bào)主辦的“2022中國私募峰會(huì)”在線上舉行。圓桌論壇環(huán)節(jié)，五位私募大佬就當(dāng)下市場(chǎng)演繹邏輯、港股市場(chǎng)以及美聯(lián)儲(chǔ)加息的影響等熱議問題展開深度探討，干貨滿滿！

圓桌論壇由望正資產(chǎn)董事長(zhǎng)王鵬輝主持，參與討論嘉賓有聚鳴投資董事長(zhǎng)兼投資總監(jiān)劉曉龍、中歐瑞博董事長(zhǎng)兼首席投資官吳偉志、相聚資本總經(jīng)理梁輝、遠(yuǎn)望角投資創(chuàng)始合伙人兼投資總監(jiān)曾實(shí)。從主持人到與會(huì)嘉賓都是私募行業(yè)非常有分量的頂尖精英與投資大咖。

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核心觀點(diǎn)

劉曉龍認(rèn)為，市場(chǎng)現(xiàn)在進(jìn)入了一個(gè)比較好的布局的階段。對(duì)于港股市場(chǎng)，從中長(zhǎng)期看，港股的預(yù)期回報(bào)的空間比A股還要大。具體而言，劉曉龍更看好調(diào)整時(shí)間較長(zhǎng)的資產(chǎn)，比如醫(yī)藥行業(yè)。

吳偉志指出，當(dāng)下市場(chǎng)在“春夏秋冬四季投資配置模型”中屬于典型的春季特征，更關(guān)注的是外部環(huán)境能否支持中國的股市逆勢(shì)上行。吳偉志認(rèn)為，整個(gè)港股市場(chǎng)已經(jīng)逐漸A股化，“只要是好的公司，只要吸引力凸顯，在哪都可以投?！眳莻ブ颈硎?，這個(gè)階段要更加立足于找一些阿爾法，尤其是中小、中等市值體量的阿爾法。

梁輝表示，短期內(nèi)考慮到阿爾法機(jī)會(huì)以及貝塔的機(jī)會(huì)，更傾向于A股未來的機(jī)會(huì)。當(dāng)下市場(chǎng)的估值和債券的相對(duì)估值比值正處于歷史上極低的位置，如果持有的時(shí)間在半年以上，歷史上正收益的概率非常高，這也是中期看多的核心理由。展望未來，梁輝指出，新能源、電動(dòng)車、半導(dǎo)體都是不能忽視的方向。

曾實(shí)認(rèn)為，在今年這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，首先要在不確定中尋找確定，其次當(dāng)行業(yè)的長(zhǎng)邏輯被打破時(shí)，中短邏輯會(huì)被市場(chǎng)更充分地演繹。對(duì)于港股市場(chǎng)，雖然短期來看仍面臨不少壓制因素，但從中挑選一些長(zhǎng)期優(yōu)質(zhì)標(biāo)的已具備較好的安全邊際。曾實(shí)指出，當(dāng)前賽道股在已經(jīng)歷三輪大幅漲跌后，整體賽道的貝塔已經(jīng)挖掘的相對(duì)充分，未來會(huì)更多關(guān)注個(gè)股阿爾法的機(jī)會(huì)。

演講實(shí)錄

王鵬輝：各位嘉賓，各位線上的朋友大家好。我是望正資產(chǎn)的王鵬輝，歡迎大家來到中國基金報(bào)主辦的“2022年中國私募峰會(huì)“。在聽完上面幾個(gè)嘉賓演講之后，我們現(xiàn)在進(jìn)入到圓桌論壇環(huán)節(jié)，我是圓桌論壇的主持人。

當(dāng)前我們處于百年未有之大變局，全球政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)非常復(fù)雜，資本市場(chǎng)也到了一個(gè)關(guān)鍵時(shí)期，我們?cè)撊绾慰创?dāng)前市場(chǎng)，把握后市機(jī)會(huì)？今天我們就來探討一下，我先介紹一下圓桌論壇的嘉賓。

第一位是聚鳴投資董事長(zhǎng)、投資總監(jiān)劉曉龍先生，第二位是中歐瑞博董事長(zhǎng)兼首席投資官吳偉志先生，第三位是相聚資本總經(jīng)理梁輝先生，第四位是遠(yuǎn)望角投資創(chuàng)始合伙人兼投資總監(jiān)曾實(shí)先生。

我先大概介紹一下4位的簡(jiǎn)要經(jīng)歷。劉曉龍先生，有16年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，曾任廣發(fā)基金投資總監(jiān)，個(gè)人私募最高管理規(guī)模300億左右。

吳偉志先生，有近30年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)管理資產(chǎn)規(guī)模百億以上；堅(jiān)持從基本面研究出發(fā)進(jìn)行成長(zhǎng)股擇優(yōu)投資，原創(chuàng)了春夏秋冬四季投資配置模型。

梁輝先生，2002年從事基金行業(yè)，曾任泰達(dá)宏利基金投資總監(jiān)和投委會(huì)主席?，F(xiàn)管理規(guī)模過百億。

曾實(shí)先生，28年證券從業(yè)經(jīng)歷，歷經(jīng)牛熊輪回，是多種投資方法的深度實(shí)踐與集大成者。

在不確定的市場(chǎng)中尋找確定性

A股迎來中長(zhǎng)期布局機(jī)會(huì)

王鵬輝：首先是個(gè)很通俗的問題，請(qǐng)大家簡(jiǎn)單地評(píng)價(jià)一下今年以來市場(chǎng)表現(xiàn)和當(dāng)下市場(chǎng)演進(jìn)的邏輯。

劉曉龍：從指數(shù)的表現(xiàn)來看，今年是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的熊市。如果稍微擴(kuò)展一點(diǎn)來看，應(yīng)該說全球的主要股市今年都是熊市。主要的經(jīng)濟(jì)體，不管是美國、歐洲還是中國，都經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)的下行，當(dāng)然各有各的原因。

美國屬于縮表后疫情時(shí)代的經(jīng)濟(jì)回落，歐洲受美國縮表的溢出效應(yīng)影響，再加上高通脹的影響，整個(gè)歐美經(jīng)濟(jì)體經(jīng)歷了需求的回落。而中國首先是今年疫情的影響較前兩年更為明顯，其次房地產(chǎn)市場(chǎng)也處于比較低迷的階段，疊加歐美的需求下行，所以整體上經(jīng)濟(jì)也是下行的。俄烏地緣政治對(duì)于主要的經(jīng)濟(jì)體的信心都會(huì)產(chǎn)生向下的影響，疊加到現(xiàn)在，就是今年這樣的市場(chǎng)表現(xiàn)。

吳偉志：剛才曉龍總講得也比較全面，我也是基本贊同。我補(bǔ)充幾點(diǎn)，今年的市場(chǎng)變化可能和去年年底，包括我們?cè)趦?nèi)的投資人的預(yù)期，是有很大反差的。因?yàn)槿ツ臧ㄖ暗膬赡辏珹股市場(chǎng)有很好的賺錢效應(yīng)，而且呈現(xiàn)出一種結(jié)構(gòu)性分布的牛市的特征。其實(shí)在去年底和今年初的時(shí)候，多數(shù)朋友可能都預(yù)期今年依然會(huì)是一個(gè)結(jié)構(gòu)性的市場(chǎng)。但是在三大因素的沖擊下，一是剛才曉龍?zhí)岬降母咄泴?dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)的加息和收緊，二是俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)沖擊了能源供應(yīng)鏈，三是疊加內(nèi)部的疫情因素和地產(chǎn)周期下行。

在這三大因素的影響下，A股今年的表現(xiàn)從一個(gè)結(jié)構(gòu)性的市場(chǎng)變成一個(gè)整體走弱的市場(chǎng)，這種情況超出了我們的預(yù)期。

梁輝：剛才兩位說的基本就是我的觀點(diǎn)，美國處于持續(xù)的加息周期是超過年初大家的預(yù)期的。年初時(shí)大家認(rèn)為美國的經(jīng)濟(jì)增速見頂之后，加息的幅度不會(huì)那么大，但現(xiàn)在已經(jīng)快加息到4%。

曾實(shí)：我來補(bǔ)充一下。我們認(rèn)為，今年到目前為止都是一個(gè)顯著低迷的市場(chǎng)環(huán)境，全年都面臨著外部宏觀不確定因素的挑戰(zhàn)以及國內(nèi)疫情的反復(fù)。在這樣的大背景下，整個(gè)市場(chǎng)的投資演繹方式有幾個(gè)特點(diǎn)：

首先就是在市場(chǎng)不確定的情況下尋找確定性。例如今年以來，上漲幅度最大的以煤炭為代表的老能源，而新能源在今年來看成長(zhǎng)的確定性也相對(duì)較高，所以在今年總體弱勢(shì)的環(huán)境下也有較好的表現(xiàn)。因此說今年的第一個(gè)特點(diǎn)是在弱勢(shì)環(huán)境的不確定中尋找確定性。

其次，當(dāng)行業(yè)的長(zhǎng)邏輯被打破后，中短邏輯會(huì)被市場(chǎng)更充分地演繹。今年我們看到有不少行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展邏輯被挑戰(zhàn)、被打破，從而影響了它的估值、投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。在這樣的背景下，更多中短期的邏輯得到了市場(chǎng)充分地演繹。

王鵬輝：4位對(duì)今年的判斷相對(duì)還是比較一致。市場(chǎng)已經(jīng)演繹至此，關(guān)鍵的問題是后面怎么看。我想幾位可能會(huì)有不同意見。現(xiàn)在市場(chǎng)跌了這么多，當(dāng)下是不是一個(gè)不錯(cuò)的入場(chǎng)時(shí)機(jī)？

曾實(shí)：因?yàn)槭袌?chǎng)不是一天跌到這個(gè)位置，所以積累的問題也不是一天就會(huì)改變。不過當(dāng)前來看，市場(chǎng)確實(shí)處在一個(gè)比較敏感的位置。

今年以來，市場(chǎng)有幾個(gè)低點(diǎn)都是非常敏感的位置。比如今年3月中旬，中概股出現(xiàn)了歷史罕見的快速下跌和暴漲。反彈之后有些人樂觀地認(rèn)為那個(gè)位置可能會(huì)是階段性的一個(gè)低點(diǎn)；然而在4月末不少中概股又下跌到新低，隨后市場(chǎng)迎來了非常強(qiáng)勁的反彈到7、8月份然而短短一個(gè)多月時(shí)間現(xiàn)在又重新回到了低點(diǎn)附近。盡管必須承認(rèn)短期來看中概股仍面臨不少壓制因素，但一些公司股票長(zhǎng)期價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值的吸引力正進(jìn)一步加大。另一方面，中概股中短期的一些壓制因素沒有完全被解決。我們所說的中短期可能也是一年以上的維度，比如美國的加息、外部地緣政治的問題。

所以在這樣的背景下，市場(chǎng)不一定會(huì)很快全面翻多，節(jié)奏與結(jié)構(gòu)還是比較重要的問題?？赡苊總€(gè)資產(chǎn)管理人還是會(huì)根據(jù)自己對(duì)市場(chǎng)的節(jié)奏、結(jié)構(gòu)的不同理解來打磨自己的組合。

梁輝：我的看法相對(duì)樂觀一點(diǎn)，最主要原因是當(dāng)前市場(chǎng)的估值和債券的相對(duì)估值比值正處于歷史上極低的位置，大概在10分位水平。在這個(gè)極低位置上，如果持有的時(shí)間在半年以上，歷史上正收益的概率非常高。這是中期看多的核心理由。

然后再談基本面上的可能的變化。今年壓制中國股市的一個(gè)重要原因是，海外的加息是持續(xù)超預(yù)期的。從海外來講，我們自己測(cè)算，通脹大概在明年的一季度見頂。其實(shí)美國當(dāng)下的10年期國債漲幅相對(duì)來講已顯乏力，可以判斷，到明年的上半年外部因素會(huì)有所緩解。從內(nèi)部因素來看，房地產(chǎn)行業(yè)出臺(tái)了很多相關(guān)政策，這至少對(duì)于明年邊際上負(fù)面拉動(dòng)的影響弱了很多。基本面的因素在明年上半年是有所改進(jìn)的。

現(xiàn)在這個(gè)階段結(jié)合低水平的估值，我們認(rèn)為這個(gè)時(shí)點(diǎn)作為中期布局還是不錯(cuò)的。從短期反彈角度來看，力度會(huì)比4月份要小，那個(gè)時(shí)候是從極差轉(zhuǎn)向中性，現(xiàn)在并沒有說是極差，因此市場(chǎng)不一定具備V型反轉(zhuǎn)的條件。但就中期來看是一個(gè)很好的布局的點(diǎn)，最終還是要選擇一些比較好的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

劉曉龍：我也是相對(duì)樂觀一些。最近算了一下9月30日的全A的估值，跟18年2450點(diǎn)的全A的估值基本上是一樣的。歷史上這樣低的估值其實(shí)只出現(xiàn)了5次，再之前是12年11月，還有08年，以及05年的998點(diǎn)。其實(shí)就整個(gè)全A來看，估值水平是到了歷史極低的位置。因?yàn)锳股就30多年歷史，按照這個(gè)來看的話，整體的市場(chǎng)估值位置應(yīng)該是一個(gè)非常好的布局位置。

另外，去年的2月份開始一部分資產(chǎn)見頂，創(chuàng)業(yè)板大概在去年的中期見頂，從這個(gè)時(shí)點(diǎn)來看，市場(chǎng)進(jìn)入熊市大概一年半多了。有一些行業(yè)其實(shí)更是早在2020年就開始進(jìn)入熊市的狀態(tài)，比如醫(yī)藥、電子。所以對(duì)于某些行業(yè)來說，調(diào)整的時(shí)間也足夠了，我傾向于認(rèn)為，整個(gè)市場(chǎng)進(jìn)入熊市的中期或者中后期，有一些行業(yè)可能已經(jīng)到了歷史大底，當(dāng)然還有一些目前還在高位的行業(yè)，可能未來還有下跌的空間。

就像梁總講的，因?yàn)檫@一次跟4月份的情況確實(shí)不太一樣?，F(xiàn)在大家無論是對(duì)于地產(chǎn)影響經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期性，還是對(duì)于疫情影響的長(zhǎng)期性，可能都形成了更強(qiáng)的共識(shí)。那么，在這樣長(zhǎng)期性的共識(shí)中，我覺得整個(gè)市場(chǎng)的修復(fù)可能也會(huì)是一個(gè)節(jié)奏性的、結(jié)構(gòu)性的，或者緩慢的過程。但我是比較相信數(shù)據(jù)而不太相信情緒的，所以從我的角度來講，整體而言市場(chǎng)現(xiàn)在進(jìn)入了一個(gè)比較好的布局階段。

吳偉志：根據(jù)我們的“春夏秋冬模型”，現(xiàn)在是典型的春季特征，但我們還是傾向于偏左側(cè)一點(diǎn)。我完全同意剛才曉龍總和梁總的觀點(diǎn)，作為一個(gè)投資周期比較長(zhǎng)的投資者，在當(dāng)下的估值和情緒下進(jìn)入市場(chǎng)，只要持有的時(shí)間超過半年或一年這樣的維度，肯定是好的投資時(shí)機(jī)。

但是我們都知道，大家現(xiàn)在心都很急，我們覺得這是一個(gè)布局的階段，但至于是不是值得全面進(jìn)攻，可能我們會(huì)偏稍稍地偏謹(jǐn)慎一點(diǎn)。其實(shí)我們可能更擔(dān)心是外部環(huán)境，因?yàn)閮?nèi)部的問題都是可以解決的，經(jīng)濟(jì)不好就加大力度，地產(chǎn)不好可以稍微放松一點(diǎn)。我們覺得內(nèi)部不是問題，可能最大的問題在外部。

為什么是在外部？每一輪美聯(lián)儲(chǔ)加息引發(fā)的美元升值周期，歷史上看都會(huì)引發(fā)大的危機(jī)，債務(wù)危機(jī)和金融危機(jī)。從過去長(zhǎng)期低利率、極度寬松的這樣的一種國際信用環(huán)境，快速地轉(zhuǎn)入高利率、美元大幅升值的環(huán)境，我們認(rèn)為這一次應(yīng)該是不可避免地會(huì)引發(fā)外部的大危機(jī)。假如在三個(gè)月到半年內(nèi)，發(fā)生了這樣的大危機(jī)，這樣的外部環(huán)境能否支持中國的股市逆勢(shì)上行？我們覺得還是有難度的。我們認(rèn)為，低估值和內(nèi)部的改善可以支撐市場(chǎng)，春季往下空間不大，但是不足以形成牛市的充分條件?！白銐虮阋恕备芭Ｊ锌梢哉归_”還是兩個(gè)概念。

所以，我們對(duì)當(dāng)下這個(gè)位置肯定是不悲觀的。我們認(rèn)為，市場(chǎng)中長(zhǎng)期處于春季底部，但離全面進(jìn)攻可能還需要觀察，觀察一些外部環(huán)境在四季度的落地情況。這一點(diǎn)可能是跟前面的幾位嘉賓稍稍有點(diǎn)差異的地方。

王鵬輝：總結(jié)一下，大家的觀點(diǎn)可能都是長(zhǎng)期來看當(dāng)前處于底部區(qū)域，可以選自己偏好的一些結(jié)構(gòu)性的資產(chǎn)或者是長(zhǎng)期跟蹤的資產(chǎn)買入，但對(duì)短期的反彈都不是很樂觀，主要是估值到了一個(gè)極致水平。

看好港股的潛在回報(bào)空間

從分結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)遴選標(biāo)的

王鵬輝：這個(gè)時(shí)候我就想問一個(gè)問題，香港市場(chǎng)的估值底部是不斷被沖擊的，最近已經(jīng)創(chuàng)了大概10年新低。曉龍，你剛才說從數(shù)據(jù)看這么極致的情況下確實(shí)是個(gè)大底部了，但港股也是不斷地創(chuàng)出新低。你怎么看香港市場(chǎng)？

劉曉龍：從相對(duì)大的市場(chǎng)范圍來看，香港市場(chǎng)主要是經(jīng)歷連續(xù)三年的下跌，已經(jīng)到了08年的水平。我覺得香港有市場(chǎng)化的因素，也有非市場(chǎng)化的因素。我們也的確看到，香港的資金結(jié)構(gòu)是比較多元化的。

我有時(shí)候習(xí)慣把視角拉得更長(zhǎng)一點(diǎn)，這樣一個(gè)極其便宜且相對(duì)穩(wěn)定的資產(chǎn)，從過去來看，一般不太可能超過兩三年還處于極度低估的狀態(tài)。在今年之前，我們只能說港股是便宜，但是離它歷次的底部的估值還是有一定差距。經(jīng)歷了今年的下跌后，它確實(shí)到了極其便宜的狀態(tài)，跟08年非常接近。

回過頭來看，港股的底層資產(chǎn)，無論是大的銀行、互聯(lián)網(wǎng)公司還是與A股形成補(bǔ)充的一些消費(fèi)類的公司，在過去兩三年經(jīng)濟(jì)下行以及政策的影響下，并沒有改變他們整體的市場(chǎng)的相對(duì)地位。所以這樣的資產(chǎn)從中長(zhǎng)期看，它的預(yù)期回報(bào)的空間是比A股還要大的。

我絲毫不懷疑港股未來還會(huì)有牛市，只是說它面臨的情況可能更復(fù)雜一點(diǎn)。我們對(duì)于港股的了解畢竟沒有像A股這么深刻，但也正是因?yàn)槲覀兏幸稽c(diǎn)距離，也才可以有這樣的機(jī)會(huì)，有時(shí)候站得遠(yuǎn)一點(diǎn)去看，其實(shí)有些短期問題反而沒有那么糾結(jié)。所以從潛在的回報(bào)空間來看，我認(rèn)為港股可能比現(xiàn)在的A股還要好。

梁輝：短期我更傾向于A股而非港股。我覺得評(píng)估市場(chǎng)機(jī)會(huì)是否會(huì)出現(xiàn)應(yīng)該從兩個(gè)方向來看，第一是結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)或者說阿爾法機(jī)會(huì)是不是足夠豐富；第二是市場(chǎng)本身是否存在趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，或者說貝塔的機(jī)會(huì)。

如果從結(jié)構(gòu)性角度來講，假設(shè)所有的A股都在香港以一個(gè)折價(jià)的水平去上市，我肯定大量地投港股，但現(xiàn)在A股比港股有更多的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。港股比較主流的公司是互聯(lián)網(wǎng)、銀行等傳統(tǒng)的周期性公司，而A股則是新能源、半導(dǎo)體、軍工以及醫(yī)藥類的上市公司更多一些。所以從結(jié)構(gòu)性角度來講，A股的機(jī)會(huì)更多。

如果是從市場(chǎng)的趨勢(shì)本身來講，A股受國內(nèi)流動(dòng)性影響更大一點(diǎn)，而港股是受內(nèi)地流動(dòng)性和全球流動(dòng)性的雙重影響，其中受全球流動(dòng)性的影響似乎更大。美國的加息沒有完全結(jié)束，至少到年底還要有兩次加息，所以現(xiàn)在雖然港股是極度便宜，但是我不能判斷它的流動(dòng)性就一定會(huì)出現(xiàn)明顯的改觀。

這兩個(gè)因素權(quán)衡后，我們更愿意去增加A股的配置，去選擇一些結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。

王鵬輝：總結(jié)一下，港股雖然也是低位，但是貝塔性機(jī)會(huì)不夠，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)也沒那么豐富。曾實(shí)你怎么看？你剛才說市場(chǎng)不是全面翻多而是結(jié)構(gòu)性，結(jié)構(gòu)和節(jié)奏更重要。從你這個(gè)框架角度出發(fā)的話，怎么看港股以及港股和A股的對(duì)比？

曾實(shí)：剛才梁輝總也講了市場(chǎng)結(jié)構(gòu)問題，其實(shí)我們一定程度上也愿意以結(jié)構(gòu)性視角來分析港股的情況。例如港股原先比較有代表性的金融、地產(chǎn)和教育等行業(yè)，這些行業(yè)未來一定程度上可能會(huì)受制于政策環(huán)境，那么這些行業(yè)的發(fā)展前景需要我們重新思考。另外，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展也處在新的監(jiān)管背景下，我們看待這類公司的視角跟前幾年相比也會(huì)不完全一樣。港股里有部分公司，例如一些傳統(tǒng)的制造業(yè)，雖然是非常優(yōu)秀的，但始終會(huì)面臨一些投資者的偏見，那么在未來可能也會(huì)影響投資機(jī)會(huì)。

從治理結(jié)構(gòu)來看港股的公司，一類是治理結(jié)構(gòu)不如A股同類公司，另一類是治理結(jié)構(gòu)比A股同類公司更好，這兩類公司其實(shí)都同樣存在于一些低估值的標(biāo)的。從價(jià)值發(fā)現(xiàn)的角度來說，它們未來的投資機(jī)會(huì)是有一定差異的。

在面對(duì)一個(gè)不完全確定的機(jī)會(huì)或者挑戰(zhàn)時(shí)，從分結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)去遴選標(biāo)的，對(duì)我們來說也是基于安全邊際的考量。我們確實(shí)在幾年前就覺得港股便宜，到現(xiàn)在依舊如此。但從另一個(gè)保守的視角來看，我們需要從分結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，識(shí)別哪些因素能夠誘使這種情況發(fā)生變化，這在一定程度上也是對(duì)投資確定性的追求。

王鵬輝：你的意思是從港股里面去挑結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，比如說制造業(yè)的一些機(jī)會(huì)，其實(shí)和梁輝總的思路有點(diǎn)接近。制造業(yè)在A股機(jī)會(huì)比較豐富，但在港股市場(chǎng)其實(shí)你也不是去選互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)，實(shí)際上更偏向于制造業(yè)這些估值非常低的標(biāo)的？

曾實(shí)：在互聯(lián)網(wǎng)這一塊，港股當(dāng)然是無可替代的，港股中有很多標(biāo)的是A股中沒有的，因此我們會(huì)保持關(guān)注，但一些公司估值的長(zhǎng)期假設(shè)可能會(huì)發(fā)生變化。另一方面，港股的傳統(tǒng)制造業(yè)中也有部分公司本身是非常優(yōu)質(zhì)的，但一直處于不太被重視的情況下，我們認(rèn)為其中也有不少值得關(guān)注的標(biāo)的。

吳偉志：港股其實(shí)也是很典型的市場(chǎng)，現(xiàn)在肯定是處于低估值區(qū)間，也是屬于長(zhǎng)期布局的階段。我補(bǔ)充一點(diǎn)，過去幾年地產(chǎn)景氣度下行，很多民營(yíng)地產(chǎn)頭部公司都在港股上市，同時(shí)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)又受到監(jiān)管的影響，所以說港股基本面是受到政策因素的下行影響。在資金因素層面，今年以來又遭遇了美聯(lián)儲(chǔ)加息、資金回流美國這樣的抽水影響。因此，這對(duì)港股來說其實(shí)是一種雙重打擊。

但我們覺得世界是周期性的。一方面，無論是地產(chǎn)還是互聯(lián)網(wǎng)的監(jiān)管，很明顯政策也到了變化的邊際；另一方面，雖然美元升值周期可能還有空間，但是通脹的同比數(shù)據(jù)從海外大行的預(yù)測(cè)以及我們自己的跟蹤來看，可能已經(jīng)在高位了，接下來環(huán)比是往下走。我們認(rèn)為，未來港股可能會(huì)迎來基本面因素和貨幣環(huán)境因素這兩重改善，所以我們對(duì)港股的投資邏輯和A股是一致的。

還需要補(bǔ)充一點(diǎn)，我們認(rèn)為整個(gè)港股市場(chǎng)已經(jīng)逐漸A股化。在中歐瑞博內(nèi)部，我們?cè)诳垂镜臅r(shí)候并沒有特別在意公司是在港交所上市還是深交所、上交所上市，因?yàn)榻灰灼饋磉€是很便利的。隨著交易便利性凸顯，港股受到越來越多投資者關(guān)注，我們覺得沒有特別必要把港股單列出來。只要是好的公司，只要吸引力凸顯，在哪都可以投。所以拉長(zhǎng)時(shí)間周期角度來看，我們對(duì)港股是樂觀的。

明年一季度加息預(yù)期將逐步緩和

風(fēng)險(xiǎn)情緒或有所改善

王鵬輝：大家其實(shí)對(duì)港股和A股都比較樂觀，其中很重要的出發(fā)點(diǎn)就是估值。剛才我們就分子端談了很多，分母端還不是很透徹。關(guān)于分母端，我們看到全球地緣政治錯(cuò)綜復(fù)雜，美國的通脹也是一再超越預(yù)期的上限，這使得美元的十年期國債利率水平不斷上升，美元指數(shù)也是不斷飆漲。如果站在更高的視野來看，投資的機(jī)會(huì)成本上升得非?？?。這應(yīng)該是過去二三十年以來都很少面臨的劇烈變化。今天正好也請(qǐng)?jiān)谫Y本市場(chǎng)有二三十年的經(jīng)驗(yàn)的各位，談?wù)剬?duì)這個(gè)問題的看法。

梁輝：美國的通脹大概分三個(gè)方面，第一個(gè)是跟油相關(guān)，第二個(gè)是跟房子相關(guān)，第三個(gè)是跟勞動(dòng)力工資相關(guān)。

油價(jià)在這個(gè)位置已經(jīng)基本上相對(duì)穩(wěn)定，因?yàn)槿蚩傂枨笙鄬?duì)不足，PMI往下走，所以油價(jià)往上沖到100美元/桶以上的概率不高，可能大概保持在這個(gè)位置。

至于房地產(chǎn)，美國的按揭利率已經(jīng)很高，現(xiàn)在大概數(shù)據(jù)是7%左右，肯定會(huì)影響房地產(chǎn)的新屋銷售。但從新屋銷售轉(zhuǎn)向?qū)γ绹鳦PI中房租的影響，大概還有一年左右的滯后。所以現(xiàn)在看美國通脹對(duì)于房地產(chǎn)的影響仍處于高位，但是預(yù)期會(huì)往下走。

第三個(gè)因素就是勞動(dòng)力成本，即與工資相關(guān)。因?yàn)樗诟黜?xiàng)中都會(huì)有影響，綜合影響超過油價(jià)和房地產(chǎn)。勞動(dòng)力成本的影響一直是比較明顯的，美國的勞動(dòng)力市場(chǎng)是過熱的，需要進(jìn)一步觀察?？粗笜?biāo)的話，美國的非農(nóng)就業(yè)的人數(shù)始終是比歷史平均水平要高一些，但因?yàn)楝F(xiàn)在美國的一些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，例如PMI下行趨勢(shì)已經(jīng)持續(xù)半年以上了，所以大概率也會(huì)往下走。

我的結(jié)論就是，明年大概在一季度左右，加息的預(yù)期會(huì)開始減弱，但由于現(xiàn)在利率很高，所以這種利率水平依然會(huì)導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)的下行，到明年下半年才能見底。

曾實(shí)：對(duì)于美元利率走向，大家一直的預(yù)期是美聯(lián)儲(chǔ)加息高點(diǎn)會(huì)出現(xiàn)在今年年底或者明年年初，而加息的目的是為了打破通脹的預(yù)期。隨后可能更值得關(guān)注的一點(diǎn)是，美元利率究竟會(huì)在高位橫比較長(zhǎng)的一段時(shí)間，還是會(huì)在打破通脹預(yù)期后，出現(xiàn)一個(gè)比較明顯的下行，以及在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息之后，美國的經(jīng)濟(jì)是否會(huì)陷入衰退。

我個(gè)人傾向會(huì)樂觀一點(diǎn)。第一，雖然通脹目前的預(yù)期比較頑固，美聯(lián)儲(chǔ)的加息也非常堅(jiān)決，可是一旦通脹預(yù)期被打破，加息的目的就基本上達(dá)到。第二，這次美聯(lián)儲(chǔ)加息所應(yīng)對(duì)的是前兩年財(cái)政給居民發(fā)錢，導(dǎo)致居民的超額儲(chǔ)蓄有1.5-2萬億美元的增長(zhǎng)。這樣的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)在一定程度上應(yīng)對(duì)的是現(xiàn)金流的變化，而不是資產(chǎn)負(fù)債表膨脹之后縮表的情況。

所以從這個(gè)角度來看，美國加息確實(shí)給整個(gè)經(jīng)濟(jì)秩序造成了很大的混亂和挑戰(zhàn)，但是長(zhǎng)期來看，不一定會(huì)給美國自身帶來較為明顯的衰退。從外需市場(chǎng)來看，不一定會(huì)有特別大的負(fù)面影響，甚至一定程度上我們可以期待一下，等明年加息告一段落之后，美國的外需會(huì)不會(huì)真的出現(xiàn)那么大的回落。

吳偉志：對(duì)于這個(gè)問題我們這段時(shí)間也安排內(nèi)部的團(tuán)隊(duì)做了幾個(gè)專題研究，我們的觀點(diǎn)不一定對(duì)，但在此與大家分享一下。

第一，這一次供給側(cè)引發(fā)的通脹可能比想象的要頑劣，并不一定能夠通過加息徹底根治。加息只是讓正常人的飯量減了幾碗，但是供給側(cè)的問題并不能夠通過加息抑制需求去自我解決。有一句話叫做“高價(jià)格本身就是解決高價(jià)格的一個(gè)最好的方法”。以原油為例，現(xiàn)在原油價(jià)格一旦高企，美國就拋戰(zhàn)略原油儲(chǔ)備，讓短期的原油價(jià)格漲不上去，但是同時(shí)也讓全球的原油開發(fā)商沒有擴(kuò)產(chǎn)的動(dòng)力。這樣其實(shí)是解決不了原油短缺的問題的，也解決不了原油通脹的問題。

這種情況其實(shí)在上個(gè)世紀(jì)70年代也反復(fù)出現(xiàn)過。當(dāng)時(shí)美國通脹發(fā)生后，美國政府也采取價(jià)格管制的手段，這些手段一出，短期價(jià)格穩(wěn)住了，好像通脹穩(wěn)住了，但是稍稍一放松貨幣，通脹又上去了。所以70年代到80年代期間，10年間反反復(fù)復(fù)通脹難以根治，這個(gè)現(xiàn)象我覺得和當(dāng)下有點(diǎn)像。所以，我們覺得這次通脹確實(shí)有點(diǎn)頑疾，即便全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入溫和衰退，即便需求緩解，但是供給上不來，最終稍稍一放松通脹還是會(huì)起來。因此，我們對(duì)通脹可能需要有一個(gè)長(zhǎng)期的心理準(zhǔn)備。

第二，我們覺得美國是最好的一個(gè)經(jīng)濟(jì)體。從目前的數(shù)據(jù)來看，它是對(duì)高利率收緊承受能力最強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)體，所以美國可以承受的利率環(huán)境，放在其他的國家可能會(huì)產(chǎn)生大問題。我們內(nèi)部還是認(rèn)為，這一輪會(huì)有大危機(jī)，所以基于這樣的觀點(diǎn)，我們對(duì)海外的資產(chǎn)價(jià)格和大的投資時(shí)機(jī)會(huì)相對(duì)謹(jǐn)慎一點(diǎn)。

劉曉龍：前面三位其實(shí)從需求端和各方面分析得比較到位，通脹問題和利率問題都是比較難的問題。剛才梁輝總從美國的需求角度分析了這個(gè)問題，那么我從供給端提供一個(gè)視角。

因?yàn)槲沂强粗圃鞓I(yè)出身的，中國是占了全球超過30%的工業(yè)產(chǎn)出，這是歷史上最高水平。從原材料過去兩年的走勢(shì)來看，基本上是在去年的10月份達(dá)到集體的高點(diǎn)，除了油之外，今年上半年有所反復(fù)，但是總體上從今年的二季度的后期開始，不管是化工品還是有色、大宗商品，基本上經(jīng)歷了一輪比較明顯的大幅下跌。

從工業(yè)生產(chǎn)的傳導(dǎo)來看，具體要看產(chǎn)品的復(fù)雜程度，基本上需要經(jīng)歷兩到三個(gè)季度左右成為產(chǎn)成品，最后運(yùn)到全球各地。從這個(gè)角度來看，成本端的壓力應(yīng)該在未來的1到2個(gè)季度會(huì)明顯體現(xiàn)出來，包括集裝箱的運(yùn)價(jià)，從中國到美西和歐洲的基本上都是呈現(xiàn)攔腰以上的跌幅。從中短期來看，雖然美國面臨勞動(dòng)力不足的問題，但是壓力最大的時(shí)點(diǎn)可能已經(jīng)過去了。

王鵬輝：大家還是相對(duì)比較樂觀的，相對(duì)來說，經(jīng)過今年四季度、明年一季度，可能后面壓力就會(huì)減輕很多。這也印證了大家之前對(duì)整個(gè)市場(chǎng)比較積極樂觀的態(tài)度。

醫(yī)藥板塊有望迎來估值修復(fù)

熱門賽道需挖掘阿爾法機(jī)會(huì)

王鵬輝：接下來一個(gè)問題，未來的方向在哪里？曉龍你先開始，因?yàn)槟銈児緦?duì)新能源、新興產(chǎn)業(yè)的布局比較多，未來如果加倉，首選方向會(huì)是什么？

劉曉龍：如果就現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)來看，我可能會(huì)傾向于調(diào)整時(shí)間最長(zhǎng)的一類資產(chǎn)，其中就包括醫(yī)藥。基本上醫(yī)藥主流資產(chǎn)的熊市實(shí)際上是從2020年開始的，只有CXO和醫(yī)療服務(wù)可能延后了半年，在2021年的2月份跟隨滬深300指數(shù)集體見頂。醫(yī)藥的調(diào)整相對(duì)來說是時(shí)間是最長(zhǎng)的。

第二，從6/30的配置情況來看，醫(yī)藥基本上是創(chuàng)了機(jī)構(gòu)自2009年以來的配置的新低。我們還要考慮到從6/30到9/30，醫(yī)藥這個(gè)板塊又跌了16%，也是創(chuàng)了整個(gè)歷史估值的底部。

之前壓制板塊的一些邊際上的負(fù)面因素，似乎有一些轉(zhuǎn)向溫柔的跡象，所以我們現(xiàn)在是在觀察、在研究，也在布局這個(gè)板塊，看看它整個(gè)基本面的發(fā)展，是不是符合剛才我們對(duì)于政策以及它的行業(yè)生存環(huán)境的判斷，是不是在發(fā)生一些變化。

吳偉志：其實(shí)我們覺得在這個(gè)階段要更加立足于找一些阿爾法，尤其是中小、中等市值體量的阿爾法。可能一些大市值的成長(zhǎng)股共識(shí)度太高，被挖掘得太充分，所以我們傾向于分兩個(gè)階段考慮。短期、中期可能會(huì)以成長(zhǎng)阿爾法優(yōu)先，等海外通脹見頂加息停下來，我們覺得可能更適合加倉貝塔，這個(gè)時(shí)候貝塔還是比較好找的，各個(gè)賽道之中的龍頭公司。

曾實(shí)：談到加倉或投資，過去我們比較習(xí)慣把景氣賽道跟非景氣賽道做一個(gè)對(duì)比，再去二選一。但我個(gè)人認(rèn)為，到今天這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，其實(shí)在加大布局時(shí)景氣與非景氣之間的差異可能沒有大家想象的那么大。

回想一下，以新能源賽道為例，在2021年初、2021年10月之后，新能源賽道都經(jīng)歷了三次非常劇烈的調(diào)整，在布局這一賽道時(shí)，很多人會(huì)反復(fù)去討論，究竟是要在景氣賽道做投資還是在那些被冷落了很久的行業(yè)做配置。我們橫向比較來看，也會(huì)認(rèn)為這兩年方向的很多機(jī)會(huì)都可以反復(fù)拿來比較。尤其在A股經(jīng)歷過2020年以來的抱團(tuán)股瓦解、景氣賽道幾輪大幅回調(diào)與反彈后，其實(shí)很多個(gè)股已經(jīng)不知不覺的由所謂行業(yè)貝塔變成了自身的阿爾法。所以在未來布局的時(shí)候，我們?cè)谶@兩個(gè)方向上的機(jī)會(huì)都會(huì)去考慮、去權(quán)衡性價(jià)比。

梁輝：我覺得最佳方向就是新能源、電動(dòng)車以及半導(dǎo)體，這都是不能忽視的方向，這是我的一個(gè)基本看法。

從投資角度來講，比如說行業(yè)配置，一方面考慮勝率，一方面考慮賠率。從勝率角度來看，肯定是在滲透率低、前景大的行業(yè)里面去找一些高增長(zhǎng)公司相對(duì)容易。總體來講，這些行業(yè)取得收益要更多一點(diǎn)。

具體來看，首先大家比較擔(dān)心在今年電動(dòng)車高增長(zhǎng)的基數(shù)下，明年電動(dòng)車增速是不是就會(huì)掉下來，因?yàn)楝F(xiàn)在滲透率已經(jīng)達(dá)到接近30%的水平，我認(rèn)為這個(gè)問題還要進(jìn)一步去看。從鋰電行業(yè)的大發(fā)展格局來講，即使電動(dòng)車的滲透率在明年的上升幅度比今年要小，但在其他領(lǐng)域也會(huì)有進(jìn)一步發(fā)展的空間。其次比如儲(chǔ)能，未來隨著儲(chǔ)能的普及，有可能在大型儲(chǔ)能方面慢慢進(jìn)入經(jīng)濟(jì)性，這也可能帶來相應(yīng)的投資機(jī)會(huì)。最后，光伏是一個(gè)成本非常低的發(fā)電形式，明年也會(huì)實(shí)現(xiàn)比較高的增長(zhǎng)。半導(dǎo)體受到外部打壓，處于行業(yè)上的逆風(fēng)。但從國產(chǎn)化角度來講，反而是醞釀機(jī)會(huì)的階段，只不過還要根據(jù)中國企業(yè)是否有技術(shù)突破這一點(diǎn)相結(jié)合進(jìn)行投資。

我剛才列舉的幾個(gè)細(xì)分領(lǐng)域都面臨一些質(zhì)疑，比如說今年電動(dòng)車的增速100%，明年很難達(dá)到100%，因?yàn)闈B透率已經(jīng)達(dá)30%，明年行業(yè)不可能再實(shí)現(xiàn)翻倍的增長(zhǎng)，但增速是不是就一定很低？我們認(rèn)為不能因?yàn)閮r(jià)格下跌，我們的判斷就一定是特別悲觀，還需要再跟蹤一些數(shù)據(jù)。

總體來看，這些領(lǐng)域相對(duì)來講屬于滲透率較低、增速較高的行業(yè)，在這里面去找高成長(zhǎng)的公司相對(duì)來講是比較容易的，它們也是中國少有的在一些新興賽道取得核心競(jìng)爭(zhēng)力的行業(yè)。

王鵬輝：幾位嘉賓從最開始的觀點(diǎn)非常接近，到這個(gè)問題之后差異其實(shí)非常大。曉龍認(rèn)為醫(yī)藥調(diào)整時(shí)間是比較長(zhǎng)的，梁輝還是堅(jiān)定看好賽道股以及過去幾年表現(xiàn)好的傳統(tǒng)資產(chǎn)，偉志和曾實(shí)基本是都行的狀態(tài)，其實(shí)有差異的是梁輝和曉龍。我想問曉龍，你怎么看待現(xiàn)在新能源以及新半軍這些資產(chǎn)？

劉曉龍：到目前為止需求端今年一直在超預(yù)期，或者說今年超預(yù)期的是光伏，在這樣超預(yù)期的情況下，對(duì)于明年和后年的行業(yè)增速的預(yù)期我是比較樂觀的。

我們確實(shí)是看到，在這樣一個(gè)狀態(tài)下，整個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局有發(fā)生惡化的一些跡象，比如各自領(lǐng)域的龍頭在向其他領(lǐng)域延伸，在電動(dòng)車領(lǐng)域也發(fā)生同樣的事情。當(dāng)然電動(dòng)車的好處是它的股價(jià)大多數(shù)環(huán)節(jié)都跌幅很大，其實(shí)已經(jīng)在股價(jià)上相當(dāng)程度price in了競(jìng)爭(zhēng)格局的變化。

由于電動(dòng)車是一個(gè)全產(chǎn)業(yè)鏈的制造業(yè)，在不同環(huán)節(jié)的競(jìng)爭(zhēng)格局差異是蠻大的，我更傾向于這兩個(gè)行業(yè)可能會(huì)以更加結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)來出現(xiàn)。對(duì)于整體的貝塔的判斷，可能現(xiàn)在沒有那么的明確。

王鵬輝：梁輝，對(duì)于曉龍最看好的醫(yī)藥你怎么看？

梁輝：醫(yī)藥我們始終有配置，它調(diào)整時(shí)間比較久，現(xiàn)在估值也到了歷史幾次估值底部的位置，所以在這個(gè)位置上去做一些配置是沒有問題的。

我們?cè)卺t(yī)藥和在賽道股選股的態(tài)度上沒有本質(zhì)的差別，都是在這里面去尋找一些真正有盈利增長(zhǎng)的公司。醫(yī)藥中我們所選的公司有幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，未來的空間較大，同時(shí)考慮到集采、降價(jià)等這種政策風(fēng)險(xiǎn)的可能性，要么風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放要么風(fēng)險(xiǎn)不大時(shí)再去投資。

有些行業(yè)可能過去增長(zhǎng)比較快，但是它邏輯可能有點(diǎn)小問題，比如CXO全球的融資已經(jīng)出現(xiàn)下降，雖然股價(jià)做了一些調(diào)整，但對(duì)其未來的增長(zhǎng)并不是很有把握，我們會(huì)在其中尋找一些結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。新能源或者賽道股也是類似，不會(huì)說調(diào)整很多后一心撲向這個(gè)行業(yè)，還是需要看結(jié)構(gòu)。

王鵬輝：偉志，你剛剛說要找一些阿爾法的中小市值公司，這些公司最終落在什么行業(yè)上最多？

吳偉志：幾個(gè)方向都比較多。一是剛才醫(yī)藥領(lǐng)域，整體的估值是便宜的，而且從很多成長(zhǎng)股的收益率空間來看，在各個(gè)行業(yè)中的優(yōu)勢(shì)很明顯，用三、五年角度去看有很多年化收益率能達(dá)到25%，30%的公司。

此外，剛才梁輝總看好的熱門賽道我們也一直有關(guān)注。我們覺得以買行業(yè)賽道的方式來看，這里面沒有貝塔了?？赡芙酉聛硪蕴厮估瓰榇淼倪@些公司，從過去談?wù)劺硐刖涂梢越o到一個(gè)很好市值的時(shí)代徹底結(jié)束。在這個(gè)賽道中，其實(shí)也有產(chǎn)業(yè)鏈上的公司，它們的估值性價(jià)比還可以，成長(zhǎng)的空間也還可以，但可能沒有行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，未來30年也算不出利潤(rùn)和估值，我們覺得這些公司可能是不行的。

總結(jié)一下主要就是這兩個(gè)領(lǐng)域比較突出，一個(gè)是成長(zhǎng)賽道中的產(chǎn)業(yè)鏈上的好公司，第二是在醫(yī)藥里，也有不少公司的收益率已經(jīng)凸顯，大概這兩個(gè)維度。

王鵬輝：我再問一下，大家都覺得賽道股的貝塔沒了，曾總你對(duì)這件事怎么看？

曾實(shí)：剛才我的觀點(diǎn)也是這個(gè)意思。因?yàn)檎麄€(gè)景氣賽道股已經(jīng)經(jīng)歷過三輪大的上漲以及深度回調(diào)，大部分的熱情在三輪大幅的上漲和回調(diào)后已經(jīng)消耗的差不多了。在今天這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，未來如果再有機(jī)會(huì)挖掘，其實(shí)不太可能是一個(gè)行業(yè)的大貝塔。這時(shí)再去重新選股、重新去布局，理論上絕大多數(shù)是基于個(gè)股阿爾法的角度去考量，貝塔層面上的因素相對(duì)來說會(huì)少一些。

如果一定要說貝塔，其實(shí)就是行業(yè)增速問題，相對(duì)來說挑戰(zhàn)最大的是新能源汽車。因?yàn)樾履茉雌嚱衲陣鴥?nèi)的增速非常高，到目前為止達(dá)到100%以上；而歐洲的增速非常低，只有個(gè)位數(shù)。明年，如果全球要保持一個(gè)比較高的增速，你是期待國內(nèi)繼續(xù)保持較高增速，還是期待海外的增速能補(bǔ)上來？歐洲的增速為什么今年非常低？究竟是通脹問題，還是供給結(jié)構(gòu)的問題？這些問題對(duì)于新能源車明年的預(yù)測(cè)相對(duì)來說挑戰(zhàn)會(huì)大一些。

其實(shí)我們看到，一些公司的估值也反映了這種對(duì)不確定性的預(yù)見。光伏相對(duì)來說確定性會(huì)高一些，因?yàn)榻衲暝鲩L(zhǎng)的瓶頸主要是來自于硅料，而大家預(yù)期明年的硅料供給會(huì)比較充分，而且光伏市場(chǎng)這一塊更為全球化，它不依賴于某幾個(gè)區(qū)域。而國內(nèi)市場(chǎng)、發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)、非發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)，包括地面的、戶用的，需求分布會(huì)更加均勻一些。所以說理論上光伏的連續(xù)性預(yù)期可以再強(qiáng)一點(diǎn)。

風(fēng)電板塊大家主要看招標(biāo)的數(shù)據(jù)，可能預(yù)期到今年的招標(biāo)創(chuàng)了歷史上一個(gè)天量。從量的角度來說，明年整個(gè)風(fēng)電市場(chǎng)是不錯(cuò)的，但它的挑戰(zhàn)在于招標(biāo)價(jià)格的反復(fù)下行，使得不同環(huán)節(jié)的獲利能力出現(xiàn)很大差異。我個(gè)人基本認(rèn)同已經(jīng)不存在所謂的大的貝塔，如果說要看貝塔，我們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)就具體行業(yè)分析一下它的增長(zhǎng)背景。

王鵬輝：總結(jié)一下，第一，都看好市場(chǎng)，包括A股、港股都看好。第二，結(jié)構(gòu)性行情也都看好，但是結(jié)構(gòu)上面好像有一些差異，似乎大家都覺得要結(jié)構(gòu)上面玩結(jié)構(gòu)，不是那么簡(jiǎn)單地關(guān)注結(jié)構(gòu)了，要在結(jié)構(gòu)之外再去找一些結(jié)構(gòu)，行情好像比以前投資要難做一點(diǎn)。最后一個(gè)問題，未來一年，每位嘉賓最關(guān)注的變量是什么？

吳偉志：我最關(guān)注兩個(gè)變量，第一是國內(nèi)的政策，是不是真正地下決心去把地產(chǎn)和相關(guān)的一些產(chǎn)業(yè)去做徹底的扭轉(zhuǎn)，國內(nèi)方面政策是我最關(guān)心的。第二，我很關(guān)心的就是美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期能不能見頂。不管通脹是真的緩解還是假的緩解，畢竟美聯(lián)儲(chǔ)的利率是全球資產(chǎn)的定價(jià)之錨。當(dāng)然，美聯(lián)儲(chǔ)加息以及海外是否引發(fā)債務(wù)危機(jī)本身是一體的，所以我可能最關(guān)心的內(nèi)外就是這兩件事。

曾實(shí)：我大概是關(guān)注兩個(gè)，內(nèi)部的話，我關(guān)注疫情的演進(jìn)以及我們的應(yīng)對(duì)措施，這個(gè)東西非常難以預(yù)判，但是我們可以做出應(yīng)對(duì)，這是我關(guān)注的第一個(gè)點(diǎn)。外部的話我關(guān)注外需，我們可能預(yù)期在美國加息到一定高點(diǎn)之后，明年美國的經(jīng)濟(jì)究竟會(huì)不會(huì)出現(xiàn)衰退？也就是說在美聯(lián)儲(chǔ)加息加到某個(gè)平臺(tái)期告一段落之后，我們的外需環(huán)境會(huì)是什么樣子，這是我所關(guān)注的另一個(gè)問題。

梁輝：我跟前兩位差不多，如果就講一點(diǎn)，我關(guān)心美國的加息預(yù)期。

劉曉龍：我更關(guān)注的是國內(nèi)疫情的發(fā)展。因?yàn)檫^去三年不管國內(nèi)怎么樣，其實(shí)我們的出口一直是沒有問題的。兩年多來，中國在全球出口的占比還上升了兩個(gè)點(diǎn)，其實(shí)外循環(huán)方面我們一直保持了很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。但是疫情因素會(huì)影響我們的內(nèi)循環(huán)，也會(huì)直接影響國內(nèi)居民的利潤(rùn)表。所以我對(duì)這個(gè)問題什么時(shí)候能夠有所變化可能會(huì)更加關(guān)注一些。

王鵬輝：非常感謝4位嘉賓的精彩的發(fā)言，今天聊下來感覺都是看好市場(chǎng)，然后關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。同時(shí)我注意到大家都對(duì)聯(lián)儲(chǔ)加息，這個(gè)以前我們很少提到、很少關(guān)心的事件非常關(guān)注。非常感謝四位嘉賓。

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