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2023-01-31
A股環(huán)境越來越像2012年底，如何演繹？
更新時間：2022-09-19 08:21:29作者：智慧百科
本文來自格隆匯專欄：招商策略張夏，作者：張夏團隊
2021年11月8日，我們發(fā)布2022年年度策略報告《從喧囂到平淡，靜候新起點》，強調(diào)2022年A股整體態(tài)勢類似“√”，新增社融增速在三季度前后轉(zhuǎn)正，帶來盈利預期上行，A股將迎來新一輪上行周期的起點。近期我們在多篇報告中提到“風格切換”“加倉銀房家”。7月31日，我們發(fā)布報告《調(diào)整將息，升勢將起》，8月14日，我們發(fā)布報告《社融低于預期，A 股怎么看》，8月21日，我們發(fā)布報告《為什么四季度容易發(fā)生風格切換，如何預判和跟蹤》，8月28日，我們發(fā)布報告《均衡結(jié)構(gòu)，以待其變》，9月5日，我們發(fā)布報告《銀房家超額收益決定因素探討》，如果年末社融出現(xiàn)較大幅度好轉(zhuǎn)及地產(chǎn)銷量邊際改善，同時考慮到困境反轉(zhuǎn)和性價比，銀房家基本面將會迎來明顯改善。
類似2012年，2022年也是召開重要會議年份，且今年的宏觀經(jīng)濟環(huán)境、流動性、居民儲蓄、估值溢價等方方面面都與2012年有著相似之處。目前國內(nèi)融資結(jié)構(gòu)正逐漸改善，基建投資大幅回升、制造業(yè)投資反彈，驅(qū)動國內(nèi)經(jīng)濟復蘇。而一旦宏觀經(jīng)濟情況好轉(zhuǎn)，風險偏好提升，高增的居民存款可能轉(zhuǎn)化為投資，觸發(fā)“儲蓄溢出效應”，增加對股票和基金的投資。且待美國通脹壓力得到顯著緩解，美債收益率加速回落將更有利于A股表現(xiàn)。綜合評估，當前A股環(huán)境越來越像2012年底，有點像站在了2012年10~11月之間，參考2012年經(jīng)驗，A股可能正在醞釀新一輪上行攻勢，盡管目前波動較大，但正好是低位建倉機遇。
A股環(huán)境越來越像2012年底，未來如何演繹
今年是2022年，在國內(nèi)環(huán)境方面，重要會議的召開使得內(nèi)部環(huán)境像2012年，除此之外，經(jīng)濟、流動性、居民財富、估值溢價等方方面面都有相似之處。
社融逐漸企穩(wěn)回升，經(jīng)濟從下行到筑底過程
從經(jīng)濟的關(guān)鍵指標來看，當前的新增社融增速也是一度保持低迷，后開始反彈，工業(yè)企業(yè)盈利增速觸底。這是一個典型的“下行-復蘇”的組合。
從社融的結(jié)構(gòu)來看，2022年8月的社融結(jié)構(gòu)跟2012年8月高度類似，企業(yè)中長期和社融剛剛轉(zhuǎn)正，居民的新增社融增速降幅收窄。也正是因為新增企業(yè)中長期社融增速不高，居民新增社融增速同比負增，A股在2012年9月-10月表現(xiàn)一般，但是后續(xù)隨著企業(yè)和居民中長期期社融進一步改善， 最終經(jīng)濟復蘇，A股在年底迎來一波大漲。
從經(jīng)濟的驅(qū)動因素來看，2012年8月也是基建投資大幅回升，制造業(yè)投資反彈，地產(chǎn)投資還在尋底過程中；今年8月的數(shù)據(jù)與2012年8月如出一轍，基建投資大幅反彈，制造業(yè)投資反彈，地產(chǎn)投資尋底。未來隨著保交樓和地產(chǎn)政策進一步釋放，以及基數(shù)效應，地產(chǎn)投資增速也將逐漸改善。
外需也較為類似，2012年開始，全球經(jīng)濟逐步走低，邁向衰退，中國面臨的外需回落，出口增速趨勢下行，進而提高國內(nèi)需求擴張政策的延續(xù)性。
從美債收益率的角度，2012年通脹回落后，美債收益率大幅下行，不過目前美國通脹尚在高位，需要等待通脹數(shù)據(jù)和經(jīng)濟數(shù)據(jù)的進一步回落。
2022年和2012年均出現(xiàn)居民儲蓄存款增速超過40%，關(guān)注儲蓄溢出效應
過去一年隨著流動性寬松，且居民投資房地產(chǎn)意愿明顯回落，到今年8月，居民過去一年新增儲蓄存款增速超過40%，類似2012年8月。儲蓄存款是一種收益率較低的投資手段，在經(jīng)濟預期較低、缺乏投資意愿時，居民更愿意保守投資，但是一旦宏觀經(jīng)濟情況好轉(zhuǎn)，風險偏好提升，居民往往會將儲蓄存款進行投資，過去經(jīng)常就是地產(chǎn)、股票和基金。而歷史上，當居民過去一年儲蓄存款增速超過40%，就會觸發(fā)“儲蓄溢出效應”，也通常會醞釀一波指數(shù)級別的上漲。
2012年和2022年過去一年理財產(chǎn)品回報率和中債企業(yè)債收益率都在加速下行，使得居民投資類固收產(chǎn)品的回報率持續(xù)下移。
由于內(nèi)外部因素的綜合壓力，2012年股票市場前三季度表現(xiàn)不佳，估值中樞下移。而寬松流動性導致利率中樞下移，因此2012年A股的風險補償（定義為1/PE-十年期國債收益率）超過1%，當前A股的風險補償同樣超過1%。
2022年和2012年行情及演繹邏輯的相似之處
2012年A股演繹的行情一波三折，1-3月份在穩(wěn)增長預期下市場進攻；后由于經(jīng)濟預期削弱持續(xù)大幅調(diào)整，2012年8-9月成長股有一波明顯反彈，上證50表現(xiàn)一般；而九月中旬之后，上證50率先企穩(wěn)，小票和創(chuàng)業(yè)板指大幅補跌，補跌幅度為20%。補跌后，2012年12月4日，A股進入全面反攻階段。
如果看過去一年的行情，從去年9月至去年年底在穩(wěn)增長預期下進攻；年初以來由于經(jīng)濟預期削弱持續(xù)大幅調(diào)整，2022年5-7月成長股有一波明顯反彈，上證50表現(xiàn)一般；8月中旬之后，上證50率先企穩(wěn)，小票和創(chuàng)業(yè)板指大幅補跌，8月中旬至今創(chuàng)業(yè)板指跌幅已經(jīng)達到15%，中證1000跌幅為12%左右。
也就是說，站在2022年9月18日，有點像站在了2012年10~11月之間，盡管行情不是特別好，波動較大，但是2012年10~11月卻是底部布局的最好時機。最近一段時間也非常類似，投資者每天只看見了悲觀因素，對于好轉(zhuǎn)的變量視而不見，并用宏大敘事來勸說自己離開市場。但這種悲觀情緒，正是大型機會醞釀的時機。
A股環(huán)境越來越像2012年底，如何演繹
像2012年一樣，今年也是召開重要會議的年份，穩(wěn)增長政策加碼，社融企穩(wěn)回升后，國內(nèi)經(jīng)濟從下行到筑底。結(jié)構(gòu)上，基建投資大幅回升、制造業(yè)投資反彈是經(jīng)濟復蘇的重要驅(qū)動因素，且全球經(jīng)濟下行和外需轉(zhuǎn)弱將提升內(nèi)需擴張政策的延續(xù)性，未來隨著保交樓和地產(chǎn)寬松政策推進，房地產(chǎn)投資可能逐漸改善。此外，當前美國通脹仍在高位，可能還需要一段時間來消化美債收益率對A股構(gòu)成的壓制。而國內(nèi)寬松的流動性環(huán)境使得固收類產(chǎn)品的投資回報率下移，居民存款高增，居民儲蓄存款過去一年增長超過40%，很可能觸發(fā)“溢出效應”，由于房住不炒深入身心，本輪溢出效應更有可能轉(zhuǎn)向基金和股票。面對內(nèi)外部綜合壓力，投資者風險偏好下降，A股風險補償再度超過1%。以上方方面面的變化與2012年都存在較大的相似之處，當前A股環(huán)境演越來越像2012年底，有點像站在了2012年10~11月之間，而2012年12月4日A股進入全面反攻階段。
綜合以上，A股正在醞釀新一輪上行攻勢，目前盡管波動較大，但正好是低位建倉機遇。
綜合基本面、事件和政策，當前的配置思路轉(zhuǎn)向均衡配置。在原有景氣賽道新機車的基礎(chǔ)上，加倉銀房家。9月進入施工、地產(chǎn)銷售旺季，加上國務院推出新一輪穩(wěn)增長措施，宏觀環(huán)境的變化更有利于基建施工鏈、地產(chǎn)竣工鏈和低估值銀行地產(chǎn)。銀房家考慮逐漸加倉，以使得持倉風格相對均衡，以應對可能的四季度風格切換?；ㄊ┕ゆ滉P(guān)注【水泥】和【工程機械】，地產(chǎn)竣工關(guān)注【裝修建材】【家電】【家居】【消費建材】此外，如果社融增速明顯回升【銀行保險】【地產(chǎn)】【白酒】也可關(guān)注。