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本文來源：時代商學(xué)院 作者：陳鑫鑫

來源 | 時代商學(xué)院

作者 | 陳鑫鑫

編輯 | 黃祐芊

新能源汽車是近兩年最炙手可熱的賽道之一，產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)的企業(yè)普遍實(shí)現(xiàn)業(yè)績快速增長，但這家動力電池配套企業(yè)卻出現(xiàn)利潤下滑。

招股書顯示，無錫市金楊新材料股份有限公司（下稱“金楊股份”）主要產(chǎn)品為電池封裝殼體、安全閥與鎳基導(dǎo)體材料，其中電池封裝殼體及安全閥主要應(yīng)用于新能源汽車動力電池。該公司將于8月2日上會，擬登陸創(chuàng)業(yè)板。

然而，在上會前夕，該公司卻預(yù)計(jì)上半年扣非凈利潤同比下滑6.45%-22.58%，給其上市之路帶來不確定性。

【概述】

近年來金楊股份的業(yè)績穩(wěn)定性較差，其中2019年業(yè)績下滑，出現(xiàn)虧損，2020—2021年業(yè)績大幅增長，2022年上半年預(yù)計(jì)扣非凈利潤再度出現(xiàn)下滑。時代商學(xué)院研究發(fā)現(xiàn)，該公司業(yè)績穩(wěn)定性差表面上與“原材料價格”以及“產(chǎn)能利用率”波動大有關(guān)，但根本或與其對客戶議價能力弱有關(guān)，難以將上游漲價影響傳導(dǎo)給下游客戶。同時，該公司客戶整體質(zhì)量欠佳，在下游行業(yè)低谷時容易出現(xiàn)訂單下滑導(dǎo)致產(chǎn)能利用率下降。

客戶質(zhì)量欠佳也體現(xiàn)為應(yīng)收賬款壞賬率高，2019—2021年金楊股份壞賬準(zhǔn)備占應(yīng)收賬款余額的比重超2成，持續(xù)維持在高位。第一大客戶比克電池曾出現(xiàn)大幅拖欠上游供應(yīng)商貨款的情況，金楊股份對其70%的應(yīng)收賬款計(jì)提了壞賬準(zhǔn)備，此外還有多家客戶應(yīng)收賬款100%計(jì)提了壞賬準(zhǔn)備，其中多家存在失信記錄，預(yù)計(jì)難以收回欠款。

業(yè)績穩(wěn)定性差，上半年扣非凈利潤預(yù)降2成

金楊股份的業(yè)績穩(wěn)定性較差，報(bào)告期內(nèi)（2019—2021年），金楊股份曾陷入虧損。2019年，金楊股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.49億元，同比下滑9.64%，凈利潤虧損1578.94萬元，同比下滑132.41%。

此后兩年，隨著新能源汽車銷量的增長，金楊股份的營業(yè)收入穩(wěn)步增長，凈利潤也大幅好轉(zhuǎn)。2020—2021年，營業(yè)收入分別同比增長37.24%、56.9%，凈利潤分別同比增長619.33%、108.03%。

然而到2022年，形勢又出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，金楊股份預(yù)計(jì)2022年1-6月營業(yè)收入同比增長12.69%-31.48%，但扣非后凈利潤同比下滑6.45%-22.58%。

金楊股份解釋稱，2022年1—6月預(yù)計(jì)凈利潤較上年同期有所下降。一方面，受國際形勢變化和大宗商品價格波動的影響，公司主要原材料如鋼、鋁和鎳材等采購價格上漲，使得公司當(dāng)期營業(yè)成本增加，業(yè)績有所下降。2022年1—6月鋼材加權(quán)平均采購單價較2021年度上漲13.96%，鋁材平均采購單價較2021年度上漲14.36%，鎳材平均采購單價較2021年度上漲43.43%。

在原材料價格上漲的背景下，公司通過與客戶進(jìn)行議價，可以將原材料價格上漲因素向下游進(jìn)行部分傳導(dǎo)，但由于公司與客戶商議產(chǎn)品價格調(diào)整需要一定周期，原材料價格大幅上漲使得公司短期內(nèi)成本有所增加，從而對公司凈利潤造成一定影響。

可以看到，金楊股份的業(yè)績受上游原材料價格波動影響較大，而其主要原材料鋼、鋁和鎳材等屬于大宗商品，價格容易上下大幅波動，而其并未能及時將漲價壓力順利傳導(dǎo)給下游客戶。

據(jù)金楊股份測算，以其2021年為基數(shù)測算，假設(shè)其他條件保持不變，鋼材、鋁材、鎳材等主要原材料價格整體每上漲10%時，若公司承擔(dān)100%原材料漲價不利因素，則利潤總額將下降12.50%；若公司和下游客戶各承擔(dān)50%原材料漲價不利因素，利潤總額將下降6.25%。

上半年扣非后凈利潤同比下滑6.45%-22.58%，取其中間值約同比下滑14.5%。而上半年鋼、鋁、鎳漲價幅度分別為13.96%、14.36%、43.43%，除了鎳漲價幅度較大外，其它兩個主要原材料漲價幅度與扣非凈利潤下降幅度相當(dāng)。若利潤總額下降幅度與扣非凈利潤一致，則意味著金楊股份很可能承擔(dān)大部分原材料漲價不利因素，基本未能向下游傳導(dǎo)，這也說明了金楊股份對客戶議價能力恐較弱。

此外，產(chǎn)能利用率變化也是導(dǎo)致金楊股份業(yè)績波動的一大原因。

2019年公司凈利潤出現(xiàn)虧損，金楊股份在招股書中解釋稱，主要系受行業(yè)政策影響，個別客戶出現(xiàn)訂單需求下降、資金周轉(zhuǎn)困難的情況，導(dǎo)致公司營業(yè)收入有所下降并對個別客戶應(yīng)收賬款計(jì)提壞賬準(zhǔn)備所致。

訂單下降與壞賬準(zhǔn)備增加是導(dǎo)致金楊股份2019年凈利潤虧損的主要原因。訂單下滑除了導(dǎo)致營收下滑，還會導(dǎo)致產(chǎn)能利用率不足，固定成本增加、利潤下滑，特別是固定成本占比高的企業(yè)。2019年金楊股份的封裝殼體、安全閥和鎳基導(dǎo)體材料的產(chǎn)能利用率分別為73.61%、51.45%和64.20%，皆處于較低水平。

而金楊股份恰好屬于固定成本占比高的那類企業(yè)，問詢函回復(fù)公告顯示，2019年，金楊股份主要產(chǎn)品封裝殼體、安全閥、鎳基導(dǎo)體材料的“人工和制造費(fèi)用”（屬于固定成本）占收入的比例分別為40.93%、54.35%、12.99%，整體較高。直到2020—2021年產(chǎn)能利用率提升，比例才有所下降。

據(jù)金楊股份測算，若仍維持2019年的人工和制造費(fèi)用（固定成本）占比，其2020年的利潤總額將下降47.47%，可見“低產(chǎn)能利用率”時的“高單位固定成本”對其盈利打擊之大！

但從金楊股份的客戶質(zhì)量來看，其產(chǎn)能利用率持續(xù)保持在高水平的難度較大。目前金楊股份下游動力電池行業(yè)馬太效應(yīng)顯著，頭部企業(yè)如寧德時代（300750.SZ）、比亞迪（002594.SZ）占據(jù)了國內(nèi)主要的市場份額，如寧德時代2021年動力電池裝機(jī)量市占率過半，而6名開外的企業(yè)市占率基本都在2%以下了。

而觀察金楊股份的大客戶，并無寧德時代、比亞迪等龍頭，金楊股份稱，公司與寧德時代建立了合作關(guān)系，相關(guān)產(chǎn)品已通過前期驗(yàn)證，正處于小批量供應(yīng)階段。

金楊股份2021年第一大客戶力神電池并未出現(xiàn)在裝車量前十名單中，意味著市占率將低于1.3%。其第二大客戶億緯鋰能排名第七，但市占率也不過1.9%。第四大客戶LG化學(xué)市占率稍高，達(dá)4%，但金楊股份對其銷售額較低，2021年僅為6209.7萬元，或?yàn)樵摽蛻舻拇渭壒?yīng)商。

整體來看，金楊股份的產(chǎn)品競爭力或較一般，并未真正進(jìn)入龍頭企業(yè)如寧德時代的供應(yīng)鏈，或是在龍頭企業(yè)的供應(yīng)鏈中處于較低地位。

從歷史來看，動力電池行業(yè)有較強(qiáng)的周期性，容易出現(xiàn)景氣度上行階段大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，景氣度下行階段產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，這時大量企業(yè)將被洗牌出局，特別是中小企業(yè)。如當(dāng)年市占率排名前三的沃特瑪，也難免在周期下行時出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，最終被市場淘汰。

因此，作為動力電池的上游，客戶質(zhì)量至關(guān)重要，若客戶規(guī)模整體較小，部分客戶難免在周期下行階段出現(xiàn)危機(jī)，如此，金楊股份恐又將重復(fù)2019年產(chǎn)能利用率下降的困境。

資料顯示，近兩年動力電池景氣度上行，行業(yè)迎來歷史級的大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，未來數(shù)年產(chǎn)能過剩將是大概率事件，彼時金楊股份的客戶又有幾家能扛過這輪下行周期？其訂單及產(chǎn)能利用率又將出現(xiàn)多大幅度的下降？其業(yè)績成長性又將如何體現(xiàn)？

多家客戶失信，壞賬準(zhǔn)備占比超2成

客戶質(zhì)量欠佳也帶來應(yīng)收賬款高且壞賬多的風(fēng)險。

招股書顯示，2019—2021年各期末，金楊股份應(yīng)收賬款余額分別為26,474.36萬元、33,221.86萬元和35,754.03萬元，占各期營業(yè)收入的比例分別為48.21%、44.08%和30.24%。報(bào)告期內(nèi)金楊股份應(yīng)收賬款余額持續(xù)上升，占比較高，但受益于近年來下游產(chǎn)品熱銷，自身產(chǎn)品供不應(yīng)求，占比略有下降。

盡管如此，仍難掩其持續(xù)較高的壞賬風(fēng)險。2019—2021年各期末，金楊股份壞賬準(zhǔn)備余額分別為6,047.15萬元、7,239.85萬元和7,637.91萬元，占應(yīng)收賬款余額的比重分別為22.84%、21.79%、21.36%，一直處于較高水平。這意味著，金楊股份近五分之一的應(yīng)收賬款存在較大的壞賬風(fēng)險。

2019年新能源汽車補(bǔ)貼政策退坡，金楊股份的業(yè)績也出現(xiàn)虧損，同時其大客戶之一的比克電池（包括深圳市比克動力電池有限公司、鄭州比克電池有限公司）也受終端汽車廠商回款影響，大幅拖欠上游供應(yīng)商貨款，金楊股份對其部分應(yīng)收賬款計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。

當(dāng)前比克電池的經(jīng)營狀況已有所好轉(zhuǎn)，金楊股份的保薦機(jī)構(gòu)及申報(bào)會計(jì)師表示：政策變動對比克電池帶來的不利影響已基本消除，經(jīng)營情況有所好轉(zhuǎn)，金楊股份報(bào)告期內(nèi)持續(xù)為比克電池供貨主要采用“現(xiàn)款現(xiàn)貨”交易。

但時代商學(xué)院發(fā)現(xiàn)，截至2021年底，金楊股份仍對比克電池部分應(yīng)收賬款計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，計(jì)提比例為70%，計(jì)提理由為存在回收風(fēng)險。

此外，如江西遠(yuǎn)東電池有限公司、寧波奉化德朗能動力電池有限公司、福建猛獅新能源科技有限公司、江蘇智航新能源有限公司、力信（江蘇）能源科技有限公司等的壞賬計(jì)提比例為100%，預(yù)計(jì)無法收回款項(xiàng)。時代商學(xué)院查閱公開資料發(fā)現(xiàn)，以上多家客戶已存在失信記錄，部分被列入嚴(yán)重失信違法名單，收回款項(xiàng)的概率較低。

（全文3172字）

【參考資料】

《金楊股份招股書》.深交所

《金楊股份審核中心意見落實(shí)函回復(fù)》.深交所